恒瑞医药(600276)：每股净资产 5.23元，每股净利润 1.1元，历史净利润年均增长 30.79%，预估未来三年净利润年均增长 28.72%，更多数据见：恒瑞医药600276核心经营数据 恒瑞医药的当前股价 80.59元，市盈率 72.91，未来三年的估值假设和预期收益率如下：15倍PE，预期收益率 -63.61%；20倍PE，预期收益率 -51.48%；25倍PE，预期收益率 -39.35%；30倍PE，预期收益率 -27.22%。 华东医药(000963)：每股净资产 6.66元，每股净利润 1.55元，历史净利润年均增长 37.67%，预估未来三年净利润年均增长 21.0%，更多数据见：华东医药000963核心经营数据 华东医药的当前股价 17.89元，市盈率 11.72，未来三年的估值假设和预期收益率如下：15倍PE，预期收益率 91.86%；20倍PE，预期收益率 155.82%；25倍PE，预期收益率 219.77%；30倍PE，预期收益率 283.72%。 2020年12月29日，华东医药发布公告称：根据医保谈判结果，中美华东的百令胶囊新医保支付标准分别为1.03 元(0.5g)及 0.51 元(0.2g)，分别比目前全国最低省级医保支付价格降低 33%及33.8%；阿卡波糖咀嚼片医保续约后的新医保支付标准为0.465 元(50mg/片)，比之前的国家医保支付价格降低 38%。本次医保支付价格调整于2021 年3月1日生效。 2019年8月医保局第二次扩面集采，华东医药大单品阿卡波糖片（卡博平）丢标，当天股价跌停。据预测，2019年华东医药占据阿卡波糖国内约35%的市场，销售额接近30亿；根据管理层透露，目前阿卡波糖片占据院外市场的50%，按照集采前院外市场占比40%计算，华东卡博平2021年销售额预计为10-15亿。此外，未来几年阿卡波糖咀嚼片将占据公司阿卡波糖产品的30-50%。不过随着咀嚼片医保支付价格降低38%，阿卡波糖咀嚼片能提供的营收增长也有限。 华东医药另一大单品中成药百令胶囊2020年中国公立医疗机构终端销售预计35亿元，同比增长约10%。医保谈判之后，年销售额预计维持在25亿左右，年增长率约为10%（不考虑集采）。 根据华东2019年报，医药工业收入超过100亿，同比增长27%，占集团总营收约30%，是上市企业增长的最大动力。 作为占比医药工业营收超过50%的两大产品，投资者估计最关切的就是阿卡波糖咀嚼片和百令胶囊下一步会不会被集采。 2021年1月28日国务院下发的带量采购文件中，明确提到“将带量采购常态化、制度化”。同时相比于此前2019年国办的文件，本次文件提出：未过评品种、中成药以及生物类似药将被纳入药品集采。 在政策例行吹风会上，国家医保局副局长陈金甫也明确表示：生物类似药和中成药纳入集采是制度性的要求，纳入集采是毫无疑义的。 所以，对于希望靠仿制药、生物类似药和中成药稳定营收增长的投资者来说，还是尽早放弃希望吧。即便某些单品由于过评数量和产能原因在短期内不会集采，但超过30亿以上营收的单品，集采只是时间问题。 华东医药也早就意识到了这个问题，2019年集采丢标之后，公司在仿制药领域做的一系列举动都只是为了短期内稳定营收和现金流，保住团队。同时，公司在创新药和医美领域的布局颇丰，今天我们就一起来看下，创新药和医美能否撑起华东医药未来的增长点。 Part 1 华东医药的创新药研发管线 根据公司的分类，华东医药的创新药研发管线分为抗肿瘤领域、内分泌领域以及自身免疫领域。 1. 抗肿瘤领域 1）迈华替尼 根据公司董秘披露：华东在研的治疗非小细胞肺癌创新药迈华替尼，属于第二代不可逆EGFR抑制剂（目前最新的在研EGFR抑制剂是第四代）。公司正在开展用于一/二线罕见基因突变的II期单臂临床试验，目前已上市的产品对此靶点尚未有良好的疗效，从公司临床数据看，迈华替尼有best in class的潜力！ 在获得第一阶段良好疗效的基础上完成与CDE沟通，根据CDE沟通结果要求，在罕见突变二期临床中使用低剂量进行第二阶段试验，争取以罕见突变二期临床结果直接申报上市。 又是BIC，又是凭二期临床实验数据NDA，是不是听起来很美好？好像获批后分分钟就能放量。 首先，第二代EGFR-TKIs开发的逻辑是：如果药效更好，或许耐药性会出现更晚，甚至是没有。第二代EGFR-TKIs阿法替尼（全球销售额约3亿美金）、达克替尼采用共价键结合的方式对EGFR进行不可逆的抑制，结果其抑制作用强度更大，PFS有所改善。但缺点是由于不可逆的抑制，副作用更强。 其次，2020年12月，三代EGFR-TKI“神药”奥西替尼降价进入医保，一线治疗年费用5-6万（二线10-15万）。连贝达药业的埃克替尼（预计2020年销售额20亿）在一线治疗方面都抵挡不住奥西替尼的降价攻势，迈华替尼有多大信心。 最后，管理层也着重说了适应症是二线罕见基因突变。那到底有多罕见呢？ 一代EGFR-TKI通常在服用10-12个月后会产生耐药突变，最常见的就是T790M突变，比例约为60%，根据奥西替尼二线治疗的销售数据，国内T790M突变的市场规模约为70亿人民币。目前研究比较火爆的二线罕见基因突变是HER2扩增、MET突变（有可能是迈华替尼的靶点之一）占比5-10%，约为T790M突变的1/6-1/10，也就是说单个罕见基因突变二线治疗的国内市场约为10亿（考虑价格更贵）。 此外，迈华替尼也有和吉非替尼头对头的一线治疗EGFR的效果对比，目前已进入三期临床。不过考虑到一线治疗已经有吉非替尼、厄洛替尼、埃克替尼和奥西替尼，年治疗医保费用又只有5-6万，迈华替尼能获得多少市场呢？ 总之，哪怕迈华替尼作为EGFR抑制剂的一二线治疗适应症全部获批上市，峰值销售额预计也只有10-20亿。 2）Mirvetuximab Soravtansine(简称“MIRV”，FIC产品)，这个药是华东花了2.65亿美元（还得加上双位数销售比例提成）从ImmunoGen引进的三期在研产品。MIRV为新型抗体偶联药物ADC，适应症为叶酸受体阳性的铂类耐药卵巢癌。 根据国家癌症中心2019年发布的最新数据显示，在我国女性恶性肿瘤中，卵巢癌是导致女性患者死亡的重要因素之一，致死率在恶性瘤种中位居前十。中国每年新发卵巢癌患者约 52,100 例，2015年死亡的卵巢癌患者约 2.5万例。由于起病隐匿，缺乏有效的早筛手段，约70%的卵巢癌患者发现时已是晚期。卵巢癌患者的治疗手段一直以手术和化疗为主，过去30年几乎没什么重大进步。 尽管MIRV是一个FIC，但考虑到目前PARP抑制剂在卵巢癌治疗领域的所向披靡（奥拉帕利和尼拉帕利国内获批一线，氟唑帕利获批二线），MIRV的医保价格恐怕高不了。 从华东引进这个药的时机和价格来看，公司更多的考虑估计还是为了扩充研发管线。创新药出让方一般可以拿走药品40%的净利润，ImmunoGen如果能拿到约3亿美金（20亿人民币）的权益，那MIRV的中国区总利润预计可达50亿，累计销售额超过150亿，峰值销售额肯定能看到20亿。但愿华东的管理层这笔账算得没问题。 2. 内分泌领域 1）TTP273，2017年底中美华东与美国vTv签署许可协议，华东获得TTP273在国内的权益。TTP273是首创的GLP-1小分子口服药物（FIC），目前GLP-1靶点药物都还是注射剂类型，口服药物的优势不言而喻。 以华东在糖尿病领域的积累，配上这样一个极具前景的FIC产品，说是如虎添翼都不为过。而且当时的转让费用才3000万美元（里程碑付款最高不超过5000万），现在看简直是白菜价。 2017年底签协议的时候，公告说TTP273在美国就完成了IIb期临床试验，但是我现在打开vTv官网，发现这个药还是停留在II期实验。 而且华东管理层也透露国内的临床实验完成了新处方升级改进工作，2020年下半年在大陆、台湾开展多中心临床试验，以验证新处方的安全性及疗效。看来之前临床的确碰到了一些问题。 我个人对这个药前景非常看好，目前类似的竞品也就礼来和辉瑞刚刚推到1期临床，竞争格局也很好，华东有望率先上市。GLP-1注射剂的全球市场已经超过100亿美金，TTP273只要上市肯定就是大药，接替卡博平和百令不在话下。而且从二级市场来看，TTP273上市很有可能把华东推向千亿市值。 唯一不足的地方在于，TTP273的专利到期时间是2030年，以目前推到II期来看，上市最快也得3-4年。哪怕成功延长专利，估计有专利保护的销售时间也就7-8年。 所以，除了化合物专利，华东在晶型和制剂专利上也得多下下功夫，或者搞个复方以及多药联用。总之，尽一切可能延长药物的专利期。 2）利拉鲁肽和索马鲁肽 这两个药都是GLP-1注射液的生物类似药，其中利拉鲁肽是华东自己研发的，预计今年NDA（两个适应症：降糖和减重）；索马鲁肽是持股公司重庆派金的产品，预计今年IND。 利拉鲁肽和索马鲁肽的原研企业都为诺和诺德，利拉鲁肽在2018年成为降糖药领域销售额排名第一的单品（2019年全球销售额60亿美金）；索马鲁肽销售额2020年预计超过30亿美金（增长150%）。 管理层对于自己的利拉鲁肽生物类似药非常有信心，预计获批后将发展成公司糖尿病领域的核心品种。但是这样的大药，仿制品自然不在少数： 目前国内在研的公司超过10家，而且华东也不算最靠前。考虑到生物类似药的集采，只能期望华东在集采大刀落下之前，巅峰销售额能卖到10亿。同理，索马鲁肽也是如此。 这两个药肯定难以跟TTP273这样有专利保护的产品相媲美，但是短期2-3年内，对于维持公司医药工业的营收增长还是很有意义的。 3. 自身免疫领域 乌司奴单抗生物类似药（代号QX001S）：适应症为银屑病和克罗恩病，预计2021年初启动成人中度至重度斑块状银屑病的三期临床试验。乌司奴单抗原研企业为强生，2019年全球销售额超过60亿美金，专利期到2023年。 乌司奴单抗为华东3.7亿收购荃信20%的股权之后获得的产品。除了荃信，目前国内布局乌司奴单抗的企业有百奥泰、康方生物（推进最快，II期）和君实生物（收购）。预计2023年原研到期后，这几家产品前后脚上市。 生物类似药的前景上面已经说过了，华东收购荃信20%的股权肯定不单单是为了一个单抗类似物，更感兴趣的估计是它的平台。华东之前靠着仿制药他克莫司坐稳了国内免疫抑制剂的龙头位置，现在在这个领域发力创新药再正常不过了。 免疫抑制剂最主要的应用场景是器官移植过程抑制人体对外来器官的排斥反应，器官手术前后需要使用大量的免疫抑制剂，药物的使用一般会随着移植物在受体时间的延长而逐渐减量，但一般不会彻底停药。器官移植供需两端的高增长为免疫抑制剂市场创造了良好的增长环境。根据统计数据，免疫抑制剂的国内市场为30-40亿，年复合增长率约为20%。 小结：华东医药的创新药布局除了肿瘤之外，基本都是跟自己主要业务有密切关系的领域，可以整合积累的优势资源。但相对来说，创新药的布局还是落后太多了。目前来看，TTP273是华东布局中最有前景的一款药，一旦有重要进展对于市值的增加也会非常明显。但公司肯定不能止步于此，必须未来每年有2-3款新药IND，才能保证创新药管线不断档。 Part 2 华东医药的医美产品 近年来，中国医疗美容市场规模持续增长，2018年中国医疗美容行业市场规模达1712亿元，预计2020年突破2500亿元。 我国医疗美容市场渗透率低，对比美国、巴西、韩国等医美市场成熟国家10%左右的渗透率，中国医美市场渗透率仅在2%左右，有着5倍的发展空间。未来中国医疗美容行业市场规模将进一步增长。 根据2019年报，华东医药国际医美业务增长迅猛（+500%），销售额达到5亿。 华东医药在医美领域的核心子公司是总部位于伦敦的Sinclair，这家公司的经营理念的高举高打，而且全球化运营，预计能获得较高的毛利率。产品先在国外上市后再引入国内，以下是目前华东医药在医美领域的布局产品。 华东在医美领域国内的主要竞争对手有华熙生物，爱美客和昊海生科，医美产品收入都在10亿之内，华东医药有望凭借强大的医药商业体系成为国内领军的医美企业。 Part 3 总结 截止2021年2月5日收盘，华东医药市值437亿。即便除掉医药商业，医药工业2019年收入超过100亿（2020预计增长5-10%），按仿制药3倍PS估值，大概有300亿；医美保守估计100亿，总计400亿。 按照国内医美企业近百倍的估值，这个行业也是处于爆发的前夕，华东近期的市值爆发点可能会是由医美产品的重要进展造成。 投资市场目前肯定是对于创新药更加感兴趣，而华东还没有任何创新药上市，作为一个老牌仿制药企，创新药研发项目估计也被忽略了。不过华东的创新药实在落后得有点远，预计第一个创新药上市得要到2022-2023年，而且从华东目前披露的研发项目来看，的确难言有研发管线。 随着收购ADC、入股荃信，公司也在创新药领域慢慢积累经验，估计2-3年后能形成创新药研发管线，不过到那时创新药会不会像现在这么被追捧又得两说了。只是集采大刀之下，药企唯有形成创新药研发管线才能维持稳定的营收增长。这条路，不想走也得走。 市场是有效的，但市场也总是从一个极端走向另外一个极端。像华东这种创新药研发功课落下太多的学生来说，与其盲目收购新药迎合市场，不如先好好经营基本盘（仿制药+医美），总会等到自己的风口。 现在看，华东的管理层还是很靠谱的。尽管迎合市场收购了一些研发项目，但基本还是跟自己的业务积累有关，上市后也能凭借自己商业体系快速放量。 回到题目，华东医药的短期未来是医美产品，长期一定是创新药。医美产品虽然也有较高的毛利率，但是创新药的光环和利润，是任何有能力进入创新药领域的药企都无法拒绝的。 靠谱的管理层，良好的财务状况以及差异化竞争的产品，都是华东医药走向创新药企的有力支撑。 $石药集团(01093)$ $信立泰(SZ002294)$ $人福医药(SH600079)$ @今日话题 @大学开始炒股 作者：白沙君原文链接：https://xueqiu.com/9760864983/171210871 转载请注明：www.51xianjinliu.com » 华东医药的未来是创新药还是医美 喜欢 (0)or分享 (0)
