温氏股份掉队去年净利近乎腰斩

温氏股份(300498)：每股净资产 7.0元，每股净利润 0.75元，历史净利润年均增长 -100.0%，预估未来三年净利润年均增长 88.88%，更多数据见：温氏股份300498核心经营数据

温氏股份的当前股价 30.75元，市盈率 22.87，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 146.89%；20倍PE，预期收益率 229.19%；25倍PE，预期收益率 311.48%；30倍PE，预期收益率 393.78%。

缘何丢失霸主地位？

近日，温氏食品集团股份有限公司（下称“温氏股份”）发布公告称，2020年实现营业收入749.35亿元，同比增长2.45%；实现归母净利润74.11亿元，同比下降46.94%。

其中，公司肉鸡销售10.51亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），同比增长约13.6%，实现收入232.98亿元，同比下降10.02%；销售肉猪954.55万头（含毛猪和鲜品），同比下降48.45%，实现收入398.30亿元，同比微涨0.72%。

针对净利下跌，温氏股份称，主要原因是受活禽市场供给过剩和新冠肺炎疫情等因素的影响，活禽销售价格较上年同期大幅下降。报告期内，公司销售肉鸡10.51亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），肉鸭5692.80万只（含毛鸭、鲜品），毛鸡、毛鸭销售均价分别同比下降21.79%、32.94%，养鸡、养鸭业务利润同比大幅下降，出现较大亏损。

公开资料显示，温氏畜禽养殖业务目前以养猪、养鸡为主，养牛、养鸭、养鸽等为辅，主要采用“公司+家庭农场”模式，实行产业链全程管理的一条龙生产经营模式。

截至2月26日A股收盘，温氏股份股价为18.17元/股，总市值1158.06亿元。

四季度亏损8亿

温氏股份创立于1983年，于2015年11月在深交所上市，是一家以畜禽养殖为主业、配套相关业务的农牧企业集团，目前在全国20多个省（市、自治区）拥有270多家控股公司、5万户合作家庭农场。最新数据显示，猪企“新龙头”牧原股份市值为温氏股份近四倍。

温氏股份实际控制人为温氏家族，包括温鹏程、温均生、温志芬、温小琼、梁焕珍、伍翠珍、温子荣、陈健兴、刘容娇、孙芬、古金英共11人，其中，温鹏程为第一大股东，持有公司4.08%的股权。牧原股份实际控制人为秦英林和钱瑛，两人合计持有公司56.23%的股权。

值得注意的是，温氏股份去年前三季度净利润为82.41亿元，同比上涨35.44%。据此测算，温氏股份在第四季度出现近8亿元的亏损。

对此，温氏股份表示，公司在2020年度四季度生产经营正常。根据惯例和有关会计准则，因为计提调整事项，影响了部分利润，主要原因如下：一是提取了约9-10亿元年终绩效奖金；二是提取了约11-12亿元合作农户长效激励基金；三是提取了约5-6亿元资产减值损失；四是计提捐赠支出及其他约2.5亿元。上述计提调整项目中有几项是为了巩固经营基础、农户合作关系，增强发展后劲，该等计提预计今后会大幅减少。

2019年，温氏股份取得了上市以来的最好业绩。这一年，温氏股份实现营业总收入731.20亿元，同比增长27.75%；归母净利润139.67亿元，同比增长252%。

来源：东方财富网

此外，报告期内该公司销售肉鸡9.25亿只，销售收入258.92亿元；销售肉猪1851.66万头，销售收入395.45亿元，出栏量在上市猪企中位列第一。

对于2019年的业绩上涨，温氏股份称，报告期内，公司养鸡和养猪业务收入及盈利同比上升。此外，公司金融投资业务稳健增长，财务投资业绩同比上升。

“养猪大年”

2020年是“养猪大年”，多家上市猪企实现大幅预盈。牧原股份公告称，预计2020年归母净利润为270亿至290亿元，同比增长341.58%至374.29%；正邦科技公告，预计2020年归母净利润为56亿元至61亿元，同比增长240%至270.36%；天邦股份预计2020年归母净利润31.5亿元至33亿元，同比增长3037.37%至3186.77%。

具体来看，生产模式方面，温氏股份、正邦科技等生猪养殖企业，采取公司+农户（或家庭农场）的模式，即公司提供核心技术、资金，农户提供劳动力及土地。公司负责猪品种繁育、种苗生产、产品销售等环节的管理，向合作农户提供猪苗、饲料、药物、疫苗及其生产过程中的饲养管理、疫病防治、环保处理等关键环节技术支持和服务。

与此同时，合作农户负责在自有土地上建设商品肉猪的生产栏舍，按公司技术和管理标准进行规范饲养。商品肉猪饲养到上市年龄后，公司回收商品肉鸡和商品肉猪进行统一销售，并按委托养殖合同约定的方式与合作农户结算委托养殖费。这种合作式的养殖模式可以减少生产投入，规模扩张速度较快，弊端则是毛利较低，产品可控性较弱。

生猪养殖行业“新龙头”牧原股份采用大规模一体化自养模式，该公司已形成生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养、生猪屠宰为一体的完整闭环式生猪产业链。此外在养殖形式上，公司采用楼房养猪的方法，在提升安全性的同时，可以更有效利用养殖用地。

2020年上半年，温氏股份和正邦科技生猪养殖业务毛利率分别为38.39%和35.72%，低于牧原股份的63.27%。

透镜公司研究创始人况玉清认为，温氏股份的收入结构里，虽然猪肉占比最高，但公司还有禽类收入，而且他们在养猪扩张上比较保守，所以反映在风口来时，股价可能不是涨得最快的，但潮水退去时，也不会是跌得最狠的。牧原几乎所有收入全部来自养猪，而且风格最激进、扩张最快，所以它的表现跟温氏相反。

业绩分化

自温氏股份上市以来，2015年至2020年商品肉猪（含毛猪和鲜品）销量分别为1535.1万头、1712.7万头、1904.17万头、2229.70万头、1851.7万头、954.55万头。其中，2018年销售肉猪的数量为2229.70万头，为史上最高。

2019年，公司肉猪销量同比下降16.95%，温氏股份称，主要是公司上半年调整了投苗与销售计划、下半年加大种猪选留以及提升肉猪体重所致。2020年猪肉销量下滑，公司称是因为总体投苗减少、加大种猪选留以及提升肉猪体重所致。

IPG首席经济学家柏文喜告诉时间财经，对比来看，温氏肉猪业务确实增长乏力而牧原股份飞速发展，但这一点未必证明“公司+农户”这一模式出了问题，可能与温氏的战略调整有关系，减少了肉猪投苗并延长了存栏时间、加大了留种力度从而导致出栏量和销量的下降。“公司+农户”养殖模式属于相对的轻资产模式，在市场向好的情况下更容易扩张规模，但是温氏股份2019-2020年肉猪业务却呈现下降与增长乏力态势。

2019年初，牧原股份市值约为600亿元，目前已飙至4282亿元，增长约6倍。与此同时，温氏股份则从1400多亿元跌到1158亿元，蒸发约200亿元。

柏文喜认为，牧原股份的高增长，一方面是抓住了近年来肉猪市场供应短缺的机会，以丰沛的利润形成了牧原股份良好的基本面，从而支撑了股价与市值的增长；另一方面，牧原股份持续的高增长也向市场传达了其可持续增长与自我发展的能力，获取了资本市场的增长溢价，更加推高了股价与市值。

财报显示，温氏股份并非单一的猪肉企业，其主要业务是黄羽肉鸡和商品肉猪的养殖和销售，兼营肉鸭、奶牛、蛋鸡、鸽子、肉鹅的养殖及其产品的销售。2019年在非洲猪瘟疫情影响下，公司肉猪销售数量虽有下降，但肉鸡、肉鸭销量均增长超过20%。猪肉价格大幅上涨也拉动了禽肉同步上涨，因此业绩增长较为明显。

而到2020年，由于活禽市场供给过剩和新冠肺炎疫情等因素的影响，活禽销售价格较上年同期大幅下降，公司养鸡、养鸭的业绩利润同比大幅下降。与此同时，报告期内温氏股份的肉猪销量呈直线下滑，尽管猪肉价格上涨，但是仅是持平往年业绩。

重庆乡村振兴研究院相关人士告诉时间财经，温氏股份最大的问题出在管理层，家族企业痼疾和管理松散从始到终伴随温氏的瓶颈问题。非洲猪瘟是个导火线，只有西南片区有效保持了种猪，也是接下来温氏度过难关的底牌。非洲猪瘟过程中，甚至之后超级猪周期中，越早抓种猪底牌的，越能在新的产业格局中胜出，对于头部企业，这是事关生死的战略选择问题。温氏在生产模式方面有相对优势，也很成熟，目前最需要的是股权和制度改革。（北京时间财经 向雨）

作者：时间财经
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