每周一股：康弘药业002773浅印象 – 发展潜力

接上“每周一股：康弘药业002773浅印象 – 核心团队”

三、发展潜力及价值预估

【核心品种：康柏西普】

1、VEGF 单抗产品全球销售超过150 亿美金，市场空间大

VEGF 在新生血管病变和实体瘤血管新生发挥重要作用，VEGF是抗肿瘤的重要靶点之一，以“抑制血管新生的融合蛋白技术”为基础的新药研究有广泛的临床应用前景。目前，国际市场上已上市的抗VEGF 代表性单抗药物有罗氏的贝伐珠单抗、罗氏/诺华的雷珠单抗、拜耳/再生元的阿柏西普以及康弘药业的康柏西普四款产品。上述四款产品在2016 年全球的销售额便超过了150 亿美元，其中，贝伐珠单抗2016 年销售额达到68.52 亿美金，占比接近45%，而雷珠单抗销售额为32.55 亿美金，占比20%左右，阿柏西普则实现51.26 亿美金销售额，成长迅速，占市场份额的34%左右，康柏西普上市较晚，销量较低，仅有4.76 亿人民币销售额，占比接近1%。

贝伐珠单抗：全球首个VEGF 人源化单抗

雷珠单抗：全球首个抗VEGF 治疗W-AMD 的单抗药物

阿柏西普：全球抗VEGF “后起之秀”

康柏西普：中国首个抗VEGF，未来表现值得期待 …..

由于人口老龄化、不良生活习惯、环境污染和传统手段治愈率较低等因素，我国已成为癌症发病和死亡大国。据全国肿瘤登记中心统计显示，2015 年中国癌症新增429.16 万例，死亡281.42 万例。其中，肺癌、胃癌、结直肠癌等位列我国发病率和死亡率前列，患者数目众多，有极强的治疗需求。目前国内上市的VEGF/VEGFR 单抗类药物仅有贝伐珠单抗、康柏西普、雷珠单抗。

就国内市场而言，康弘药业是国内厂商中第一家获批上市的VEGF 单抗融合蛋白药物，远远领先于其它药厂。除康弘药业与拜耳以外，还有8 家国内厂商申报了VEGF 单抗产品，其中多数为生物仿制药。从进展速度上来看，齐鲁制药的QL1101（一款贝伐珠单抗仿制药）进展速度较快，目前已进入三期临床，申报的适应症为非小细胞肺癌。而康弘药业的同类型产品KH903（1 类创新药）则以转移性结直肠癌为适应症，目前处于Ic 期临床研究。

由于作用机理相似，VEGF 单抗或单抗融合蛋白产品开发的一大思路便是先专注眼科或者癌症领域，推出产品打造品牌以后，再用改造的结构申报新药横向拓展其他适应症。康弘药业未来将继续凭借突出的技术积累引领VEGF 单抗产品的研发，同时凭借先发优势享有良好的竞争格局。

2、国内眼科抗VEGF 药市场空间近200 亿

如前文所述，四大新生血管类眼底病在国内共有1757 万患者人群，我们假设最终有5%的患者，及87.85万人选择抗VEGF 治疗，按照康柏西普5550 元/支的价格，当前医保每年限报销4 支匡算，眼科抗VEGF药物市场空间达到195 亿人民币，终端市场空间巨大。

国内用于治疗新生血管类眼底病的抗VEGF 类药物上市时间较晚，2016 年整体终端市场规模约15 亿。雷珠单抗在2012 年年获CFDA 批准在中国上市销售，其后2013 年年底康柏西普获准在国内上市销售，两款产品均在2017 年7 月通过国家谈判进入了国家医保目录，乙类报销，而阿柏西普则在2017 年5 月23 日被CDE 纳入优先审评序列，我们预计其有可能在2018 年年中获批上市。

对比2016 年雷珠单抗加康柏西普预计共15 亿市场规模，仍有12 倍市场成长空间。我们认为未来眼科抗VEGF 药物市场发展的驱动因素主要有二：（一）老龄化进展及糖尿病发病率提升将增加新生血管类眼底病的发病人数；（二）雷珠单抗和康柏西普进入国家医保目录以后带来的单个患者用量提升以及降低使用该产品的经济负担都将促进眼科抗VEGF药物的用量提升。

雷珠单抗在2012 年于国内以wAMD 适应症获批上市以后，定价在9725 元/支，价格十分昂贵，其专利过期时间在2019 年。从以往国内市场经验来说，进口药品在专利保护期内往往不会出现降价情况，但康柏西普2013 年11 月上市以后，定价在6725 元/支，市场拓展迅速，雷珠单抗被迫在2016 年第三季度中标价调降到7125 元/支，是国内首个在专利保护期内降价的进口产品。这也说明了康柏西普在疗效上得到了国内医生和患者的认可，象征着国产药品在质量疗效上第一次和国外产品比肩。

雷珠单抗降价仍难挡康柏西普迅速攫取市场份额，预计2018 年康柏西普市场份额有望达到50%。康柏西普上市以来，销售增长迅速，根据PDB 重点城市样本公立医院数据显示，其销售额从2014 年的2400万增长至2016 年的1.51 亿，2017 年前三季度销售额已经超过2016 年全年，达到1.60 亿；其销售量则从2014 年的3595 支增长至2017 年前三季度的24143 支，同样保持高速增长态势。

在医保对接方面，目前部分地方还未全面放开医保，如广州地区仅限广州医保使用，但患者自行承担费用仍然要远低于从前。在疗程选择上，有医保后往往选择用3+PRN 的疗程，即3 针以后会视情况而定是否追加一针，在接入医保前，多数患者会使用2-3 针。我们预计未来随着医保逐步放开，患者人均使用量和会使用抗VEGF 治疗的人群都将有所扩大，带来康柏西普和雷珠单抗的销售放量。

3、公司产能充足，随康柏西普放量销售费用率有望逐步降低，助业绩高增长

由于国内生物药发展时间较短，生产环节一直是国产生物药厂商发展的一大难题。康弘药业经过多年发展，生产经验丰富，近年来一直在扩建其生物反应器产能，2017 年10 月份宣布原来150L*2 的产线升级为750L+150L，产能扩大了5 倍，年产康柏西普注射液达72 万支，而另外一条产线也在积极扩建，预计在三年内同样提升至750L，届时公司年产量可以达到120w 支，对应产值超过66 亿，足以供应国内市场。

4、康柏西普美国III 期，获批概率高

康弘药业旗下子公司康弘生物在2016 年10 月10 日获得美国FDA 准许在美国开展康柏西普眼用注射液的wAMD 适应症III 期临床试验，是国内首个在美国跳过I 期、II 期试验，直接获批III 期临床的生物药。目前，公司正在与美国FDA 商讨临床方案设计细节，并在2017 年11 月9 日与美国临床CRO 公司INCResearch 签订了康柏西普临床III 期的临床服务协议，由INC Research 开展康柏西普的临床III 期实验，并向FDA 提交BLA（生物制品许可申请）。我们预计公司将于2018 年第一季度正式在美国开展康柏西普的III 期临床试验，并且大概率于2021 年在美国获批上市。

5、抗VEGF 平台：广谱靶点，拓展实体瘤适应症

如前面提到的，抗VEGF 靶点为广谱靶点，不仅被用于治疗新生血管类眼底病，还被广泛地应用在实体肿瘤的治疗当中，抗VEGF 药物通过抑制肿瘤组织的新生血管生长速度，使快速生长的肿瘤难以获取足够的养分和氧气从而起到“饿死”肿瘤组织的作用。

康弘药业目前也在积极拓展康柏西普在实体瘤适应症上的应用，公司旗下新产品KH903 目前已经拿到II、III 期临床试验批件，目前正在进行Ic 期临床，开发的适应症为转移性结直肠癌。此外，公司的储备品种中还有用于呼吸系统疾病治疗的KH901 在临床前开发当中，推测其对应适应症为非小细胞肺癌。我们认为KH901 和KH903 在实体瘤适应症上的拓展有望逐步推进，在未来5 年逐步完成，为康弘药业新一轮成长提供动力。

【二线品种：阿立哌唑】

目前，公司阿立哌唑口崩片已经进入全国除天津、重庆以外29 个省份的药品中标目录，平均中标价格为47.9 元（5mg，20 片/盒）。在2017 新版医保目录中，阿立哌唑由乙类调为甲类，并且取消了口崩片“限不配合服药患者”的限制，拓宽了医保报销范围，有望实现进一步放量，利好业绩持续较快增长。

精神分裂症全球终生患病率约3.8‰-8.4‰，根据我国1982 年、1994 年两次调查结果，精神分裂症在我国的终生患病率为5.69‰-6.55‰，其中城市地区患病率7.11‰，农村地区4.26‰。以2016 年全国人口14 亿计算，将有850 万以上精神分裂症患者。假设就诊率为35%，阿立哌唑受益医保政策调整后的渗透率上升至10%，则每年使用阿立哌唑的患者数达到25.5 万。结合药品使用说明书中的用法用量、药品平均中标价格，以康弘药业未来在阿立哌唑市场50%的占有率估算，则有望每年带来5 亿元销售收入。

【盐酸文拉法辛】

以全国人口13.75 亿估计，每年将有约80 万抑郁症患者接受药物治疗。假设文拉法辛市场渗透率15%，公司在文拉法辛市场的占有率37%，则每年使用选择购买康弘药业生产的文拉法辛进行治疗的患者人数4.6 万人。根据药品说明书规定的剂量、药品在全国各省份平均中标价等，我们最终可以估算出公司文拉法辛未来的市场空间将达到8 亿元以上，增长潜力巨大。此外，在医保控费常态化的大背景下，医保支付价的推广利于公司产品后来者居上，市场份额有望进一步提高。

综上，随着康柏西普降价进入医保谈判目录后，预计2018~2020 年将受益于医保驱动，快速增长；二线化药及中成药品种增速稳定，看好阿立哌唑、文拉法辛、以及舒肝解郁胶囊等品种；综合评估，公司未来3年营收年均增长15%~20%，净利润年均增长25%~30%。