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价值分析汤臣倍健未来还要加码营销

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汤臣倍健(300146):每股净资产 3.79元,每股净利润 -0.24元,历史净利润年均增长 0.0%,预估未来三年净利润年均增长 0.0%,更多数据见:汤臣倍健300146核心经营数据

汤臣倍健的当前股价 16.95元,市盈率 -75.37,未来三年的估值假设和预期收益率如下:
15倍PE,预期收益率 -121.24%;20倍PE,预期收益率 -128.32%;25倍PE,预期收益率 -135.4%;30倍PE,预期收益率 -142.48%。

自2019年最后一天汤臣倍健发出上市十年首亏预亏3.65亿元—3.7亿元的业绩预告后市场就唏嘘不已

经过2016年的低谷这支国内保健品行业的龙头股好不容易在2017年2018年重现高增长后2019年又趴下

业绩预告中把此次亏损的责任推到了电商法身上认为是电商法 导致汤臣倍健新收购的子公司Life-Space Group Pty Ltd下称LSG在澳洲市场的业务未达预期计提大量减值

但事实真的是这样吗

俗话说丑媳妇总要见公婆2020年3月12日晚汤臣倍健公布包含更多信息的2019年成绩单细读之下市界发现这也并非事实的全貌

01

并购失败

 

截至2020年3月13日以膳食纤维补充剂出名的汤臣倍健以268.7亿元市值位居国内保健品行业龙头位置

 

从2019年年报数据来看这一年恐怕是汤臣倍健的本命年各项指标下降汤臣倍健似步入了水逆期

 

相较于前两年收入增幅的大幅回升2019年汤臣倍健收入52.62亿元增幅重新回落到20%左右归母净利润则出现大跳水亏损3.56亿元同比下滑135.51%亏损数额略低于之前的业绩预告

年报显示公司大幅亏损的最大原因也与业绩预报无二主要是由于对LSG计提了10.09亿元的商誉减值和5.62亿元的无形资产减值损失所导致

 

前几年打着提高自身核心竞争力的旗帜食品及保健品行业跨境并购成为热潮2015年合生元完成中国乳业最大并购案收购澳大利亚著名的维生素企业Swiss83%的股权2016年西王食品公告以48.7亿元对价现金收购全球最大的运动保健品企业之一Kerr Investment Holding Corp.2017年哈药股份以19亿元的对价收购了美国保健品公司健安喜GNC40.1%的股权

 

汤臣倍健也不甘落后在2016年与Natures Bounty以下简称NBTY共同成立合资公司健之宝投资8000万-12000万元占股60%运营中国境内美瑞克斯Met-RX和自然之宝NBTY两大品牌业务以及跨境电商业务

 

但合资公司健之宝始终不给力自成立后基本没怎么盈利还累计亏损了1.23亿元目前已进入清算程序留下了2147.14万元的烂账收不回来

但汤臣倍健显然没有吸取教训上演了2018年规模更大更令人摸不着头脑的跨境并购以35.14亿元现金收购LSG埋下22亿元的商誉隐患

 

并购事件的具体内容市界已在此前的文章汤臣倍健的危险交易中做过详细解读此处不再赘述

 

时隔一年LSG就给汤臣倍健带来了15.71亿元巨额减值亏损除此之外这笔交易其实还影响着公司的管理费用和财务费用

 

财报数据显示2018年和2019年汤臣倍健管理费5.04亿元和5.56亿元较2017年以前上了一个新台阶主要原因是并购LSG带来的存货损失折旧摊销费有所增加

 

财务费用则从2018年开始大幅度变化并在2019年由负转正即从收利息变为了付利息主要是因为2018年为了并购而新增的10.51亿元借款产生大量利息支出所致

从目前的情况看汤臣倍健收购LSG形成的商誉还有11.83亿元仍是再次暴雷的一大隐患

 

另外并购LSG时形成的无形资产高达14.14亿元除去此次大额减值以后每年计入管理费用的摊销金额会有所减少剩余部分也仍是隐患

 

还有2018年因并购而新增的借款在去年偿还大部分借款后未来对财务费用的影响倒是比较有限 不像管理费用将持续挤压利润

 

那么LSG的颓势能否得到好转 

 

用简单的逻辑判断不太容易

 

首先LSG属于境外品牌借助国内各种渠道进行推广效果显然并不理想其次LSG原本在国外的运营情况已经在此前的文章中说明过存在应收账款和存货占比较高净利润增长有限毛利率低等问题而汤臣倍健连LSG在国内的推广都未能成功又如何能够改善LSG在国外大本营的运营情况呢

 

不擅长并购却一再并购汤臣倍健这回应该是吸取了一个很大的教训

 

02

除去LSG之后的影响

 

由于LSG的各项减值对汤臣倍健2019年业绩影响太大所以很容易让人忽略汤臣倍健其他方面的问题

 

如果按照年报数据除去商誉和无形资产减值的影响那么汤臣倍健2019年收入净利润的趋势应该是下图这个样子

 

从图中可以看出不论是收入还是净利润增长幅度较前两年还是有了明显下滑尤其是净利润只有4.37%的同比增长幅度在汤臣倍健自己的业绩史上也是除了2016年外最低的一年

 

这样的表现显然不能把锅全都甩到并购LSG身上更不能甩到电商法身上可以说这是其整体表现不佳的一年

 

如果说前两年让汤臣倍健重回高增长的是大单品战略和电商品牌化战略那么今年在LSG的大额减值之外汤臣倍健最大的问题也是这两个战略的哑火

 

首先是大单品战略曾经正在2017年和2018年作为拳头产品的健力多分别实现了3.8亿元和8.09亿元收入增长幅度分别高达160%和128.8%但2019年健力多的增速急转直下仅增长了47%实现11.9亿元收入

 

此外2018年年报显示已开始试点的健视佳在2019年年报中仍然处于培育状态属于雷声大雨点小而预备大显身手的益生菌产品Life-Space则由于批文限制在2019年业绩也未能达到预期

 

其次是电商品牌化战略为了适应保健品消费者趋于年轻化的特征汤臣倍健在电商品牌化方面砸了重金不仅请来蔡徐坤米兰达可儿等明星代言还在不断加码天猫淘宝京东唯品会等主流电商平台

 

由此2019年汤臣倍健的销售费用以16.5亿元的绝对值和31.4%的占收入比重刷新了自己的历史记录 

但高昂的投入带来了什么呢

 

2019年汤臣倍健线上渠道的收入仅实现17%的同比增长较上年45%的同比增速反而有了大幅的下滑线下收入增速也大幅降低从上年的35%降至20%全渠道增长失速

 

数字之外在业绩全面走弱的2019年汤臣倍健的员工结构也发生了一些变化

 

相比2018年2019年汤臣倍健各类员工均有不同程度的增长唯独技术人员大幅减少了172人占员工总数的比重从上年的28.15%降至19.78%同时销售人员和行政人员比重分别提高了4个和4.5个百分点目前占比达到30%以上整体员工结构发生了较大的变化

通常来说企业年报中的应付职工薪酬科目体现的是截至12月31日这一天属于本年度的应计提但还未发放的工资每年根据员工人数变化会有一个同向的浮动

 

但从披露的数据来看汤臣倍健在2019年员工人数增加154人的情况下年末计提的应付职工薪酬却大幅下滑回到两年前的水平这或许就与研发人员的大幅减少有直接关系

不管是是出于业绩压力还是策略改变的原因这样的人员结构变化可能有助于控制人力成本但对于一家需要注重研发和技术的保健品企业而言并不是什么好事情看来汤臣倍健是越来越重视销售了

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作者:你说心里有数
原文链接:https://xueqiu.com/5438430421/169656314

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