左手六神右手美加净上海家化却创造不了神话

上海家化(600315)：每股净资产 9.36元，每股净利润 0.83元，历史净利润年均增长 21.01%，预估未来三年净利润年均增长 10.06%，更多数据见：上海家化600315核心经营数据

上海家化的当前股价 25.9元，市盈率 31.21，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -35.91%；20倍PE，预期收益率 -14.55%；25倍PE，预期收益率 6.81%；30倍PE，预期收益率 28.17%。

从对标宝洁到三度换帅，上海家化这七年的路太难了。/上海家化网站

七年间三度换帅，在高层的频繁震动中，在纠缠不清的内斗中，上海家化已经离“中国宝洁”的时代越来越远。

你可能不知道上海家化，但你一定知道其麾下的六神、美加净、佰草集……

小时候，夏天的味道就是六神花露水的味道，长大后，听见“SIX GOD”，还是会会心一笑。关于冬天的记忆，则一定少不了雅霜。寒风凛冽，出门上学前，奶奶一定会拧开盖子，在我的脸上厚厚抹一层。

“六神有主，一家无忧”，由斯琴高娃和李冰冰一起代言的六神花露水，贯穿了多少个夏天。

编辑部老冯的父母用了一辈子的美加净。这个上世纪六十年代诞生的“上海货”，几乎与老冯的父辈同龄，从他记事起，美加净的香味似乎就一直萦绕在家中。

上海家化一度被视为“中国宝洁”，旗下众多品牌都拥有超高的国民度。大部分中国人的成长记忆里，都少不了上海家化的身影。

上海家化的雅霜、美加净等品牌， 代表着一代人关于上海的记忆。/图虫创意

前几天，上海家化发布第一季度报告，跟去年同期相比，营收下降了14.8%，净利润的降幅更是接近一半，达48.89%，这家百年老店的表现令人惊讶。

对此，上海家化方在接受《商学院》采访时表示，业绩下滑与疫情影响有关，整个大环境的社会消费品、化妆品类消费都在下降。

对市场而言，这份数据有些刺眼。/《上海家化2020年第一季度报告》

与一季度报告同时公布的，还有董事长张东方辞职的消息。据经观新闻报道，上海家化内部人员透露，大股东平安对张东方的业绩并不满意，同时，“想要更为男性的公司文化”。

一边是惨淡业绩，一边是高管变动，但上海家化的股价迎来了久违的涨停。

这一集我们看过——2017年，同样是在利润下降、董事长换人之后，上海家化股价大涨，投资者在已经不能更糟的时候买入，期待着它的反弹。

唯一不同的是，三年前，张东方是被换上去的那一个，被股东和市场寄予救世的厚望。三年后，张东方成了被换下来的一方，重复着前辈的剧情。

2013年，被称为“家化教父”的葛文耀离职，并把家化内斗摆上明处，公开在微博上炮轰股东平安及其选定的接任者谢文坚，恩怨至今未了。

7年后的今天，上海家化第三次换帅，前路茫茫不可知。

而从经营表现来看，曾经的国货之光、本土品牌传奇上海家化，下坡路似乎正是从2013年的换帅开始。

“中国宝洁”之梦，还有实现的那天吗？/@上海家化

“家化教父”意难平

把葛文耀这些年的微博串起来，几乎可以写成一部名为《家化往事》的书。离职7年，葛文耀仍然对上海家化保持密切的关注。

有趣的是，如今上海家化的员工，似乎也仍然在怀念葛文耀时代。今年3月，葛文耀晒出一封举报信，来自上海家化内部。据称，发信人怀疑公司高管谋取私利，并提供了一些线索。

举报高管，却把线索交给离职多年的前董事长，无论线索真假，至少说明，葛文耀对上海家化的深情是众所周知的。

上海家化的一举一动都牵动着这位教父。去年9月12日，上市才一个多月的丸美市值超越家化，这令葛文耀心痛不已。他提到，上美创始人吕义雄曾评价，“以前十个（化妆品）民营企业不抵一个家化”。

今非昔比，后浪来势汹汹，丸美在超过家化之后仍然增长强劲，10月底，葛文耀看着已经输给后辈60亿的上海家化，只能哀叹一句“匪夷所思”。

今年1月16日，另一位后起之秀珀莱雅的股票市值也达到206.6亿，把百年老店、曾经的行业标杆上海家化甩在身后。这一次，葛文耀除了配上痛哭的表情，并没有再发表感言。

1985年，葛文耀进入家化，任职厂长。当时，上海家化手里握着几张好牌——美加净、露美、友谊、雅霜，势头红火。

但葛文耀并不满足于此。尽管还处于计划经济时期，葛文耀却已经嗅到了市场经营的风向，开始大手笔建设销售网络。到上世纪八十年代末期，上海家化风光无限，美加净更是壮大成为“中国化妆品第一品牌”。

进入上世纪九十年代，六神花露水正式推出，迅速成为国民单品，市场占有率最高的时候达到70%。

上海家化在广告中还原了上世纪姑娘们使用美加净的场景，标志性的白罐粉盖很容易识别。

好景不长，国货品牌外嫁潮悄然来临，上海家化也不能独善其身，美加净、露美这两个王牌都被捆绑给了美国庄臣。同时，庄臣以优渥待遇将葛文耀聘为合资公司的副总。

可惜所托非人，庄臣并没有善待葛文耀心尖上的美加净，仅仅一年时间，它就几乎消失在大众视野里，业绩从3亿多骤降到了几百万，还不如以前一个单品。

1992年，葛文耀毅然离开庄臣，回到了上海家化。为了赎回被庄臣雪藏的心头肉，葛文耀付出了不小的代价。即便如此，美加净也已元气大伤。

美加净最巅峰的好年华蹉跎而过，对此，葛文耀一直深感愧疚。2004年，美加净广告登录央视，有人评价说，这是葛文耀在补偿美加净。

葛文耀时期，上海家化曾请来女星蒋雯丽为美加净代言。

2001年，葛文耀带着上海家化在上海证券交易所上市，成为中国第一家上市的化妆品企业。

此后，上海家化发展速度加快。

六神高歌猛进，佰草集通过严苛的欧盟认证，家清品牌家安、药妆品牌玉泽相继推出，由上海家化前身广生行在1898年创立的双妹品牌，也迎来重启。与此同时，日本狮王、花王，法国科蒂旗下的阿迪达斯、LVMH旗下的丝芙兰，纷纷与上海家化展开合作。

上市时的老照片。/上海家化网站

恍惚间，那个代表着上海文化，也代表着几代人生活方式的家化终于回来了。

据葛文耀回忆，他在2005年处理完股改和并购问题之后，开始专注发展家化的化妆品主业，到2013年他离开前，家化的股票在九年间涨了65倍。

他还提到，离开家化不久后，在一次香化协会上遇到欧莱雅和联合利华的高管，“他们都对我说，‘你离开家化，对于我们（外资）公司是利好’”。

上海家化大厦。/图虫创意

平安是福还是劫？

2011年，上海家化启动国资改革，全部股权打包出售，平安、海航和复星都对这份优质资产伸出了橄榄枝。

三位竞购者中，葛文耀的态度明显更倾向于平安。双方情投意合，最终，平安保险麾下的平浦投资拿下上海家化集团100%股权，上海家化从此改姓平安。

财大气粗的平安给上海家化带来了充沛的资本，一开始，谁都以为这将是一段佳话，谁都没有预判到，作风强硬的外来大股东与自成风格的葛文耀之间其实难以兼容。

佳偶变怨偶，是从海鸥手表的投资案开始的。2012年，葛文耀筹划将家化的事业版图扩大到化妆品之外的时尚产业，他看中了海鸥手表。

但这遭到了平安的反对。金融血统的平安并不看好葛文耀对时尚奢侈品的眼光，更关键的是，这不是一个能在短期内看到回报的项目。

葛文耀十分看重的双妹品牌复兴工程，在平安的主导下放缓，这让葛文耀难以忍受。而平安出售家化旗下的酒店、大厦等资产的计划，也严重挑战了葛文耀对上海家化的规划。

葛文耀对双妹（VIVE）的复兴寄予厚望。

2013年5月13日，葛文耀集团董事长的职位被罢免，由平安信托的副总接任，双方矛盾彻底激化。这时，葛文耀在上市公司的职位还没有受到影响。

平安方面表示，他们接到了管理层私设小金库、侵占公司利益等违法违纪问题的举报，并已启动调查。

被罢免当天，上海家化的股价收盘跌幅达5.3%。葛文耀则在微博上写道：“平安进来后，家化集团便名存实亡，只有卖资产，我一直在上市公司，上市公司的法人结构决定他们不能为所欲为，目前业务正常，员工没受影响，我也没问题，请大家放心。”

当年9月，葛文耀“因年龄和健康原因申请退休”，彻底离开家化。公告发出第二天，上海家化股价开盘跌停。

根据葛的说法，他是以辞职换取平安停止对家化的攻击。11月，在平安的扶持下，谢文坚成为上海家化的新董事长。

谢文坚此前的履历非常漂亮，曾是强生医疗中国区负责人，在其任职期间，强生医疗销售收入年均增长20%以上。

“去葛化”是谢文坚上任后的重中之重。对于葛文耀留下的管理体系、人员结构，甚至是墙上悬挂的合影，都一一撤下。

半年后，时任上海家化总经理、葛文耀时期的大将王茁被罢免，结束其24年的家化生涯。据凤凰财经当年报道，谢文坚刚上任一个月，就在年终考核中给王茁C级的否定评价，但王茁当年的业绩并不差。

上海城市形象片中出现了家化的身影。

尽管遭遇了葛文耀的“退休”，2013年上海家化仍然实现了八亿元的净利。凤凰财经报道中，一位接近家化的内部人士透露，谢文坚原本留了1000万佰草集的利润没报，打算放到2014年自己任期的年报中，但平安出于对稳定股价的需要，强令谢文坚把年报利润由7.9亿元改回了8.01亿元。

这位爆料人同时还称，谢文坚对葛文耀旧部十分敏感，“找了很多总监谈话……比如谁在他面前讲葛文耀不好就会受到重用”。

在发给投资者的公开信中，王茁直接批评谢文坚及其团队：

“他们使用MBA教程式的价值判断逻辑，难以接受或容忍企业家的个性和对品牌的偏执……甚至全面否定前任领导人的做法，实际上采用一种前任赞成就反对、前任反对就支持的不客观、不适当、不自信做法，从上至下地清理门户，从人事和文化上进行全面的改朝换代。”

显然，王茁认为上海家化不该是一家在所谓“先进管理模式”之下丧失原本个性的企业，“如何避免资本的傲慢和短视，既鼓励长期创新的守卫者，又防止‘贪婪的管理层’，这是上海家化这个案例应该深入思考的问题”。

对于这些指责，谢文坚反驳道：“CFO辞职、总经理被解聘，这都是董事会的决议……我现在一个人都没有带来。”

他很遗憾地表示，王茁把正常的管理层变动搞成了个人恩怨。“所有我做的事情他都认为是错误的……对我的能力不认可，对我的人品也不认可，反正我就是个坏人。”

葛文耀与家化旧部的联系颇多。/@葛文耀

对葛文耀的清算行动一直在继续，2014年11月，谢文坚治下的上海家化工会起诉葛文耀，称其侵占了退休职工管理委员会1700万元资金。

或被动或主动，留在家化的葛系员工渐渐走空，谢文坚的去葛化成效显著。曾主导了六神、佰草集、美加净、启初、双妹等多个产品的研发团队也离开家化，包括首席配方师史青、“中国化妆品研发第一人”李慧良等人。

离开家化之后，这个团队自己创业，葛文耀曾受邀出席其工厂的开工典礼。他感叹，这个“全世界化妆品独一无二的、用真正中医中药原理”的研发团队，是革命的火种，他为这家新公司保留了火种而感到欣慰。

沉舟侧畔千帆过

资本视角下，没有人是不可替代的，葛文耀不能幸免，谢文坚当然也不能。

2015年，深陷与葛文耀、家化旧员工纷争中的谢文坚成绩黯淡，净利润出现10年来首次下滑。财报用宏观经济低迷、传统渠道增速放缓、品牌竞争激烈等原因来解释业绩不佳，然而，尼尔森、欧睿等研究数据都表明，个人护理产品消费在2015年整体是稳定增长的。

次年，谢文坚花1个亿买下了2016年双十一晚会的冠名权，甚至亲自带着高管现身双十一直播间，为上海家化的旗舰店站台。

大手笔赞助并没能阻挡谢文坚的败局。/双十一晚会

晚会两个星期后，11月25日，谢文坚“因个人原因”辞职。这一年，上海家化的净利润只有2.16亿元，同比下滑幅度达到惊人的90.23%。

葛文耀怒称：“2013年上海家化有8亿元经常性收益，还有1.7亿股权激励成本，以此为基数，才三年，破坏力了得。” 

解聘王茁后不久，谢文坚曾意气风发地公布了上海家化的五年计划，宣称要在2018年突破120亿元的销售收入，实现每年23%的复合增长率。

但才到2016年，股东们就不愿意再等着谢文坚的宏图实现了。

葛文耀对谢文坚的不满并未因为谢的辞职而停止。他认为，谢文坚在三年之内掏空了上海家化，“以洪荒之力花钱”，已经超出个人能力和管理问题的范畴，并以个人名义举报谢文坚，呼吁离任审计。

葛文耀对谢文坚的举报长文。/@葛文耀 

两位离职的前董事长战火纷纷，新上任的张东方要面对的，则是一个严重亏损、内斗激烈的庞然大物。

与对谢文坚的态度不同，葛文耀对张东方颇有好感，认为她“为人正气，不营私舞弊，与谢完

作者：财经郎眼官方
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