知常容：股价跌至深渊的分众传媒还是不是一家好公司

作者：@知常容-红糖 

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前言

价值投资也有风险，但价值投资任何时候都能给你清晰的指引。分众传媒跌了很多，有很多意外情况，怎么办？使用第一性原理，回到我们购买的本意就行。我们购买的是公司的内在价值，如果公司内在价值没有发生大的改变，我们就不用惊慌，更不用仓皇出逃。这就是价值投资的好处。当然这次分众传媒的经验，也再次证明了知常容价值投资套路的重要性，价值投资的配套条件是不可或缺的，比如长期，分散，深研，一定要估值，安全边际等。

2018年，是分众传媒的至暗时刻。

截止到今天收盘（2018年11月29日），分众传媒收盘价5.74元，市盈率13倍，近期的股价创了分众回A后的新低。伴随着股价的下跌，市场上各派看空的言论便喧嚣而上，当然也有不少投资者依旧看多分众，那么在经历股价屡次下跌的分众传媒，到底还是不是价值投资中的好公司呢？

剖析分众传媒股价大幅下跌的原因，主要有以下三个方面：

（1）业绩增长达不到投资者预期

根据分众的三季报预估全年增长，2018年净利润增长在-3.41%-3.25%之间，取中位数近乎没有增长，可分众传媒在投资者眼里可是现金奶牛，过往业绩保持25%+以上高速增长，这种巨大的落差导致投资者信心下降。

（2）楼宇媒体竞争格局的风云变幻

新潮传媒正面杠上分众并非新鲜事，但是伴随着新潮获百度领投21亿，新潮传媒正式纳入百度聚屏网络，致使这场楼宇媒体战争快速升级白热化，超出预料的融资瞬间加重了分众投资者的担忧。

既然新潮能获得百度的融资，那么未来有可能还有更多次的融资，意味着这场战争的结果在资本进入之后变得更加扑朔迷离。

（3）宏观经济下行的连锁反应

第三季度中国经济增速下降已是板上钉钉，目前来看第四季度甚至明年的情况有可能更加恶劣，经济不好企业经营也出现或多或少的困难，传导至广告行业就是广告主预算的减少。

根据CTR，电梯媒体与影院媒体的刊例花费增速跑赢其他媒介，但是季度同比增速是有所下降的，可看出电梯媒体与影院媒体并不能幸免。

股价下跌已成事实，那么我们当初买进分众传媒的决定是不是错误的？这就需要我们重新复盘一下我们当初买进分众的理由，我们是否买入的时候就考虑到了这些问题呢？

第一，电梯媒体到底有没有价值？

电梯场景非常特殊，电梯外人流排队，电梯内人潮攒动，我们很难去避免不坐电梯，因此电梯是高触达高频次必经的生活场景，长远来看写字楼与住宅楼并不会消失，乘坐电梯上楼的方式也不会消失，这就注定它所具备得天独厚的长期广告价值。

目前，线上流量逐渐失去效益，线下流量的重估无疑是主流趋势。今年的双十一购物节，不少大牌宣传口径是线上线下同店同价，且均有满减活动，打破了以往线上双十一价满减远比线下价格便宜的现象，还有可能出现线下价格比线上便宜的现象，这就是非常明显的例子。

在户外、报纸杂志等媒介一蹶不振之时，电梯媒体的出现成为线下流量的新出口，阿里百度的入局加快了电梯媒体价值的重估。

综上，电梯媒体的价值依旧存在并且逐渐提升。

第二，分众传媒的价值还在吗？

电梯媒体有独特的价值，而第一个吃到螃蟹的就是分众传媒。分众传媒在中国首创电梯媒体这类新物种，占据了绝大多数高质量的点位，恰到好处地将电梯场景的广告价值充分挖掘，江南春亲自量身定制广告投放策略的瑞幸咖啡、瓜子二手车、快狗打车、飞鹤奶粉、波司登等，都以实实在在的数据证明电梯媒体确实能够快速打造爆款并赋能流量价值，使广告主迅速占领用户心智。

现在，分众传媒掌握并加密一二线城市的高质量点位，下沉三四线城市点位以便未来大广告主进行延伸推广。

综上，分众传媒的价值并未改变。

第三，楼宇媒体竞争对分众最大的影响？

新潮传媒获得融资，这是我们最想不到也最不想看到的事情，根据我们之前预想，假设新潮大力铺开后钱烧完那么仅仅是昙花一现不足以过度担忧，现在百度入局新潮续命成功，致使竞争格局再次发生变化。

新潮对分众的影响集中在两个方面：（1）租赁成本上升；（2）抢夺部分客户。

张继学在公开场合曾直喷分众侵害物业利益呼吁提高租金，并宣称要给其物业涨租一倍，分众新增点位最多在二线城市不可能导致成本大幅增加，只可能是一线城市租金大幅上涨，因此新潮传媒确实导致分众部分租金的上涨。

分众最核心的竞争力就是那些具有价值的点位，为了保护先发优势必须维护原有点位，为避免竞争对手抢夺，分众必须以高价包梯率先延续租赁合同。

针对抢夺客户，新潮传媒四月份起重金挖分众墙角，目前看上去确实有部分分众的广告主也在新潮上投放了广告，根据我们的了解，分众方面并没有把新潮挖客户当回事，有些广告主是新潮以免费或低价的形式引进，但实际上并未停止对分众的投放，新潮只是广告主可选的作为分众的补充品，而绝不是替代品。

举个例子，阿里入股分众后，大家就会猜测京东会不会不投分众转投新潮了，根据调研发现京东确实投放新潮，但是实际上京东今年在分众上投放的预算是同比增加的。

综上，新潮对分众最大的影响是提高了部分租金成本。

第四，宏观经济对分众的影响该怎么看？

宏观经济下行不可否认，传导至广告行业就是预算减少收入减少，这对所有传播媒介都有影响，只是存在影响程度的不同。

对比其他媒介，电梯媒体单价依旧非常便宜，随着市场对线下流量的重估，广告主越来越重视电梯媒体，电梯媒体势必抢夺其他媒介的预算，在经济下行中，电梯媒体便宜的优势越发凸显，广告主预算减少更倾向于投放电梯媒体。

CTR数据中电梯媒体刊例花费增速长期高于其他所有媒介，这也佐证了上述。综上，实际上在宏观经济下行对电梯媒体的影响程度要低于其他媒介，对分众的影响也是如此。

根据上述，新潮抬高了分众的部分租金成本，宏观环境使广告行业增速下滑，但分众传媒电梯媒体的价值是没有改变的，客观存在，因此我们当初买入的决定并没有太大的过错，回归初心，分众传媒依旧是一家价值投资的好公司。

那么什么时候才可以卖出分众传媒？任何的价值投资都需要出口，这个出口在我们买入的时候就必须想到。（1）财报作假。假设分众财报作假，那么我们就必须马上割肉出场，绝不废话；（2）基本面发生变化。（3）有新的更好的投资标的。

最后，我们再次强调价值投资的操作，分众传媒目前也存在不确定因素，例如新潮融资、年底洪水解禁、A3效果等，因此在仓位配置上不宜过多，分散投资，且买入时必须留意安全边际，配置长期资金，以抵御未知风险。

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