宁波银行券商研报阅读笔记5

招商银行(600036)：每股净资产 22.3元，每股净利润 3.13元，历史净利润年均增长 26.51%，预估未来三年净利润年均增长 14.28%，更多数据见：招商银行600036核心经营数据

招商银行的当前股价 31.63元，市盈率 8.82，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 121.54%；20倍PE，预期收益率 195.38%；25倍PE，预期收益率 269.23%；30倍PE，预期收益率 343.07%。

宁波银行(002142)：每股净资产 14.67元，每股净利润 2.15元，历史净利润年均增长 27.57%，预估未来三年净利润年均增长 19.32%，更多数据见：宁波银行002142核心经营数据

宁波银行的当前股价 24.04元，市盈率 10.43，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 127.9%；20倍PE，预期收益率 203.86%；25倍PE，预期收益率 279.83%；30倍PE，预期收益率 355.79%。

20140708-光大证券-宁波银行-002142-区域经济波动中的一枝独秀

作者：分析师王剑

宁波银行是 A 股上市银行中最具区域特色、中小企业特色的银行，区域布局以长三角为主，超过 60%信贷投放于浙江省，90%以上投放于长三角。

宁波银行处于 2011 年浙江中小企业流动性危机的中心，但由于长期以来保持稳健、保守的信贷投放风格，严格遴选客户，规避过度投资的企业，因此所受冲击较小，资产质量明显优于全省水平，在上市银行中也居前列。

2014 年以来，整体流动性有所好转，中小企业却因互保联保风险漫延而继续走弱。目前互保联保冲击已至 4-5 圈，危机已接近尾声，未来有可能逐步企稳。

宁波银行信贷集中于中小企业，收益率较高，几乎不面临脱媒威胁。存款基础良好，成本较低，主要来源为企业客户的结算存款等，来源较为单一，宁波银行已着手扩大负债种类，通过负债的多元化提升负债整体稳定性。利率市场化对银行的冲击，未必来自成本上升（信贷利率提升可对冲这一成本上升），而是来自存款利率波动加大，稳定性变差，宁波银行已初步具备应对能力。

宁波银行于 1997 年 4 月由多家城信社组建而成，后于 2006 年引进境外战略投资者华侨银行，并于 2007 年 7 月在深圳证券交易所中小企业板上市。

浙江省及长三角是中小企业、民营企业活跃的地区。宁波银行沿袭了早期城信社的经营风格，长期耕耘于区域内的中小企业业务，也是 A 股上市银行中最具中小企业业务特色的商业银行。宁波银行原有五个利润中心，包括公司银行、零售公司、个人银行、金融市场、信用卡，新近增加票据业务、投资银行、资产托管三个利润中心，利润中心总数达到八个。总体而言，宁波银行的中小企业与零售业务特色鲜明，在业内具有较大的差异化竞争优势。

浙江区域经济有比较鲜明的特点。

首先，浙江经济长期保持“小政府、大市场”的特点，有利有弊。利的方面在于，政府干预少，政府的非税类收费低，有利于中小企业发展。1993 年国企改革中，浙江进行了最为彻底的私有化改革，目前民营企业占据绝对比重。

浙江港口优势突出，经济外向程度高，中小企业大多是服务外需的制造业。弊的方面在于，由于政府财力弱，也导致了公共投资不足，基建、卫生、医疗等均较落后，整体产业缺乏规划，中小企业零散发展，块状经济，难形成完整的产业链，转型升级乏力，抗风险能力弱。近年，政府有意识加大投资，弥补前期公共投资的不足。

区域金融方面，根据优序融资理论，中小企业的主要融资方式是银行信贷（未达银行服务门槛的则以非正规金融为主）。因此，中小企业的高比重也导致了浙江金融体系中银行业的高比重。1980 年代金融自由化改革，城乡可自由开办信用社，主要服务中小企业。这批信用社很多成长为了包括宁波银行在内的优秀中小银行，在中小企业业务上奠定了良好的基础，支持中小企业得力，金融生态健康。但后来过于激烈的银行业竞争，客观上导致了 2009 年后的过度信贷，酝酿了中小企业流动性危机。

宁波地区域经济很大程度上与全省类似，个别细节上有所差异。比如借助世界级的天然良港优势，宁波经济外向程度高于全省，因此受外需波动影响更大。宁波中大企业比省内其他地区发达，企业的规模结构、所有制结构较全省更为均衡，企业整体抗风险能力较强。另外，宁波是全省居民收入最高的地区，有助于银行零售业务的开展。

2011 年温州中小企业流动性危机的导火索，是央行于 2011 年 6 月治理票据融资乱象，导致大批中小企业资金链断裂。但其根源是 2008 年底开始的大规模经济刺激，当时信贷过度投放，中小企业过度杠杆，短贷长投（期限错配），

投往房地产等领域，最终在银根收紧后资金链断裂。而后，在欧美经济危机导致出口放缓、国内 GDP 增长放缓、货币政策持续稳中偏紧等因素的共同作用下，中小企业危机陆续向省内其他地区漫延，目前基本上已席卷全省。

危机基本上可以大致划分为三个阶段。一是自 2011 年 6 月至 2013 年初，以温州为主的中小企业处于剧烈去杠杆阶段，表现为温州地区银行不良率快速攀升。这期间倒闭的企业以过度杠杆的投机性企业为主，且主要分布于温州，这类企业不是宁波银行的目标客户，且宁波银行在温州的风险敞口较小，因此这一阶段宁波银行不良率仅微弱上升；二是 2013 年上半年的短暂缓和，由于这段时期流动性明显好转，危机有所缓解；三是 2013 年下半年以来，由于国内GDP 增长放缓、货币政策持续稳中偏紧（导火索是央行治理影子银行及“钱荒”事件）所导致的中小企业经营情况再度恶化，并且向全省其他地区漫延，向经营情况较好的企业漫延，这一阶段宁波银行不良率上升速度加快。

由于浙江中小企业主要融资方式为银行和非正规金融，因此银行在此次危机中损失惨重。浙江省银行业不良率持续上升，2014 年一季度末全省不良率为1.91%。温州地区不良率更是升幅明显，截止 2014 年 4 月末已达 4.69%。浙江不良余额占全国的比例高达 20%，也是全国银行新增不良的重要来源。

在此背景下，银行在浙江省出现了明显的惜贷现象。虽然浙江 GDP 占全国比例长期维持在 7%左右，但浙江新增贷款占全国比例却在近年收缩明显，2013年甚至一度低至 5%左右，加剧了中小企业危机（而 2009 年的过高占比却反映了危机的根源，即宽松时期的信贷过度投放）。宁波银行 2013 年将 69%的新增贷款投向个人贷款，对中小企业信贷也有所谨慎。

浙江中小企业流动性危机有货币条件的外因，但也有自身经济结构内因，即过度依赖中小企业，中小企业又过度依赖银行融资。省内各级政府财力相对薄弱，政府投资长期不足，大中企业较少，大量中小企业长期处于零散发展状态，抗风险能力弱。

2011 年以来，浙江省各级政府加大投资力度，一方面弥补前期的建设不足，另一方面也是在危机爆发、民营经济受到重创后，希望通过政府投资来稳定经济。2011 年后，在全国固定资产投资增速下行的情况下，浙江省、宁波市投资均有所加速，并首次增速超过全国。再从固定资产投资结构来看，2012 年开始浙江基建投资增速逐年提升，且已高于全部固定资产投资，其投资主体以政府为主。

宁波银行资产大比例分布于此次危机的中心浙江省，主要客户群体又是此次危机中最为受伤的中小企业，但却在资产质量方面交出了令人满意的答卷，显示出令人尊敬的中小企业业务水准。截止 2014 年一季度末，宁波银行不良率为 0.89%，持平于上年度末水平。该不良率在上市银行中处于中等偏低水平，也大幅低于全省银行业不良率，并且升势也比全省水平要慢。宁波银行资产质量未因区域危机而大幅下滑，十分可贵。

在温州中小企业流动性危机爆发的 2011 年，距宁波银行温州分行开业尚只有一年左右时间，该行在温州地区风险敞口较小。2011 年中报显示，6 月末温州分行资产总额为 25 亿元，占全行总资产不足 1%。但另据媒体报道，2012年末宁波银行温州分行的不良率水平也低于当地平均水平，说明风控优良。

从不良生成的趋势上看，在 2011-2013 年间，宁波银行正常类贷款占比逐年提高，尤其是关注类贷款逐年下降，说明存量关注类贷款向不良快速迁徙的同时，正常类贷款向关注类迁徙的速度稳定。只要经济基本面不再严重恶化，则宁波银行未来资产质量压力将有所缓和。

为检视宁波银行资产分类审慎程度，我们再考察逾期率水平。2013 年末，其逾期率为 1%，略高于 0.89%的不良率。两者之比为 1.12，在上市银行中处较低水平，显示出其资产分类的审慎，其披露不良率能够较准确地反映真实的资产质量水平。

宁波银行的信贷业务基本上由四个利润中心承担，分属公司银行部、零售公司部和个人信贷（含信用卡）三大类。对公贷款分布于公司银行部、零售公司部两个部门。公司银行部，主要是该行的大中型企业客户，户均贷款规模在1000-2000 万元左右，从行业标准来看其实是以中小企业客户为主；零售公司部，户均贷款规模在 200-300 万元左右，用行业标准来看其实是小微企业业务。因此，按行业标准来看，宁波银行大部分对公客户均属于中小企业，也是公司最具核心竞争力的业务。

中小微企业信贷是世界性的难题，在这一领域没有独门绝技，但有两个要点：（1）劳动密集型的征信：由于中小企业信用信息不完备，银行业务员需要以小蜜蜂般的辛勤劳作，从事客户企业的信息生产（这种局面可能在大数据金融时代得到改变）；（2）银行自身在风险偏好上的主观选择，也就是在业务安全性和收益性之间的权衡。对于第一点，只要考核激励机制得当，并不会成为无法模仿的核心竞争力。因此，更起决定意义的应该是第二点。

宁波银行及其前身和其他省内小型银行业金融机构一样，长期耕耘于中小企业领域，建立了一套卓有成效的中小企业风控机制。宁波银行将客户限定在自己熟悉的行业领域（一般是相对传统的行业，并且以制造业为主），遴选具有主业清晰专一、市场和盈利前景良好的中小企业作为主要客户。在征信过程中，较早开始使用“四表”（电表、水表、报税表、报关表）等非财务信息（软信息）。软信息难以书面化和验证，需要业务员紧密跟踪客户经营情况来获取。

宁波银行还引进打分卡等技术提升审批流程。风险缓释手段以抵押这种传统手段为主，占比近半，其余为保证或信用贷款，很少参与互保。审批权高度集中于总行。种种手段，均体现了较低的风险偏好，和相对保守的经营风格。

偏好主业清晰的客户，意味着厌恶申请贷款用于过度投资、多元化投资的中小企业客户。而过度投资是温州中小企业流动性危机的内因。

另一方面，由于全行整体规模不大，信贷投放压力也相对较小，因此也使宁波银行有条件适度抬高信贷门槛，降低风险偏好。2013 年底信贷余额 1700多亿元，预计 2014 年全年新增信贷额度也就 250 亿左右。因此，使其可以采取较高的信贷标准选择客户，以及精耕细作式的详尽征信。这一点，最终表现在宁波银行等小型银行在拓展信贷客户时不如全国性股份制商业银行那般“饥渴”，最终也体现在良好的资产质量上。

2013 年下半年以来，受国内 GDP 增长放缓、货币政策持续稳中偏紧等因素影响，中小企业经营情况再度恶化，并且通过互保链条向相对优质的企业漫延。由于宁波银行的客户相对优质的中小企业，也在互保圈的较外围，因此在危机前期受波及较小，而在 2013-2014 年资产质量压力开始显现。

然而，我们发现市场是按区域资产质量前景来给宁波银行估值的，因此估值变化也比实际的不良显露要提前。在区域经济没有见底复苏的背景下，包括宁波银行在内的区域内银行的不良率继续上升是大概率事件，这可以解释宁波银行的持续低估值。

对此，我们判断其估值水平会在不良贷款周期尾部见底回升。但预期不良贷款周期是一个高难度的任务，毕竟这是我国近年来首次经历的真正意义的不良贷款周期。

预测的关键是区域经济复苏，区域经济复苏又必然离不开全国经济复苏。2004 年浙江省有过一次类似的中小企业流动性危机，但当时没有形成不良贷款周期（当时的银行业不良贷款还处于消化历史包袱阶段，不良率持续下降，难以辨别不良新增情况）。当时的危机因 2006 年全国进入新的经济增长阶段而告终。

目前，我国经济基本面已有企稳复苏迹象。首先，GDP 增速已运行在区间下缘附近，下探空间有限。其次，货币政策实施定向宽松，财政政策微刺激逐步实行，为经济企稳提供动力。而 PMI 等数据也显示，经济确实有企稳迹象。因此，我们有把握相信目前经济基本面已处底部。

参考西方发达国家所经历的银行业演进路径，银行大体沿两种路径发展：一是大中型银行，伴随大中型企业客户的脱媒，转向全能银行，为客户提供多元金融服务；一是中小型银行逐渐将目标客户群体下沉，转向中小微企业、个人客户，形成差异化竞争优势。

宁波银行由于其长期的业务定位，如无意外则基本上会走中小企业差异化路径，并适度发展多元金融，满足不同规模客户的需求。利率市场化进程中，关注点在于：保持存款稳定，维持中小企业信贷的传统优势，以及适度多元化满足客户需求。

中小型银行虽难以开展全面综合化金融服务，但围绕自身客户需求，适度开展多元化是必要的。而从目前来看，宁波银行所拓展的这些业务均是对既有优势的补充，与其战略基本统一。

投资银行业务方面：宁波银行的中小企业客户，很多会逐渐成长起来，规模变大，而很多小型银行都有客户成长起来后超出其自身服务能力的经历。

为此，扩展投资银行业务，为客户提供新型融资服务，在力所能及范围内尽可能更多地覆盖企业的生命周期。

融资租赁业务方面：与银行信贷相比，融资租赁有其独特优势，尤其适用于需要专业装备采购或升级改造的企业。浙江地区也是国内融资租赁行业起步最早、发展较好的区域之一，目前省内大量中小企业面临转型升级课题，“机器换人”工程启动，融资租赁业务空间广阔。

基金管理业务方面：宁波银行目前覆盖的区域均为较富裕地区，人均收入较高，宁波银行目前掌握的个人客户也是以高净值为主。这类客户也需要专业的资产管理服务。

20120703-瑞银证券-宁波银行-002142-首次覆盖,精耕细作,以中小企业业务特色立行

作者：分析师励雅敏

扩大中小企业贷款的发放规模以实现规模经济。中小企业贷款发放往往缺乏规模效应，单体发放额度较低导致单位管理、开发以及运营成本高于大型企业贷款。如何在成本可控的情况下拓展中小企业贷款，实现规模扩张是银行发展该项业务需要解决的问题。

从中小企业自身来说，中小企业缺乏可靠的财务报表、企业信用记录以及资质较高的抵质押物。中小企业管理水平较低，诚信程度较低，影响了商业银行贷款的意愿。

从银行角度来说，缺乏信用风险的定价技术及模型基础。中小企业贷款业务长期以来不受银行重视，导致缺乏对其信用风险定价的历史数据及模型基础。这导致银行在对中小企业进行风险溢价的利率定价过程中存在较大难度。

目前，银行普遍采用横向和纵向两种方式来解决中小企业贷款业务中的上述问题：

纵：依靠“价值链”的延伸，观察现金流、供应链以及产业链的状况，发展出核心企业+上下游中小企业的“1+N”模式。

横：依靠产业集群的商圈模式，进行贷款风险的分散并实现规模的快速扩张。

我们认为，以加工贸易为主的浙江省，其产业缺乏较长的产业链支持，通过上下游产业链途径发展中小企业贷款的方式并不适合；但块状经济使得中小企业占经济体量的比重处于绝对优势地位，且具有地域发展的规模效应，是主要的贷款发展模式www.51xianjinliu.com » 宁波银行券商研报阅读笔记5