深度分析华友钴业困境反转的昔日王者

华友钴业(603799)：每股净资产 7.18元，每股净利润 1.84元，历史净利润年均增长 38.84%，预估未来三年净利润年均增长 -4.03%，更多数据见：华友钴业603799核心经营数据

华友钴业的当前股价 32.57元，市盈率 -124.55，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -42.38%；20倍PE，预期收益率 -23.18%；25倍PE，预期收益率 -3.97%；30倍PE，预期收益率 15.23%。

业务介绍

公司主要从事新能源锂电材料和钴新材料产品的研发制造业务，是一家拥有从钴镍资源开发到锂电材料制造一体化产业链，致力于发展低碳环保新能源锂电材料的高新技术企业。

经过十多年的发展积淀，公司完成了总部在桐乡、资源保障在境外、制造基地在中国、市场在全球的空间布局，形成了资源、有色、新能源三大业务板块一体化协同发展的产业格局。三大业务板块在公司内部构成了纵向一体化的产业链条，同时公司还在布局循环回收板块业务，全力打造从钴镍资源、冶炼加工、三元前驱体、锂电正极材料到资源循环回收利用的新能源锂电产业生态。

1、新能源业务版块

公司新能源板块主要从事锂电正极材料三元前驱体产品的研发、生产和销售，三元前驱体产品主要用于动力汽车、储能系统电池正极材料。公司新能源板块主要包括新能源衢州、华海新能源、与 POSCO 合资的华友浦项和与 LG 化学合资的华金公司的三元前驱体业务。

2、有色业务版块

公司有色板块主要从事钴新材料产品的深加工业务，业务集中在子公司华友衢州和桐乡总部工厂，主要产品为四氧化三钴、硫酸钴等钴化学品，其中四氧化三钴主要用于 3C 类锂电池正极材料，硫酸钴主要用于动力电池三元材料前驱体；有色板块形成了以钴为核心，镍、铜、锰等为补充的业务结构，全面围绕公司新能源锂电产业发展战略拓宽并完善产线，构建了丰富的产品体系，包括电积铜、硫酸镍、电解镍、碳酸锂、硫酸锰等产品。

3、资源业务版块

公司资源板块主要从事钴、镍、铜等有色金属的采、选和初加工业务，钴业务集中于非洲刚果（金）子公司 CDM 公司、MIKAS 公司，主要产品为粗制氢氧化钴和电积铜。目前非洲资源板块已形成以自有矿山为保障，以刚果（金）当地矿山、矿业公司采购为补充的商业模式。此外，公司目前正在布局印尼镍资源开发业务，规划建设年产 6 万吨粗制氢氧化镍钴湿法冶炼项目。此外，公司积极布局锂电池循环回收业务，成立了循环科技有限公司和再生资源有限公司，公司衢州制造平台成功入选工信部发布的符合《新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件》第一批 5 家企业名单。公司与多家知名整车企业合作梯次利用开发和承接退役电池再生处理，与多家知名电池企业合作以废料换材料的战略合作模式，已与多家国内外整车企业达成退役电池回收再生合作。随着业务开拓，公司正在形成从钴镍资源、冶炼加工、三元前驱体、锂电正极材料到资源循环回收利用的新能源锂电产业生态。

行业发展及公司地位

报告期内，随着新冠疫情在全球范围内的快速蔓延，新能源汽车市场受到负面影响，但新能源汽车行业健康稳定发展的长期趋势不会改变。上半年多项政策出台，如新能源汽车购置补贴和免征购置税政策延长两年至 2022 年底，新版双积分政策正式落地等，对于促进新能源汽车消费、提振国内市场需求，提升行业长期高质量发展有着重要意义。报告期内，国内新能源汽车销量在疫情的冲击下同比大幅下滑，但随着疫情逐步得到控制，需求缓慢复苏。根据中汽协数据，2020 年 1-6 月，新能源汽车销量完成 39.3 万辆，同比下降 37.4%，而 6 月新能源汽车销量完成 10.4 万辆，环比增长 26.8%。

此外，从全球范围来看，2020 年上半年，即使遭受新冠疫情的重大打击，以欧洲为典型代表的海外电动汽车市场仍然迅猛发展，已经成为全球新能源汽车新的增长点。欧洲多国为电动汽车提供可观的税收优惠和购车补贴，大幅提升了新能源汽车的性价比，需求得到较快复苏，根据东吴证券研究数据，2020 年 1-6 月欧洲市场累计销量达 38.15 万辆，同比增 60%。根据 EVSales 数据，全球新能源乘用车 6 月销量达 23 万辆，环比上涨 59.0%。未来随着疫情的控制，新能源汽车市场有望加速恢复。

报告期内，5G 手机渗透率不断提高，5G 普及已是大势所趋。5G 技术的推广将进一步提升手机对电池带电量的需求，从而带动含钴锂电池的市场需求。报告期内，受到疫情的影响，3C 市场的需求受到一定负面冲击，但 5G 手机占比持续提升，有望对冲整体手机出货量下滑导致的需求下滑风险。2019 年，工信部向中国电信、中国移动、中国联通、中国广电四家企业发放了 5G 商用牌照，主流手机生产商华为、三星、小米等均自 2019 年开始陆续推出 5G 手机。根据中国信通院的数据，上半年，5G 手机出货量占比快速提升。2020 年 1-6 月国内市场 5G 手机累计出货量 6,359.70 万部，占同期手机出货量的 41.5%；上市新机型累计 105 款，占同期手机出货量的 48.6%。2020 年 6 月，5G 手机出货量占比已经超六成。在国家新基建的大策略下，5G 技术将进一步快速推进。

报告期内，随着国外疫情蔓延，钴原料的生产和物流均受到一定影响，如 3 月底南非封港，造成钴原料一段时间的滞留；6 月底，刚果（金）解除了矿业员工封闭式管理，对大型矿业企业的疫情管控能力提出了更高要求。从全球主要矿业企业来看，嘉能可 Mutanda 矿已正式停产，嘉能可 2020H1 生产报告显示，上半年钴产量 1.43 万吨，较去年同期下降 33%。总体而言，根据安泰科报告，2020 年疫情下钴矿供应有望收缩。供给端的变化预计会在未来对市场价格产生一定的支撑作用。

市场地位：公司目前为中国最大的钴产品供应商，产销规模位居世界前列；同时公司也是国内锂电三元前驱体产品主要供应商之一，产销规模和技术开发能力处于行业前列。公司已建立覆盖国内外市场的销售网络，与业内主要的下游客户建立了稳定的合作关系，确保了公司产品的顺畅销售。其中，公司 N65 系列三元前驱体产品通过 POSCO-LGC 电池产业链，应用于大众 MEB 平台、雷诺日产联盟、沃尔沃、福特等全球知名车企，公司与 POSCO 及其关联企业在 2019 年签订供货 MOU 的基础上，今年 3 月签订了合计约 9万吨的长期供货合同；多元高镍系列新产品已分别进入 LGC、CATL、比亚迪等重要客户及汽车产业链。目前，公司是中国钴系产品和锂电三元前驱体产品品种最丰富的企业之一，可以生产多种钴产品和三元前驱体产品；公司的制造平台处于国内领先水平，具有较强的柔性制造能力，可以根据客户的不同需求定制不同规格、品质的产品。由于不同的产品面对不同的终端市场，而不同时期、不同的细分市场可能因供需不平衡出现阶段性的市场机遇，为此公司可以通过灵活调整产品结构，根据市场需求生产畅销的产品，从而实现公司效益最大化。丰富的产品系列为公司带来了众多下游领域的销售客户和销售渠道的同时，为公司未来业务拓展奠定了坚实的市场基础。

财务分析

由于公司属于周期性，净利润、现金流均呈现出了一定的周期性特征。

主要变现在行业景气度高的时候，公司的净利润、现金流就比较好；景气度低的时候，就比较煎熬了。从图中我们可以看出，在2017年的时候，公司的净利润受益于行业的高景气度，公司的净利润和现金流非常好。但现在处在行业景气度比较低迷的阶段，2019年的净利润下滑的就比较严重。

但从2020年公布的中报中，我们可以看出，公司所处的行业景气度有复苏的迹象，基本上可以断定出现了困境反转。

今年上半年，公司实现营业收入90.52亿元，去年同期为91.04亿元，同比减少0.52亿元，同比下降0.57%。虽然营业收入有小幅下降，但净利润在大幅增长。公司实现净利润3.50亿元，去年同期为0.33亿元，同比增长3.17亿元，增幅为965.28%。扣除非经常性损益的净利润2.95亿元，较去年同期的-0.41亿元，同比增长3.36亿元，增幅为816.52%。去年上半年，公司的营业收入、净利润、扣非净利润同比分别变动34.21%、-97.82%、-102.74%。