对002352顺丰控股资料的整理笔记

顺丰控股(002352)：每股净资产 9.0元，每股净利润 1.03元，历史净利润年均增长 65.89%，预估未来三年净利润年均增长 19.08%，更多数据见：顺丰控股002352核心经营数据

顺丰控股的当前股价 42.82元，市盈率 32.1，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -39.07%；20倍PE，预期收益率 -18.77%；25倍PE，预期收益率 1.54%；30倍PE，预期收益率 21.85%。

（一）基本面情况

1、公司业务

（1）坐拥高壁垒时效快递的综合物流服务提供商

1993年顺丰诞生于广东顺德，2017年2月24日顺丰控股正式登陆A股。 Ø

公司成立初期依托中国香港与内地快速增长的贸易规模以及加盟模式在规模拓展上的成本优势，迅速发展成为通港快件领域的领头企业。 Ø

2002年，顺丰从加盟制转为直营制，开启国内高端快递业务。

确立了顺丰控股直营化发展模式，并在深圳建立了公司总部。经过多年发展，公司能够强有力的管控全网络，是A股目前首家采用直营模式的快递公司。

公司总部控制了全部快递网络和核心资源，包括收派网点、中转场、干支线、航空枢纽、飞机、车辆、员工等。直营模式对各环节具有绝对控制力，有助于公司战略自上而下始终保持统一，保障公司战略和经营目标的有效达成。

2003年非典时期，顺丰与扬子江快运签订包机协议，正式进入航空快递领域，“时效”成为顺丰的重要标签。

2010年，顺丰开通韩国收派业务，开启国际化发展，至2019年末国际业务覆盖225个国家及地区。 Ø

2014年，顺丰开启向综合物流服务提供商的转型，积极拓展冷链、重货、仓储、金融等服务。经过多年发展，顺丰已经成为国内领先的快递物流综合服务商。

公司通过构建全国性直营快递网络，深耕时效快递领域，目前已经发展成为国内时效快递第一品牌。 n

（2）传统业务持续稳健增长

公司凭借时效件优势以及多年积攒的品牌美誉，成功完成时效件领域增长动能从商务件向高端电商件的转变，2020年上半年时效件营收同比增长19.4%，较2019年全年的5.9%增加13.5个百分点，重回快速增长的快车道。

经济件领域，凭借快慢分离模式带来的运输效能提升，迎合了疫情期间暴增的市场需求，2020年上半年经济件营收同比增长76.1%，远超行业平均。 n

（3）新业务布局超前，发展迅速

公司提前布局和深耕快运、冷运、国际航空货运、供应链等新业务领域，近两年迎来收获，目前在快运、冷运、国际货运等领域均处于国内企业第一梯队，随着这些领域的发展和整合，公司能够获得超过行业平均的发展速度，为公司业绩长期发展提供保障。

（4）顺丰在高端市场占据垄断地位

根据测算，顺丰时效件产品近 5 年在时效件市场份额持续提升，从 2015 年 44%持续提升至 2019 年 55.2%，收入占比更高，接近 75%。

（9）天网：国内最大货运航空公司和最大航空货运货主

顺丰航空：73架全货机（自营+包机）；82条货运航线，覆盖52个国内城市和超过6个国际城市；523个飞行员。

Ø 散货资源：顺丰还通过自营、代理或三方合作等模式，向国内外超百家航空公司获取稳定的客机腹舱资源，航线 1,922 条，通达国内外。

Ø 未来机场建设：将鄂州机场建成顺丰航空货运枢纽，年基本建成。机场建成后，预计2025年货邮吞吐量245万吨、2030年货邮吞吐量 330 万吨。

（10）地网：覆盖全国及海外的服务网络

服务网点：1.8万个自营网点，覆盖全国335个地级市；国际标快覆盖71个国家；国际小包业务覆盖225个国家。

Ø 中转分拨：9个枢纽中转场，36个航空、铁路站点，130个片区中转场。

Ø 陆运网络：4.5万辆干支线车辆，11万条运输干支线，10万辆末端收派车辆；高铁极速达覆盖71个城市。

Ø 仓储网络：194个不同类型仓库，总面积234万平米，包括129个电商库、59个冷藏库和6个医药库。

Ø 终端客服：4个呼叫中心，90万人次每天的服务能力；多种在线平台提供7*24小时服务。

Ø 最后一公里：3.4万个末端网点，乡镇覆盖率达84%；27万个智能快递柜，覆盖3.5亿消费者。

（11）外延扩张：

现金要约收购嘉里物流 51.8%股权，优势互补扩张全球网络为提升一体化综合物流解决方案能力，完善货运代理及国际业务的战略布局，顺丰拟通过全资子公司 Flourish Harmony 在前置先决条件获得满足或豁免（如适用）的情况下，以部分要约及购股权要约的形式现金收购嘉里物流 51.8%股权（折合 9.31 亿股）。嘉里物流 19H2 与 20H1 净利润分CNY11.97 亿元、CNY12.2 亿元，考虑汇率及股比测算本次收购 PE(TTM)在 14-15 倍左右。

（12）收购完成后顺丰业务地理布局广度和业务布局深度有望提升

从业务布局看，嘉里物流深耕综合物流及国际货运等业务，此外发力布局海南跨境电商及离岛免税物流业务，于海南自由贸易港建设 5 万平方米保税物流中心，预计 23 年一季度完工投产。从业务地理分布看，嘉里物流物流设施遍布全球。

据 2019 年报披露，嘉里物流中国大陆、亚洲、中国香港、中国台湾、美洲、欧洲物流设施分别占比 29%、 48%、8%、13%、1%、1%，此外国际货代覆盖网络广阔，将增强顺丰国际业务能力。

整体看，我们认为嘉里物流有望在国际货代货运、海南保税物流等方面增强顺丰业务能力，顺丰收购嘉里物流既是地理网络的扩张，也是业务范畴的增广，有望从网络共生、能力互补、资源叠加、客户融通四维度实现优势互补。

（13）拟定增募资 220 亿元，补强陆空运力打造智慧网络

同时，顺丰控股拟定增募资不超过 220 亿元，其中速运设备自动化、鄂州机场

转运中心、数智化供应链方案、陆路运力、航材购置维修、补流分别使用 60 亿

元、50 亿元、30 亿元、20 亿元、20 亿元、40 亿元。

（13）本次定增主要聚焦三方面：

1）对外赋能方面，通过建设数智化供应链系统解决方案打造智慧网络；

2）陆网升级方面，推进中转及仓配自动化升级及陆路运力

提升；

3）空网起飞方面，建设核心鄂州枢纽、强化航空运力，巩固空网时效壁垒。

（14）“外延+内生”延展国内外业务及网络布局

顺丰壁垒再次升级我们认为顺丰的综合物流网络派生了时效壁垒、资产壁垒和品牌壁垒，三者协同为顺丰多元业务成长性提供不尽可能。

本次收购加速外延发展，叠加定增赋能内生建设，有望进一步升级顺丰三大核心壁垒，或将助力直营系龙头在需求高增、竞争激烈的快递业格局演绎中通过差异化路线深筑护城河，率先加速实现规模与服务的双赢。

2、财务数据

3、社会需求

（1）全球扩张，世界供给侧领域开始发力

1）在全球化、“一带一路”推进以及各行各业龙头出海的背景下，物流龙头企业走出国门是势在必行，全球疫情期间正好是我国物流企业加速布局国际业务的重要节点。伴随中国崛起，在中国物流企业中，顺丰依托自身品牌、运营能力、机场和飞机等，最有可能成为国际性巨头。

2）顺丰拟通过收购嘉里物流加速布局国际网络、加速拓展国际客户，根据我们估算，以 2019 年核心纯利为基数，此次嘉里物流的收购对价（每股总价值为港币 26.08 元，总对价约 470 亿元）对应的 PE 约为 30-35 倍，考虑到顺丰和嘉里物流未来有较强协同效应，我们认为收购对价属于合理水平。

（2）收购嘉里物流成功后，对顺丰的影响主要体现在

货代能力，可以有效补充大中华、北亚、东南亚、南亚地区等重点关注国际区域的货代覆盖网络；

国际航空运输能力，整合航空货量，利用规模效应获取更低的运价并提高运输装载率；

海外快递能力，嘉里物流在泰国和越南的本土快递运营经验和资源，与本公司在快递行业的判断力和科技能力形成互补，可共同在东南亚快速搭建一张高度协同的快递网络；

双方在中国大陆的运输网络和客户资源也可以形成很好的协同。

（3）高端精密工业品专业物流需求

消费类受益于高端消费线上化，工业类中长期有望受益于高端制造崛起公司时效网络需求空间正在打开，时效件中消费类和工业类均有较大提升空间。

当期看，需求正在从运输传统商务件转向承接高品质消费线上化需求。从细分品类来看，文件类受电子化影响增速有所放缓，高端电商件受益于高品质消费线上化趋势增长加快。

中长期看，随着高新制造业崛起和鄂州机场投产，时效网络也有望承接高新产业崛起后带来的精密仪器、零部件、生物医药制品等货物寄递需求。尽管需求爆发的时间点事前难以预测，但供给端极度稀缺，需求产生后，预计可明确落到时效网络中。

（4）时间就是金钱，时效件垄断地位

时效件消费类占比提升，受益于社零整体加快向线上转移的趋势，以及高品质消费品（高货值及高毛利百货类商品、高时效述求生鲜商品）加快线上化趋势，同时这部分品类均对高品质快递服务有着较为刚性的需求。这部分品类的线上化转移不仅因疫情短期内带来爆发性的流量，更有其必然性，即电商渠道本身在资源配置、流通模式、效率与成本等方面的优势，奢侈品电商卖家在数字化建设上持续的投入、生鲜电商卖家对生鲜供应链的持续优化，消费者对线上渠道的信任与粘性持续增强。

（5）揽派环节的“随时随地见顺丰”底盘能力

顺丰具有数量最多快递小哥（截至 2020 年中报约 32 万个快递小哥），根据我们调研，顺丰一二线城市为 6-8 频次派送，通达系普遍为 2-3 频次派送，特别是针对散单业务，公司定位 1 小时内揽收、2 小时内派送，确保“随时随地见顺丰”。通过以上各个环节分析，顺丰在收转运派各个环节均遵循高频次模式设计、组织、运转。同行的进入壁垒在于：直营体系下的全链路一体化组织机制、长时间大投入积累的资产壁垒（包括难以复制的战略性物流资源壁垒）、品牌溢价带来的成本承受能力、品牌黏性带来的起量壁垒。

顺丰直营体系下拥有全口径的收入支配权，天然是派费直达的分配机制，好处在于公司可以直接管理快递员，并且给与快递员更大的职业成长空间，直营机制下顺丰选拔基层员工作为网点的经营者，基层劳动者有机会通过自己的能力进入管理层。

（二）技术面情况

1、月线级别

月线丙火第8

2、周线级别

周线丙火第80

3、日线级别

日线丙火第25

（三）平衡震荡周期的定位

月线，继续上升震荡初期

周线，继续上升震荡中期

日线，继续上升震荡中期

投资建议：

顺丰控股从快递公司向综合物流服务提供商的转型已经初见成效，公司疫情期间的表现显示出其在快递行业的品牌美誉和时效优势仍然具备，传统业务能够保持稳健增长。新业务领域的业务规模也逐步成型，在快运、冷运、国际业务等方面也成为该领域第一梯队，随着这些领域市场规模逐步成长，公司有望长期保持超过行业平均的业绩增速。