长江电力的估值 - 51XIANJINLIU

长江电力(600900)：每股净资产 6.6元，每股净利润 1.03元，历史净利润年均增长 13.6%，预估未来三年净利润年均增长 0.71%，更多数据见：长江电力600900核心经营数据

长江电力的当前股价 17.07元，市盈率 16.67，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -7.75%；20倍PE，预期收益率 23.0%；25倍PE，预期收益率 53.76%；30倍PE，预期收益率 84.51%。

1、现有电站的利润

自有的电站为三峡、葛洲坝、溪洛渡、向家坝 4 座巨型电站。4座水电站的装机容量（单位：万千瓦）：三峡2250；溪洛渡1386；向家坝775；葛洲坝271；总装机容量 4549.5 万千瓦，年发电量 2100 亿千瓦时，发电收约为500亿元，自身电站的净利润为190亿左右，假设未来三年保持不变，预计仍然为190亿左右。

2、公司及所属子公司持有股权产生的收益：

1）三峡水利股权19.05%（截止2021.2.4），预计2020年的净利润为4.5亿，对应权益净利润为：0.86亿。暂时预计三年后的权益净利润为0.86亿。

2）增持国投电力至 16%（截止2021.2.5），2019年的净利润为42.25亿，对应权益净利润为：6.8亿。预计三年后的利润为54亿（参照川投能源的估值，三年后雅砻江新增的装机450万KW，平枯期平均出力220万千瓦，增加权益净利润为670/100*0.52*3.4=12亿），对应权益净利润为：8.6亿

3）川投能源至14%（截止2020.12.16），预计2020年的净利润为31.3亿，对应权益净利润为：4.4亿。预计三年后的利润为43亿元（参照川投能源的估值，

网页链接），对应的权益净利润为6亿。

4）上海电力至 8.21%，2019年的净利润为5.58亿，对应权益净利润为：0.46亿。暂时预计三年后的权益净利润为0.46亿。

5）桂冠电力至 7.93%（截止2020.11.24），2019年的净利润为21.24亿，对应权益净利润为： 1.68亿。暂时预计三年后的权益净利润为1.68亿。

6）申能股份至 8.14%（截止2020.6.31），2019年的净利润为22.86亿，对应权益净利润为： 1.86亿。暂时预计三年后的权益净利润为1.86亿。

7）黔源电力至 4.20%（截止2020.12.10），2020年的净利润预计为4亿，对应权益净利润为：0.2亿。暂时预计三年后的权益净利润为0.2亿。

由以上可知，其股权投资三年后可产生的权益净利润约为20亿。根据2020年半年报，除以上的电站股权投资收益外，还有16亿左右的其他投资收益，假设未来三年保持不变。则三年后的投资收益为36亿。

3、乌东德、白鹤滩电站资产的注入

长电在2015年注入溪洛渡和向家坝电站100%股权。注入方案：以12.08元/股价格向三峡集团等川云公司的股东发行股份35亿股，小计422.8亿元；支付现金374.6亿元。共计797.4元。平均每百万KW的价格为：797.4/(13.86+7.75)=37亿。长江电力的资产注入，有这么几个特点：由母公司三峡集团建设水电站，建成后注入长江电力注入的价格很低。发电机组的溢价在30%以下，这个是相当良心的价格，基本就是给股东送钱的。乌东德、白鹤滩的装机容量分别是：乌东德，1020万千瓦；白鹤滩，1600万千瓦，。假设考虑通胀的因素为每年6%，假设2023年注入这二个电站的资产，预计每百万KW的注入价格为60亿，即注入的价格大概为1550亿。

乌东德预计每年的发电量约389亿度，白鹤滩预计每年的发电量约为641亿度，总计发电1030亿度电。按目前长电的上网价格来计算，营收约为250亿，净利润约为95亿。

4、联合调度产生的增收

根据2019 年年报：“2019年梯级水库 1累计拦蓄洪水 98 亿立方米，有力保障了长江中下游地区防洪安全；梯级电站累计发电量达 2104.63 亿千瓦时，超过设计发电量 186.13 亿千瓦时。”，即联合调水，可增产9%左右。按此比率，梯级电站发电可增加（2100+1030）*0.09=270亿度。按目前长电的上网价格来计算，营收约为65亿，净利润约为25亿。

5、收购南美配电项目

收购的LDS公司业绩1.6亿美元，83.64%权益为1.33824亿美元，加上POC合并报表中的1.7-1.6=0.1，合计1.43824亿美元；SAB母公司净利0.9992亿美元，总计2.43744亿美元，对应的是35.9亿美元（2019年12月31日基准值），投资收益率6.79%。长电上述并购扣除融资费用后，净利净增约4.4亿人民币。