五粮液复盘95-03年品牌输出管理得与失

五粮液(000858)：每股净资产 17.89元，每股净利润 3.47元，历史净利润年均增长 24.3%，预估未来三年净利润年均增长 23.5%，更多数据见：五粮液000858核心经营数据

五粮液的当前股价 112.36元，市盈率 26.54，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -12.64%；20倍PE，预期收益率 16.48%；25倍PE，预期收益率 45.6%；30倍PE，预期收益率 74.72%。

图：全国白酒产量及五粮液销量对比情况

数据来源：Wind，公司公告

95-03年：白酒行业产量从662万吨降至331万吨，降幅达50%，五粮液销量从3.9万吨增至16.9万吨，增幅达3.3倍，形成强烈反差！公司收入从9.1亿提升至63.3亿，翻近7倍，归母净利从2.2亿提升至7.0亿，翻3.2倍（中间经历了01年的增加从量征收的消费税0.5元/g以及取消15%所得税优惠恢复至33%的变化）。

五粮液成功的地方在于独创了“品牌总经销”模式，简单说就是生产企业和经销商根据市场需求，联合开发新产品，然后由经销商独家销售：

l 内容：经销商只要向五粮液交纳从30万到60万元不等的保证金（实际上是买断品牌费用），即可摇身一变成为五粮液的“子品牌”。由五粮液负责生产或联营生产，总经销商负责销售，由五粮液建议价，经销商自己定价，总经销权一般在5－8年。

l 背景：从90年代中期开始，社会需求总量下降，许多名酒经销商无利可图，而此时的五粮液经过市场调查，提出“品牌总经销”新模式。

“品牌总经销”模式跟南极电商贴牌的模式类似，同样都是输出品牌赚钱，不同的在于，“总经销模式”的生产却由五粮液自己负责，这种模式在初期能够实现品牌的快速复制，但风险在于品牌经营风险。该模式刚推出时，诞生了五粮春、五粮神、金六福、京酒、浏阳河等10种比较成功的品牌，但到了2004年五粮液已经有了上百种品牌，而价格基本都集中在30-80元，市场养不活这么多中低档子品牌，开始相互杀价，价格开始倒挂。

导火线：

2003年9月，五粮液新包装上市，通知经销商全面提价，换新包装的500毫升装52度五粮液批发价从215元飙升到了358元，五粮液要求经销商零售价420元，在酒店卖到五六百元。2003年12月底，换了三重防伪新包装的五粮液市场价就开始回落。其批发指导价由最高时的390元调到了360元，甚至更低，到了2004年2月，高度五粮液的零售价降至360-370元左右，有的甚至降至跟老产品价格相同销售；2004年前将价格提到116元的五粮液系列酒五粮春，尽管也换了新衣，04年春节期间仍下滑到105元。这里反映的是提价过于激进，核心在于新包装不成功，改装后的五粮液缺少了企业文化和品牌内涵，仅仅是新包装装老酒。

经销商倒戈（此时茅台开始崛起）：

五粮液很多中低档品牌本身不赚钱，靠的是返利（获得搭售五粮液酒权利、或者销售到一定规模给予现金返利等），但是03年12月底的经销商大会上，公司宣布取消尖庄搭售五粮液的政策，目的是发展高端酒，但背后却动了中低端经销商的蛋糕，而在03年下半年的非典期间，五粮液集团给经销商承诺的是增加高端酒的配额，弥补非典期间的亏损，一直未兑现。这一系列的操作导致五粮液部分经销商开始倒戈，有的去了茅台，没走的部分经销商暂停了进货，直接导致公司04年的销量同比降24.5%至12.75万吨。