价值投资选股：华兰生物002007 – 行业前景

华兰生物是一家以血液制品业务为核心，同时布局疫苗、单抗的生物制品企业。其中血液制品有人血白蛋白、静注人免疫球蛋白、人免疫球蛋白、人凝血酶原复合物、人凝血因子 VIII、狂犬病人免疫球蛋白、乙型肝炎人免疫球蛋白、破伤风人免疫球蛋白等 11 个品种（34 个规格），是我国血液制品行业中血浆综合利用率最高，品种最多、规格最全的企业。

在中国，血液制品等属于特殊监管行业，与麻醉药品、精神类药品、毒品、放射性药品并列为一类，是国家重点监管对象。我国以前单采血浆站管理混乱，血液制品生产技术和安全性不高，由此出现了一系列问题。因此，国家不断出台相关政策加大对血液制品行业的整顿，对产品进口、原料血浆、单采血浆站、血液制品企业、产品等方面提出了严格的要求。我国从 2011 年起就不再批准新的血制品企业，目前全国拥有血液制品生产企业 28 家左右，我们预计未来新增竞争者概率较低。

原料血浆继续维持供不应求状态。在国际上，血液制品用的原料血浆分为回收血浆和单采血浆两种，回收血浆主要是医院将全血中的血细胞提取后剩余的血浆；而单采血浆则是通过单采血浆技术从人体内采浆的血浆。而在中国，原材料血浆监管非常严格，回收血浆不允许用于血液制品的生产，原料血浆只能通过单采血浆技术采集。我国单采血浆的采集管理体系较欧美国家更为严格，必须由依法审批设立的单采血浆站进行，其他单位和个人不得从事单采血浆活动。

我国用于血液制品生产的原料血浆来源相对欧美国家范围要小很多，同时献浆员的献浆频率、单次采浆量也要小于欧美国家，与欧美国家相比，我国用于血制品生产的原料血浆供应量非常有限。2016 年全国的采浆量大约是 7000 吨，根据原卫生部的预测，我国血液制品的年需求量大约在 12000-15000 吨左右，处于供不应求状态。

因为严格的政策规定，供给端增速处于较缓慢状态

短期来看 2017 年国内血浆量供给未来增速将较 2016 年明显降低。三大压力源中的国内血浆快速供给可以拆分为内生采浆量提升以及大量新批浆站。内生方面主要生产商在去年末停止了持续提高采浆实质补贴，这部分增速将明显放缓。外延方面我们这里梳理了 2015 年-2017 年新批浆站的数量。可以看出，2017 年新批浆站明显放缓。

中期各省市单采血浆站设臵十三五规划限制采浆供应。在 2016 年卫计委 66 号文（（《关于促进单采血浆站健康发展的意见》））中强调了科学并严格按照规划审批浆站。根据我们对各省市的十三五单采浆站设臵规划的梳理，众多主要献浆省份（广西、山东、湖南）到 2020 年（十三五规划期末）剩余可批名额已经不多。虽然也有突破采浆机构设臵规划的例子（江西），但是我们认为大面积的突破规划的可能性不大。

长期来看，监管层面政策严格管理新批浆站，促进龙头集中度以及内生浆量提升。千人献浆量较低是监管推动采浆内生提升的主要理据。根据下表 PPTA 的采浆量数据，和三地的采浆覆盖人口，可以计算得到我国的千人献浆量数据。我国略逊于欧洲四国，远逊于美国，仅相当于美国约 1/6 的水平。2015 年我国供浆员仅 209 万，其中合格者不到 190 万，相对覆盖户籍人口而言仅占 0.52%，年均献浆次数仅为 5.2 次。高于年献浆人均次数 8 次的省份仅股贵州、陕西、宁夏、广西四省，而美国 2012 年已经达到 20 次左右。

中长期来看血制品需求端仍有稳健上行空间

三大品种人均用量较美国仍有差距。白蛋白市场从人均白蛋白、静丙、VIII 因子等产品的使用量来看，我国仍低于美国。静丙、VIII 因子的人均用量更是显著低于，因此对于 VIII 因子为代表的凝血因子、静丙为代表的免疫球蛋白的稳健偏高速增长实际上市场担心并不大。白蛋白作为唯一可以进口的品种，差距倍数较小，市场主要的担忧也在这个品种上。我们在下面先分析白蛋白的空间。

随着 2017 年版医保目录中血制品报销范围进一步扩大（白蛋白、静丙和凝血因子类产品都大幅度增加了新的可报销适应症），未来血制品市场需求有望进一步扩大。

另一方面，目前血制品主要供应大型医院，随着分级诊疗政策的推进，二级以下医疗机构新增市场空间也会为拉动血制品的需求端。而供给端增速受政策限制，增速较缓，势必导致血制品供不应求状态继续维持。

上游浆站是血制品企业最核心资产

血液制品企业的生产原料是血浆，目前血浆唯一来源就是企业在各地成立单采血浆站。血制品企业最核心的资产就是上游单采血浆站，单采血浆站的数量在一定程度上决定了原材料血浆的量，也直接影响最终产品的数量、影响企业的销售收入。因此，上游单采血浆站是血制品企业最核心的资产。从政策角度来看，新设单采血浆站的审批越来越严格，让部分血制品企业不得不靠外延并购方式拓展浆源，从而提高公司的核心竞争力。