法码二年级：如何看待格力电器目前的投资价值

今年“双11”战况如何？数据显示，11日全网销售额3143亿，同比增长24%，增速较上年同期下滑20个百分点。线上市场经过10年的高速发展，红利逐渐消失。“双11”消费额前3大品类分别为：手机数码、家用电器、个护美妆。家用电器“双11”当日销售额569亿，同比增长10.9%。其中，大家电销售256亿，占比46%。大家电排名为海尔、美的、小米、格力、西门子、奥克斯。格力、奥克斯发力排行榜，格力排名提升1名，奥克斯凭借性价比排名提升3名。

董明珠与雷军10亿赌约鹿死谁手？小米集团创始人雷军和格力电器董事长董明珠于 5 年前的 12 月 12 日，在“中国经济年度人物”颁奖典礼上立下了轰动一时的 10 亿赌约，如今赌约即将于下个月见分晓，谁将获得最后的胜利？

董明珠为何“反目”魏银仓？11月13日，银隆新能源股份有限公司发布声明称，“公司新一任董事会、监事会及公司管理层在履职过程中，发现公司与大股东之间存在频繁的关联交易，原董事长魏银仓、原总裁孙国华涉嫌通过不法手段，侵占公司利益金额超过10亿”。魏银仓对此回应称，“已经起诉她（董明珠）了”。

大幕一个个拉开，吃瓜群众应接不暇，但实际上格力电器的基本面并没有发生多大变化。2018年半年报格力电器收入920.05亿，而空调销售758.20亿，占比与去年基本持平，达到82.41%，而毛利润贡献更是达到了95.39%。格力自身也在积极尝试多元化发展，外界对格力的看法波云诡谲，但我认为格力电器业绩基本面在未来很长一段时间仍将以空调为主。

空调虽然长期销量可能见顶，但行业仍有长远发展空间。假设人口保持14.2亿，城市化率达到65%，城市家庭户均保有量达到3台，农村家庭户均保有量达到1台，则保有量接近10亿台，再加上30%的非家庭需求，则保有量接近13亿台。如果按10-15年周转，每年的换新需求约为9000万到1.3亿台。2017年内销量达到8800万台，18年大概率超过9000万台，这个数字应该接近长期销量高点了。但目前中国城镇户均空调保有量为1.3台，日本达到2.7台，仍有4.2亿台的空间，至少能再销售5年，更何况还有大量的更新需求和非家庭新增需求，因此行业仍有长远的发展。

格力电器过去十年的增长一方面来自于城市化进程和房地产的繁荣，另一方面来自于自身盈利能力的提升。2008年中国城市化率只有46.5%，而2017年已经达到58%，这一过程增加了约1.6亿的城市常住人口。新增商品房接近1.1亿套，假设每套需要2台空调，则新房的空调需求接近总销量的一半。得益于自身成本控制能力的提升，过去十年格力归母净利润增长了11.4倍，表现出优秀的成长性。毛利率从20%提升到33%，使得净利率从5%提升到15%，显著放大了业绩成长性。展望未来，城市化率达到70%仍将增加1.6亿左右的城市人口，需求仍然稳固，但盈利能力的提升可能不会有过去十年这么显著。

最后，应该如何看待目前格力电器的投资价值？目前压制格力估值的原因有二，一方面是房地产后周期可能会影响未来一两年的短期业绩，市场表现出对于目前景气高点的谨慎；另一方面是对于格力多元化的担忧，如果未来出现大额资本开支且长期没有回报，则会损害公司的自由现金流，降低公司价值。以2017年的业绩224亿，给予10倍PE，也有2240亿市值。我认为目前的价格已经回避了今年业绩景气高点的风险，股价进一步的下跌将体现出很好的投资价值。而格力电器积极做多元化尝试是必要的，不会影响公司实际价值。我们有理由相信，已经被证明的优秀公司，在未来竞争优势不变的情况下，出现“惊喜”的可能要远大于出现“惊吓”的可能。

$格力电器(SZ000651)$ $美的集团(SZ000333)$