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财报分析海尔智家目前值不值得价值投资

投资分析2021 现金刘 184℃

海尔智家(600690):每股净资产 6.91元,每股净利润 1.21元,历史净利润年均增长 33.17%,预估未来三年净利润年均增长 12.41%,更多数据见:海尔智家600690核心经营数据

海尔智家的当前股价 15.25元,市盈率 11.08,未来三年的估值假设和预期收益率如下:
15倍PE,预期收益率 69.05%;20倍PE,预期收益率 125.4%;25倍PE,预期收益率 181.75%;30倍PE,预期收益率 238.1%。

引言

白电龙头经过激烈厮杀后形成了寡头垄断格局2019年白电行业前四强美的集团海尔智家格力电器海信家电市占率高达88%议价能力非常强三大白电龙头格力/美的/海尔而言1美的以空调为核心多元化发展2海尔采取空厨卫电器全面发展3格力聚焦单一产品在空调领域常年保持市占率第一为什么在2014年后海尔市值却大幅落后于格力/美的呢价值集训营今天将介绍全球化及高端化最出色的家电龙头海尔智家 $海尔智家(SH600690)$  

01

公司简介

2014年以后海尔市值跑输美的/格力的原因在于1盈利端冰/洗主业的盈利能力及发展不及空调海外业务拖累业绩2估值端复杂股权结构压制估值

1冰/洗主业的盈利能力及发展不及空调营收来看格力以空调为主美的以空调+小家电为主海尔则以冰/洗为主冰箱洗衣机占比合计为51%海尔空调业务占比很低仅14.5%

盈利能力而言空调的标准化程度高规模化效应明显而小家电的单价较低消费者敏感程度低因此空调/小家电行业利润率天然高于冰/洗海尔空调存在短板因此盈利弱于格力/美的1空调营业利润率格力持续高于10%美的中枢约为8%而海尔介于2-5%之间格力/美的在空调上通过规模效应+产业链把控形成了远超其他竞争者的利润率优势2海尔强势的冰/洗业务营业利润率为8%左右较美的冰洗业务仅领先1-2pct二者差距不大

成长能力而言冰箱洗衣机等为消费刚需最先普及国内冰/洗销量在2011年后接近天花板基本接近一户一台导致海尔的内生增长不足而空调/厨电则具有消费升级的属性普及较慢而且空调具有一户多机的配置属性因此2012年以后以空调为主的格力/美的可以持续增长但海尔增速则长期处于个位数

2海外业务拖累业绩2015年起海尔开启全球资产收购由于海外资产盈利能力低于国内2019年海尔外销毛利率27%落后内销毛利率约5个百分点同时举债收购也增加了财务费用降低了海尔盈利能力

3复杂股权结构压制估值不同于格力/美的的整体上市在2020年私有化之前海尔采用制造+渠道的矩阵式结构制造/渠道又分布在两个上市平台1A股上市的海尔智家负责空调冰箱厨电及海外资产该渠道负责KA和海外2港股上市的海尔电器负责洗衣机水家电制造该渠道负责专卖店和电商双平台管理架构加大了管理难度降低效率及盈利能力造成了海尔的估值折价

02

业务模式

海尔核心竞争力在于全球化高端化海尔出海创造品牌源于90年代高端品牌塑造开始于2006年大幅超前竞争对手目前海尔实现了海尔卡萨帝统帅美国GEA新西兰FPA日本AQUA意大利Candy七大世界级品牌布局其中卡萨帝FPA主要定位于高端市场GEA海尔LeaderCandyAQUA主要定位于大众市场

全球化

家电开拓海外业务有代工出口OEM自主品牌出海品牌收购等三种模式

1代工出口OEM指生产其他家电品牌仅收取加工费家电代工模式难度低成效快更容易发挥人工成本优势是中国家电出口的主流模式但长远来看由于缺乏品牌溢价长期只能维持代工利润随着国内成本优势消失代工订单将转移到成本更低的东南亚地区

1月开始带大家布局的陕西黑猫601015涨幅171%和盛和资源600392涨幅175%到现在都已经实现了翻倍

还有前段时间在分享的中材节能603126和海得控制002184 也都吃了一波大肉这足以证明笔者的实力

3月布局策略已经开始了 把握住好机会最近复盘精选一只高质量翻倍妖股该股目前已被游资机构重仓处于震荡上行趋势庄家控盘程度极高近期受大盘调整后技术上弧形底部主力控盘不错尾盘大资金介入明显这波大资金很大机会要打造一只大妖股也是我最近一直重点关注短期预计至少有128%以上的涨幅明天正是低吸建仓最佳时机早点跟上早点回血还.是.老.规.矩|-.嶶.|.訫wek387注明3月就可 以了

2自主品牌出海指生产自己家电品牌并出口到国外由于海外本土品牌提前抢占了消费者心智消费者对家电品牌具有很强粘性而且海外本土品牌也牢牢把控了销售渠道各发达国家家电市场前3强往往是本土品牌国内企业通过自主品牌进军海外的难度很大比如海尔在90年代就在美国建工厂进行海外自主品牌销售但时至今日海尔冰箱在美国销量份额依旧低于10%

3品牌收购指国内家电企业收购海外品牌来进入当地市场由于自主品牌进入海外的难度极大品牌收购几乎是开拓全球市场尤其是发达国家市场的唯一方式但是收购海外家电品牌在初期需要大规模的投资性现金流支出并承担高额的财务费用2019年海尔的财务费用9亿竞争对手同期在-20亿左右和更高的销售费用海外人员成本前期利润率可能不及代工模式但长期来看高毛利的品牌运营模式将成为开拓海外市场的主流

国内家电企业普遍以代工模式出口但海尔却提前收购海外优质家电品牌竞争对手再去收购海外家电品牌将付出更大的成本三大白电企业而言海尔的海外100%来自自主品牌或收购品牌美的海外尚有50%以上为代工格力海外同样存在2/3的收入为代工模式由于海外自主品牌的培育投入大短期内海尔盈利能力弱于以代工为主的美的但长期看自有品牌的盈利能力更强海尔的海外盈利能力提升空间大

目前海尔的海外产能占比已达24%布局海外产能有利于降低运输成本更快速响应市场和渠道的要求从而提升海外市场份额

高端化

对比中国日本的家电保有量中国除了空调渗透率还有提升潜力外但冰箱和洗衣机渗透率已经饱和一户一台更新需求成为国内冰/洗的主要销量来源中国冰/洗市场增长主要靠均价提升

以冰箱为例冰箱最显著的功能升级在于容量扩大在冰箱销售台数稳定后行业仍可以通过容量扩大实现均价持续性提升日本冰箱保有量在70年代接近100台/百户的饱和状态但在此后1970-1988年期间日本冰箱行业进入长达18年的均价提升过程均价累计提升221%大容量300L以上冰箱渗透率提升是均价提升的重要因素当前中国冰箱/洗衣机虽然饱和但中国人均收入水平进入1万美元水平类似日本1970年代该时期高端家电品牌渗透率持续提升预计将持续十余年

高端化方面海尔从2006年开始筹划高端品牌卡萨帝目前形成9大品类39个系列的产品海尔高端品牌起步时间最早技术积累最强营销力度持久当前海尔在万元以上市场优势明显冰/洗份额分别超过36%和77%居行业之首

高端家电品牌在前期需要巨大的技术/营销服务投入壁垒很高国外很多高端品牌都有上百年的历史积淀海尔卡萨帝品牌在发展初期推广也并不顺利直至2014年推出双子云裳才获得巨大成功对比国内其他家电高端品牌海尔属于布局最早积累最深厚的品牌

03

行业前景

海尔业绩增长在于海外盈利改善高端化集中度提升私有化海尔电器

1海外盈利改善家电海外市场的空间较大1冰箱市场中国美国和西欧份额分别为23%25%和14%合计占据全球62%的市场份额2洗衣机市场中美欧三个地区占据63%份额但目前海尔的海外资产利润率较低2019年海尔智家净利润率为6.2%而占比近50%的海外业务税前净利润率仅2.8%对标海外家电公司以欧洲市场为主的伊莱克斯博世经营利润率中枢约为7.0%惠而浦在美国的经营利润率中枢约为12.0%未来海尔海外盈利能力还有很大提升空间

2高端化德国美国和日本等发达国家中约有20%的家电销量为高端品牌市场高端品牌价格段显著高于行业均价1.5倍以上根据20%的高端比例计算机构预计中国白电空/冰/洗高端市场潜在空间在1500亿元级别2019年海尔卡萨帝收入仅为74亿机构预期中期卡萨帝潜在收入在500亿量级仍有数倍的增长潜力卡萨帝的盈利能力强以冰箱为例毛利率超过50%营业利润率18%显著高于海尔品牌的盈利

3集中度提升海尔在国内冰洗领域的市占率长期处于行业第一2019 年国外品牌在中国冰箱洗衣机市场上零售额占比分别为23.6%31.9%海尔仍有进一步抢占国外品牌份额的空间

4私有化海尔电器此前海尔制造/渠道分布在A股上市的海尔智家港股上市的海尔电器等两个上市平台公司私有化海尔电器后1制造上海尔可以整合高盈利能力的洗衣机水家电业务2渠道上双平台渠道体系有望合二为一进行管理

04

财务分析

国外收入方面2015年起海尔开始大规模并购海外资产2015-2019年海尔的海外收入年复合增速高达50%同期美的格力分别仅为24%12%同期国内收入方面由于冰/洗的成长性不及空调海尔国内收入年复合增速仅为10%大幅落后于美的16%格力20%

两个上市平台的股权架构增加了海尔管理成本目前海尔管理费用率保持在5%左右而美的格力的管理费用率为2%~3%海尔管理费用率仍有较大优化空间机构预计私有化后财务费用率有望下行1%管理费用率有1%优化空间销售费用同样有1%的优化空间同时预计分红也将从目前20%提升到40%

05

总结

海尔智家是全球化及高端化最出色的国内家电龙头但2014年后海尔市值却大幅落后于格力/美的主要原因在于海尔的冰/洗主业的盈利能力及发展不及空调海外业务拖累业绩复杂股权结构也压制了估值海尔核心竞争力在于全球化高端化1海尔收购海外家电品牌虽然前期利润率可能不及代工模式但长期盈利能力提升空间大2中国冰/洗高端品牌的渗透率将加速提升预计将持续十余年未来海尔业绩增长在于海外盈利改善高端化集中度提升私有化海尔电器

作者:服服服穿
原文链接:https://xueqiu.com/2966235335/174621527

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