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深度解析恩华药业当前价格是否值得投资

投资分析2021 现金刘 203℃

恩华药业(002262):每股净资产 3.41元,每股净利润 0.52元,历史净利润年均增长 30.3%,预估未来三年净利润年均增长 21.97%,更多数据见:恩华药业002262核心经营数据

恩华药业的当前股价 10.49元,市盈率 17.15,未来三年的估值假设和预期收益率如下:
15倍PE,预期收益率 34.22%;20倍PE,预期收益率 78.96%;25倍PE,预期收益率 123.7%;30倍PE,预期收益率 168.44%。

公司主营业务分析

恩华药业002262主营业务为医药生产销售和研发

A生产主要从事中枢神经类产品的生产包括麻醉类制剂2020Q2营业收入5.3亿精神类制剂2020Q2营收5.7亿神经类制剂2020Q2营收0.85亿医药原料2020Q2营收0.52亿及其它制剂类产品2020Q2营收0.56亿的生产制造

B销售主要通过公司全资子公司恩华和信进行公司自产制剂类产品的批发销售通过公司控股子公司恩华连锁进行药品的零售两子公司2020Q2合计营收1.68亿元

C研发主要从事中枢神经类药物及心脑血管类药物的研发

公司在2019年将从事医药批发业务的控股子公司恩华和润56%的股份原持有80%股份出售给了南京医药恩华和润自2019年12月1日起退出公司会计报表合并范围此举使公司2020年的营业收入同比有所降低但使公司更能集中资源专注于研发生产中枢神经类产品

由以上公司各业务的营收额可以看出当前公司医药制造业务是营收的主要来源麻醉类制剂精神类制剂是医药制造业务的主要产品类别

公司医药制造业务主要产品如下表所示

内容来源公司2020年半年报

1.1公司历年医药制造业务营业总收入总毛利额整体毛利率分析

数据来源公司年报半年报价值港湾整理

1公司医药制造业务的营业总收入从2010年的5.95亿元增加到2019年的28.61亿元年复合增长率为17%历年均实现了同比增长

2公司医药制造业务的毛利率从2010年的75.13%增加到2019年的86.28%总体呈上升趋势但是2014年同比有小幅下降从2015年至2019年持续上升公司医药制造业务的毛利率从2010年至今均保持在70%以上的较高水平近10年平均毛利率为77.55%总体较为优秀

3公司医药制造业务的毛利额从2010年的4.47亿元逐年增加至2019年的24.68亿元年复合增长率为20.8%高于医药制造业务营收的复合增长率公司医药制造业务盈利能力逐渐增强

1.2公司历年麻醉类制剂营业收入毛利额毛利率分析

数据来源公司年报半年报价值港湾整理

1公司麻醉类制剂的营业收入从2010年的2.85亿元增加至2019年的14.23亿元年复合增长率为19.5%高于医药制造9业务整体的营收增长率

2公司麻醉类制剂的毛利率从2010年的83.42%增长至2019年的89.63%总体呈增长趋势虽然2014毛利率年同比有所降低但是在随后两年有所提升并在近3年均保持在88%以上的较高水平麻醉类制剂历年的毛利率一直保持在83%以上近10年平均毛利率为86.68%高于医药制造业务的总体毛利率表明该产品盈利能力较强

3公司麻醉类制剂的毛利额从2010年的2.38亿元增长至2019年的12.75亿元年复合增长率为20.4%盈利水平逐年提高

1.3公司历年精神类制剂营业收入毛利额毛利率分析

数据来源公司年报半年报价值港湾整理

1公司精神类制剂的营业收入从2010年的2.1亿元增加至2019年的11.01亿元年复合增长率为20.2%亦高于医药制造业务营收17%的年复合增长率

2公司精神类制剂的毛利率从2010年的80.83%提升至2019年的83.99%其中2014年毛利率降幅同比较大-6.89%从2015年至2019年同比均有所提升精神类制剂的毛利率也一直保持在较高的水平近10年毛利率平均值为79.39%高于公司医药制造业务近10年的平均毛利率

3公司精神类制剂的毛利额从2010年的1.7亿元增加至2019年的9.25亿元年复合增长率为20.6%与公司医药制造业务毛利额的增长速度相当

1.4公司历年神经类制剂营业收入毛利额毛利率分析

数据来源公司年报半年报价值港湾整理

1公司神经类制剂的营业收入从2010年的0.29亿元增加至2019年的1.59亿元年复合增长率为20.7%高于医药制造业务营收17%的年复合增长率增长速度相对较快但是神经类制剂历年的营业收入绝对值较小对医药制造业务的营收额提升贡献较小

2公司神经类制剂的毛利率从2010年的72.41%提升至2019年的77.69%其中2014年毛利率降幅仍然同比较大-7.55%其他年度毛利率波动幅度较小神经类制剂近10年毛利率平均值为72.15%低于公司医药制造业务近10年77.55%的平均毛利率

3公司神经类制剂的毛利额从2010年的0.21亿元增加至2019年的1.24亿元年复合增长率为21.7%高于公司医药制造业务毛利额的增长速度

1.5公司历年其他类制剂营业收入毛利额毛利率分析

数据来源公司年报半年报价值港湾整理

1公司其他类制剂的营业收入从2010年的0.31亿元增加至2019年的1.05亿元年复合增长率为14.5%低于公司医药制造业务整体的营收复合增长率营业收入变化呈现出一定的波动性其中2015年的1.09亿元为近年的最高值其他类制剂的营收规模占公司医药制造业务的营收比例较低

2其他类制剂的毛利率从2010年的44.2%提升至2019年的90.08%但变化呈现较大的波动性其中从2010年至2013年呈下跌趋势从2015年至2019年毛利率呈快速上升趋势

3其他类制剂的毛利额从2010年的0.14亿元提升至2019年的0.95亿元年复合增长率为23.7%也高于公司医药制造业务毛利额的增长速度

1.6公司历年原料药营业收入毛利额毛利率分析

数据来源公司年报半年报价值港湾整理

1公司原料药的营业收入从2010年的0.4亿元增加至2019年的0.73亿元年复合增长率为6.9%远低于医药制造业务的营收整体增长率原料药历年的营收均较小除2014年外其他年度均低于1亿元且自从2014年达到1.06元之后后面几年的营收没有增长原料药业务相对缺乏成长性但考虑到公司原料药的其中一部分用作公司制剂类产品的生产能够降低公司产品的总体生产成本因此可以不必太过在意原料药的营收与毛利率水平况且原料药的毛利率近3年相对于前几年有较大幅度提升

财务状况分析

2.1公司历年总资产与归属于股东的净资产变化趋势

1公司的总资产从2010年的9.54亿元增加至2019年的42.02亿元

2公司归属于股东的净资产从2010年的4.59亿元增长至2019年的36.21亿元年复合增长率为25.7%其中2015年同比大幅增加了73.93%其主要原因为公司于2015年进行了股票非公开发行募资净额5.37亿元大幅增厚了公司的净资产基础

2.2公司历年偿债能力变化趋势

1公司的有息债务短期借款长期借款等从2010年的1.67亿元增加至2018年的3.18亿元2019年至今有息债务大幅减少至0.38亿元公司一直以来有息负债与净资产的比率有息债务÷归属净资产*100%都没有超过50%并且从2010年的36.38%逐渐降低至2020Q3的0.92%可以看出公司奉行较为保守的财务政策备注负债并不是越少越好在能保证公司财务绝对安全的情况下公司适当地进行负债使用一定的财务杠杆能够提高公司的净资产收益率但前提是公司的业务是资金密集型的业务

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2但是从后面的股东回报分析可以看到公司每年的分红派息率都在16%以下保持着较低的派息水平公司持有大量的货币资金2020Q3: 20.41亿元这些资金没有偿债压力公司业务近期也没有大额的资本支出需求公司2020Q4使用了2亿元回购并注销了1143.22万股回购平均价17.49元/股在公司认为自己股价被低估的情况下这样使用资金是对股东整体有利的但是公司回购股份的价格是否低于公司的内在价值以使所有股东获益笔者对此问题的解答请查看本文第八部分笔者对公司的内在价值评估

2.3公司历年应收及预付账款与应付及预收账款分析

1公司应收及预付款项从2010年的2.74亿元增加到2019的5.93亿元年复合增长率为9%其中从2010到2016年历年均呈同比增长趋势从2018年至2020Q3呈下降趋势

2应付及预收账款从2010年的2.76亿元降低至2019的1.59亿元其中从2010年到2019年在2.76~3.85亿元之间波动而2019年则大幅减少至1.59亿元

3公司应付及预收账款与应收及预付账款的比率应付及预收账款÷应收及预付账款*100%从2010年的101%下降至2020Q3的16.18%总体呈持续下降趋势公司向外部合作伙伴给与的信用支持大于公司自外部合作伙伴收到的信用支持近10年这种趋势逐渐增强表明公司在行业上下游产业链中并不处于强势地位甚至可以说处于相对弱势地位由公司年报附注可知公司往往要给予大部分客户7~12个月的信用期但是考虑到公司产品的终端客户基本上为医院客户的付款能力普遍较强出现坏账的可能性相对较低

盈利能力分析

3.1公司历年毛利率三项费用率净利润率对比分析

1公司所有业务整体毛利率包含医药制造业务和医药批发零售业务从2010年的38.11%增加至2019年的62.61%在2019年末公司剥离恩华和润这一医药批发业务公司后2020Q2公司整体毛利率大幅增加至75.64%毛利率总体处于持续提升的趋势

2公司三项费用率从2010年的30.44%增加至2019年的39.53%整体亦处于提升的趋势公司历年的三项费用额如下表所示

由上图可以看出在三项费用中销售费用从2010年至2019年从3.09亿元增加至14.7亿元历年均呈同比上升的趋势而在销售费用的细分项目中市场建设费用项目2019年&2018年的金额分别为9.83亿元&7.74亿元占销售费用的比重分别为66.87%&64.88%管理费用从2010年的0.81亿元增加至2019年的1.8亿元其中2010年至2017年历年均呈同比提升趋势2017年为近年最高值2.32亿元2018年同比有大幅下降公司的财务费用从2010年的0.06亿元降低至2019年的-0.11亿元从2016年至今财务费用都为负值表明公司的利息收入大于利息费用这也是公司奉行保守的财务政策的必然结果

由三项费用的具体分析可以看出公司销售费用金额占三项费用的比例非常高结合对比公司历年研发投入金额2019年&2018年分别为1.89亿元&1.72亿元公司对销售费用的投入是研发投入的7.8倍2019年和6.9倍2018年公司更偏重于以销售驱动业绩增长而不是研发驱动当然如果分析其他大部分的医药制造行业上市公司我们也可以发现类似的情形销售费用远远高于研发费用

3公司的营业利润率从2010年的6.69%逐年提升至2019年的18.58%随着公司在2019年底将恩华和润这一低利润率的医药批发业务剥离出合并财务报表公司的营业利润率更是进一步大幅提升至27.6%表明公司近年的盈利能力持续提升

3.2公司历年扣非净利润和扣非加权平均净资产收益率(ROE)分析

1公司整体业务扣除非经常性损益的净利润从2010年的0.74亿元增加至2019年的6.03亿元年复合增长率为26.1%高于同期医药制造业务营业收入17%的复合增长率扣非净利润增长率较快盈利水平总体持续提升

2公司扣除非经常性损益的加权平均净资产收益率(扣非ROE)从2010年的17.45%上升至2019年的18.33%其中从2010年至2014年扣非ROE呈提升趋势2015至2016年大幅下降2017年至2019年有所回升但是近两年扣非ROE水平远远低于2014年

总体而言公司近10年扣非ROE均保持在15%以上的较高水平考虑到公司有息负债规模一直比较低公司使用了较低的财务杠杆就获得了这样的业绩水平公司在这一点上做得较为优秀

现金流量分析

4.1公司历年经营活动现金净流量与资本支出扣非净利润对比分析

1公司经营活动产生的现金流量净额从2010年的0.62亿元增加至2019年的3.06亿元其中从2010年至2017年呈总体增长趋势而2018年至2019年呈同比下降趋势自2010年至2020Q3公司共产生了28.78亿元的经营活动净现金流

2从2010年至2020Q3公司共产生了32.95亿元的扣非净利润

3公司资本支出从2010年的0.85亿元增加至2019年的1.6亿元公司近10年历年的资本支出额波动性较大2011年的0.46亿元为历年最低值而2014年的2.61亿元为近十年的最高值从2010年到2020Q3公司共产生了14.97亿元的资本支出

由此可知公司近10年产生的经营活动净现金流低于公司同期产生的扣非净利润表明公司净利润的盈利质量不高公司一部分净利润以应收账款的形式存在于公司的资产负债表上公司近10年产生的经营活动现金流高于公司近10年的资本支出公司经营产生的净现金流能够支撑公司的资产更新www.51xianjinliu.com » 深度解析恩华药业当前价格是否值得投资

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