深度解析信维通信当前主要的投资逻辑在哪里

信维通信(300136)：每股净资产 4.65元，每股净利润 1.01元，历史净利润年均增长 67.32%，预估未来三年净利润年均增长 24.14%，更多数据见：信维通信300136核心经营数据

信维通信的当前股价 37.3元，市盈率 37.89，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -22.54%；20倍PE，预期收益率 3.29%；25倍PE，预期收益率 29.11%；30倍PE，预期收益率 54.93%。

一、公司简介

信维通信成立于2006年，始终围绕射频技术研究开发、制造和销售零部件和模组，主营业务为射频元器件，主要包括：天线、无线充电模组、射频材料、射频前端器件、EMI\EMC器件、射频连接器、音/射频模组等。

 $信维通信(SZ300136)$  

信维的业务服务涵盖4大应用场景，包括消费电子解决方案、汽车类解决方案、物联网/智能家居解决方案、企业类解决方案。（1）消费类电子解决方案提供多样定制化及标准化产品，主要包括天线、无线充电、精密五金、音射频模组、射频芯片等。（2）汽车类解决方案方面，信维拥有无线和有线互联技术，可提供天线、无线充电、连接器/线缆等。（3）物联网/智能家居解决方案方面，信维的产品和解决方案涵盖整个数据链的客户应用，包括从传感器、跟踪器、智能扬声器到安全设备等。（4）企业类解决方案，信维可向客户提供企业类连接产品（如小基站天线、基站天线、数据中心）以确保客户数据完整性及可靠解决方案的建立。

点评：

1)主业聚焦，主营产品相关性强，客户重合度高；

2)目前产品主要应用于消费类电子产品，但未来的发展空间大，有多场景可以应用；

二、发展历程

公司从成立之后大致经历了四个阶段，第一个阶段是业务较单一（天线）且客户局限在国内，第二个阶段是收购莱尔德前后所经历的阵痛期，第三个阶段是收购莱尔德之后的高速成长期以及并购其他企业来实现泛射频布局，第四个阶段是公司入股德清华莹、瑞强通信等切入射频前端领域。

2006年-2010年，公司从成立到上市，产品主要为弹片天线、FPC天线、AP天线，客户主要是步步高、OPPO、华为、三星、Jabil等。

2011年-2013年，公司收购北京Laird并切入诺基亚、摩托罗拉、Sony和LG等手机厂商，同时公司搭配LDS天线项目和技术改进项目，储备了大量潜在产能。

2014年-2016年，Laird整合成功并向“泛射频”方向扩张，收购了深圳亚力盛和入股艾利门特，涉足射频连接器、隔离器件、无线充电、NFC模组、声学等。

2017年至今，公司在射频前端、汽车天线、基站天线、MEMS器件等领域布局。

点评：

1)2012年，信维通信以1.98亿对家收购莱尔德（3G时代的天线老大）旗下子公司，北京莱尔德，主营业务为手机天线制造，主要客户为诺基亚、黑莓、亚马逊、三星、索尼爱立信等。2011年，北京莱尔德营收7.1亿，是信维通信营收体量的435.9%。但天有不测风云，2013年北京莱尔德的大客户诺基亚出现大动荡，被微软收购，北京莱尔德营收大幅下滑，仅有3.52亿，亏损6605.84万，连带导致当年信维通信归母净利润为-6561.2万。此后，从交易方案来看，信维通信的并购思路开始了转变——由一次性直接并购，转为分步并购。分步合并对买方来说，一方面可以控制风险，一方面在财务上也有一定调节空间。（注意，分步合并，如果后次的估值高于前次，会导致前次的长期股权投资账面出现增值，形成投资收益，这也是不少财务老司机的套路）

三、股权结构、管理层及股权激励

1、股权结构

1）股权结构分散，前十大股东持股合计仅33.55%，创始人彭浩持股20.43%。

2）前10大股东中，个人除彭浩外，还由于伟和周瑾两人。周瑾是2006年和彭浩共同出资设立公司的人，但并没有担任公司内职务，这里不细说。重点说下于伟，在公司上市之初于伟的持股比例仅次于彭浩有11.20%，是上市前由彭浩和周瑾转让，当时是公司研发部分的主要负责人，公司的副董事长。可以说彭浩为了留住公司的核心技术人才给出的待遇是非常高的（当时研发部另外两位技术总监也获得不少的股权），但是从13年开始，于伟不断减持，并且从13年后不再担任公司具体职务，仅作为公司非独立董事，16年后也不再担任董事（同时另外两位技术总监朱杰、周仲蓉从13年解禁后陆续减持，2016年后也不再担任公司技术总监）。

3）为什么要讲上面这段呢？后面说到研发费用部分再细说吧。

2、管理层

1）大部分高管都持有公司股份且持股价值远超过薪酬，管理层利益和股东利益一致化，加分项；

2）这里有个疑问是，12年~19年一直有吴会林担任总经理职务，为什么在19年的时候重新由彭浩兼任总经理？

3、股权激励

公司相当重视人才的内外部培养和吸引，一直在企业内部推动的“合伙人文化”。公司董事长在此前接受媒体采访时，彭浩表示，“共创、共担、共享的合伙人文化，是信维通信过往业绩的催化剂，更是未来推动公司持续高速增长的核心动力。”所以上市后，公司一共推出了3期股权激励，第一期完成，第二期第二年开始未完成，业绩增长大幅下滑未达预期。而2019年的第三期股权激励计划的行权业绩目标为2019、2020、2021年营收不低于50、65、85亿元，即连续两年同比增长30%。

四、产品与行业

1、营收拆分（年报未披露，券商推算）

产品业务方面，19年信维收入可拆分为：天线40%、无线充电14%、射频前端2%、EMI/EMC32%、连接器12%、声学2%。后面会对“天线”、“无线充电”、“射频前端”、“EMI/EMC”四个行业，从行业科普、市场空间、竞争格局、发展趋势等方面做略微的了解。

2、手机天线

2）信维通信在LCP领域的现状

目前LCP普及难点主要在于成本和产能，信维聚焦天线设计和信号测试，通过自建和合作布局LCP业务，希望通过提升良率、降低成本推广高利润LCP。产业布局上，信维重点布局LCP成膜/FCCL环节，在FPC、SMT环节主导天线设计/测试，通过合作布局FPC、SMT制造。技术方面，信维已具备6-8层LCP天线技术，可量产3-5层集成Wi-Fi、蓝牙信号的LCP传输线；但在12层以上与村田仍有差距，暂时无法实现主板功能。目前信维正针对5G需求在常州加快相关产能建设。

2020年安卓5G阵营价格战压力较大，因此多数品牌对高成本LCP方案带来的投入产出持观望态度，预计仅少数品牌会局部尝试LCP方案；预计2021年有望是安卓系规模采用LCP方案的快速渗透期。信维策略上以中低端为切入点，采取“先安卓再苹果，先二线再一线”的市场策略，逐步推进LCP产品渗透。

目前信维已给两家二线品牌供应LCP射频传输线，谷歌GooglePixel手机上使用一个信维供应的LCPWi-Fi天线。当前苹果LCP核心环节仍由村田独家供应，在成本和供应链考虑下未来有诉求增加1-2家供应商；随着信维不断加大相关领域垂直布局，未来有望成为苹果LCP供应商。

3）未来2~3年业务逻辑

5G天线设计和工艺双升级，需求迎来量价齐升。19-20年，安卓天线仍以LDS工艺为主，5GLDS天线价值翻倍至10人民币/单机，21年之后单价更高（6美金/单机）的LCP天线有望在安卓机型推广。信维LDS天线在安卓份额仍在持续开拓，LCP天线从“材料-软板-天线-模组”全线布局，目前已取得部分安卓小量LCP订单，并可配合高通提供5G毫米波机型配套的LCP传输线，长期看公司可望进苹果LCP天线供应链。3、无线充电

2）公司在无线充电领域的情况

信维通信自2015年开始布局无线充电业务，通过整合绵阳北斗等获得材料能力。经过4年的技术积累和供货，信维率先实现“设计-材料-线圈-模组”垂直一体化布局，成为国内布局最全的无线充电解决方案供应商。信维的一站式无线充电服务使其对产品设计和制造有全方位控制能力，产品性能更符合客户需求，生产交付也得到保障，因此市场竞争力更强。

信维可提供高度集成的无线充电，方案设计能力优秀，2016年起，信维持续为三星S系列提供高集成度无线充电方案，支持Qi与PMA协议，并且整合NFC与MST支付功能。信维作为国内少数方案设计厂商，可结合全球客户的需求提供整体解决方案，并根据不同机型提供从材料到模切再到绕线或FPC方案的模组交付。

信维在软磁材料上积累多年，铁氧体、非晶、纳米晶均有布局，且是纳米晶主力供应商之一。信维早期使用日本铁氧体，单机价值1-2元；2019年后改用自家纳米晶，单机价值提至7-8元，毛利率50-60%，充分受益材料升级带来的价值提升。

此外，信维在线圈环节发展适合未来高功率趋势的绕线技术，目前已具备成熟的精密绕线工艺；模组环节，信维是目前唯一能在手机无线充电接收端覆盖全球主流手机品牌的供应商。

作为业外人士，公司的技术到底什么水平不好说，但是可以看看公司的客户有哪些，在客户的供应商中处于什么位置来评估。手机接收端方面，信维是三星、谷歌、华为等品牌厂商无线充电的核心供应商，在华为、谷歌供应份额较大；2019年获得三星S、Note系列30%份额，并成为华为Mate30全系列、苹果iPhone11系列的无线充电供应商。

3）未来2~3年业务逻辑

未来2年苹果、三星、华为、OPPO、vivo、小米、谷歌预计共有6亿部手机支持无线充电，单机价值约3美元。信维布局无线充电“材料-模切-绕线-模组”全环节，覆盖手机接收与汽车发射端。公司19年已获得三星S、Note系列30%份额，并成为华为Mate30全系列、苹果iPhone11系列无线充电供应商，20年有望受益苹果份额提升，华为向全系列推广，以及汽车发射端量产出货。

4、EMI/EMC

电磁兼容（Electromagneticcompatibility，EMC）是指电子设备或系统在其电磁环境中正常运行，并不对其环境中的任何电子设备或系统产生无法忍受的电磁干扰的能力。EMC包括两个要求：一是电子设备或系统在正常运行过程中，对所在电磁环境产生的电磁干扰不能超过限值，即电磁干扰（Electromagneticinterference,EMI）。二是电子设备或系统对所在环境中存在的EMI具有一定程度的抗扰度，即电磁敏感性（Electromagneticsusceptibility，EMS）。

目前电磁屏蔽领域已经形成了较为稳定的市场格局，国际市场上主要是Laird（美国莱尔德电子材料集团）、Chomerics（美国固美丽）等。国内市场中，由于我国电磁屏蔽领域起步较晚，与国际先进水平还有一定的差距，国内从事电磁屏蔽件的公司包括北京中石伟业科技股份有限公司、深圳市鸿富诚屏蔽材料有限公司、深圳市博恩实业有限公司、深圳市傲川科技有限公司、苏州安洁科技股份有限公司、深圳市长盈精密技术股份有限公司、深圳市信维通信股份有限公司和广东领益智造股份有限公司。

EMI/EMC业务是信维的第二大业务，2018财年中公司EMI/EMC业务创收13亿元，约占总营收的30%。公司是全球最大的金属小件供应商之一，拥有专业研发能力和垂直整合能力，可提供精密金属小件从设计到量产的深度定制服务。

信维EMI/EMC业务的主要客户包括苹果、三星、华为、微软、谷歌等。其中超过60%来自苹果，其余35%左右收入来自三星、华为、微软及其余小客户。苹果、三星等国际客户的手机整体决定了其机身内部元器件多、结构拥挤的特性，因此对于屏蔽罩需求比较大，苹果一年的采购额高达120-150亿，且公司在此类项目中参与度高达60%-100%。

未来2~3年业务逻辑：EMI/EMC产品样式多且定制化高，客户包括苹果、三星、华为、微软等，苹果约占6成，苹果年需求约30亿人民币。信维目前主要供应苹果手机屏蔽件、华为后置四摄支架，20年计划进入苹果iPad、MacBook、华为手机其他金属结构件供应。

5、连接器

连接器是系统或整机电路单元之间电气连接或信号传输必不可少的关键元器件，已广泛应用于通讯、汽车、消费电子、工业等领域。根据Bishop&Associate的统计，2018年全球连接器市场规模达667亿美元，较2017年提升了11%，连续两年保持两位数的增长率。2010年到2018年，我国连接器市场规模由108亿美元增长到209亿美元，年复合增长率8.6%，显著高于全球同期4.8%的增速。

国际市场，从 1980 年到 2016 年，前 10 大企业市场集中度从 38%提高到 59%。根据 Bishop&Associate 数据，2018 年连接器全球前 5 家制造商 TE Connectivity（泰科）、Amphenol（安费诺）、Molex（莫仕）、Aptiv 和 Foxconn（鸿海集团&富士康）占据了全球连接器市场份额的半壁江山。在全球电子连接器制造商前 10 企业中，只有 2 家来自中国，而美国有 4 家，日本有 3 家。国外公司目前占有市场份额的优势，主要是因为其起步早、发展历程长、业务遍布全球，我国连接器厂商成立较晚，客户也仅分布在中国大陆及台湾地区。

国内市场，以中低端为主，高端产品市场占有率较低。目前，我国连接器厂商约有 1000 多家，其中外商投资企业约 300 家，本土制造企业约 700 家，集中分布在长三角和珠三角地区。在国内连接器市场中，国际巨头依然占领高位，立讯精密等部分厂商迎头追赶，但在技术上仍与国际领先企业存在差距，大部分厂商技术落后、规模较小。

信维通信在14~15年通过收购亚力盛布局连接器业务，19年公司做了业务调整，淘汰了低毛利产品，使得19年的连接器业务收入大幅下降，基数变小使得20年的增长空间变大。但整体来说，信维在连接器领域并没有太大的优势，从?

作者：图的第的
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