寿仙谷能否成为下一个片仔癀

片仔癀(600436)：每股净资产 10.41元，每股净利润 1.89元，历史净利润年均增长 24.01%，预估未来三年净利润年均增长 25.84%，更多数据见：片仔癀600436核心经营数据

片仔癀的当前股价 115.97元，市盈率 52.53，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -51.28%；20倍PE，预期收益率 -35.05%；25倍PE，预期收益率 -18.81%；30倍PE，预期收益率 -2.57%。

寿仙谷(603896)：每股净资产 7.46元，每股净利润 0.4元，历史净利润年均增长 21.16%，预估未来三年净利润年均增长 16.17%，更多数据见：寿仙谷603896核心经营数据

寿仙谷的当前股价 28.15元，市盈率 38.7，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -66.58%；20倍PE，预期收益率 -55.45%；25倍PE，预期收益率 -44.31%；30倍PE，预期收益率 -33.17%。

来源：创氪网

投资要点：

一、中医药大发展正逢其时

2020年以来，支持中医药大发展的各项政策纷纷出台，两会政府工作报告中医药受重视，可见传承和发展中医药已上升到国家战略层面。传承创新发展中医药是新时代中国特色社会主义事业的重要内容，是中华民族伟大复兴的大事。

二、中医药保健品是一条潜力巨大的赛道

中国保健品行业规模庞大，渗透率、人均消费有巨大提升空间；我国社会人口老龄化将加大中医药保健品需求；消费升级带来医药保健奢侈品需求增加。

三、成功的中医药保健品特征

高护城河、强大的品牌推广、足够大的需求、提价能力、销售渠道扩张能力。

四、寿仙谷：未来成长可期

珍贵中药材产品的细分龙头，具备强大品牌优势和需求；作为中国灵芝、铁皮石斛行业上市第一股，在育种技术、种植栽培、原材料供给具备核心优势，作为灵芝国际标准制定承担单位，拥有高护城河；与张伯礼院士、美国梅奥等权威合作，杭州国资战略入股；组建新零售团队，销售收入、利润上升可期；与片仔癀相比，投资性价比极高。

一、中医药大发展正逢其时

中医药是中华文明的瑰宝，是5000多年文明的结晶，为造福人民健康作出巨大贡献。特别是新冠肺炎疫情爆发以来，中药彰显特色优势，为打赢疫情防控阻击战发挥了重要作用。2020年以来，支持中医药大发展的各项政策纷纷出台，两会政府工作报告中医药受重视，可见传承和发展中医药已上升到国家战略层面。

资料来源：中国政府网、新华社等

综合来看，上述政策在遵循中医药发展规律的基础上，破解中医药存在的问题，更好发挥中医药特色和比较优势，推动中医药和西医药相互补充、协调发展，相关中成药龙头公司有望极大受益。

二、中医药保健品是一条潜力巨大的赛道

中医药保健品是指以中医理论为基础，以中草药为原料或者添加中草药提取物的方式一系列保健品。中医药保健品具备中药和保健品双重属性，受益于中医药大发展政策，也受益于保健品市场巨大的发展潜能。

（一）中国保健品行业规模庞大

中国保健品规模大、增速快、格局分散，2016-2019年CAGR为9.76%，到2019年整体市场规模为1948亿元。从保健品市场规模增长率来看，2016年以来我国增长率稳步在6%以上，增长速度较快。从竞争格局上看，潜在市场空间巨大。目前我国保健品市场中占有较多份额的有五家企业市占率仅为19.8%，竞争格局较为分散，且未有高端保健品牌龙头。从市场规模上来看，我国国民对保健品的需求成逐步上升态势，未来仍有巨大上升空间。

中国保健品市场规模：

中国保健品市场的竞争格局：

（二）渗透率、人均消费有巨大提升空间

CRN统计的美国保健品渗透率由2008年的64%上升至2017年的76%；而根据艾昆伟咨询（IQVIA），截止2018年，我国保健品渗透率仅为20%，且据前瞻产业研究院的调查数据显示,中国消费市场以老年人消费为主，40岁以下的中青年仅占23%。对比中美保健品消费结构可以发现，中国保健品渗透率仅为美国的1/3，增长空间巨大。

中美各年龄段保健品渗透率对比（%）：

从人均消费来看，2018年国内人均保健品消费额仅为117元，远低于美国的924元、中国香港地区的767元、日本的662元。随着“治未病”和保健养生观念不断深入人心，中国保健品行业必然将持续多年高速增长。

（三）老龄化加速保健品行业发展

根据《大健康产业蓝皮书：中国大健康产业发展报告》指出，2050年我国60岁及以上老年人口数量将达到4.83亿人，老年人口总消费61.26万亿元，分别是2020年的1.89倍、8.73倍。蓝皮书指出，老年人口是养老服务需求的主体，中国人口老龄化和老龄人口高龄化都呈现逐步加深态势。根据历次全国人口普查数据和有关人口预测的结果，60岁及以上老年人口占全国总人口的比例，由1982年的7.63%持续增加到2050年的34.1%；65岁及以上老年人口占全国总人口的比例，由1982年的4.91%持续增加到2050年的28.1%；80岁及以上老年人口占60岁及以上老年人口的比例，由1982年的6.59%持续增加到2050年的22.36%。

在美国，老龄化是保健品行业持续强劲增长的最大驱动力。NBJ统计指出，保健品渗透率从45岁以下的人约45%增加到65岁以上的70%以上。根据美国人口普查的数据，美国65岁以上的人口比例将从2010年的13%增加到2030年的19%以上。这一转变将使额外3200万人进入65岁+年龄段，并将推动保健品市场的整体增速上行。

我国的银发一族催生了一系列新需求，也将扩大为这一人群量身打造的产品和服务的机会。根据美国劳工局调查和Simmons咨询报告，老年消费者将花费更多与健康相关的费用，如膳食补充剂、疾病治疗和老年护理。

不同代际保健品消费人群规模及渗透率（百万人，%）：

（四）消费升级带来医药保健奢侈品需求增加

根据西南证券研究报告，从需求端来看，中国富裕阶层快速增长，对于高端保健品需求旺盛。中国富裕阶层快速增长，据波士顿咨询联手建设银行发布报告来看，2018年我国个人可投资金融资产600万元人民币以上的高净值人士数量达到176万人，预计到2023年将达到241万人。据《2020中国高净值人群健康投资白皮书》显示，受健康困扰高净值人群比例超过八成。以片仔癀为例，其产品具有解酒护肝功能，主要定位高净值人群，与茅台客户画像高度重叠，从贵州茅台和片仔癀的收入增速来看具有较强的趋同性。

在国内消费升级的背景下，国人健康意识不断增强，健康礼品在高端社交场合越来越普及。根据胡润研究院调查，超90%的受访高净值人群表示健康产品为其最常选择的礼品品类之一。一部分高端社交属性强的保健品，凭品牌、价格和质量优势必然将逐渐成为健康礼品的新宠。

三、成功的中医药保健品特征

我们以片仔癀为例，探究其成功原因。漳州片仔癀药业股份有限公司于2003年在上交所上市，其所产中药核心品种片仔癀，主要用于热毒血瘀所致急慢性病毒性肝炎，具有500年悠久历史，被誉为“国宝神药”、传统制作技艺被列入国家非遗名录，并被列入国家一级中药保护品种。近十年以来，片仔癀（600436）股价涨幅达到18倍；即便去年年初受到疫情影响，其股价2020年至今涨幅也高达145%，目前总市值高达1600亿元。

（一）高护城河

“绝密配方、天然原料、强大品牌”三大稀缺要素铸就了片仔癀强大的护城河。片仔癀是国内仅有的2个中药一级保护品种之一，也是唯一配方和工艺被列入国家“双绝密”的稀缺品种，受到实质的长期保护。其核心原料天然麝香受国家管制，10年内供不应求的局面不变，公司通过自建养麝基地扩充麝香库存保障原料稳定供应。片仔癀具有500年悠久历史，品牌价值极其深厚，公司高度重视品牌建设，通过在全国各地的机场、风景名胜区等站点布局片仔癀体验馆，提高品牌认知度、增强客户粘性；搭建直面市场的中医药文化和片仔癀品牌传播网络，精准服务和挖掘消费者需求；同时持续加大科技研发投入，与境内外著名科研机构、院校合作，不断提升整体科研实力，以创新驱动品牌建设。在公司持续发力下，近年来片仔癀品牌价值不断提升：连续6年荣登“胡润品牌榜”；连续5年蝉联健康中国品牌榜“肝胆用药第一品牌”；以品牌价值304.55亿元在中华老字号品牌中蝉联第二。片仔癀日益增强的品牌价值充分彰显了其稀缺性，亦如茅台一般稀缺的品牌是支撑消费品企业经久不衰的基石。

（二）产品需求强劲——肝病用药、保健、送礼

用药需求：

我国是肝病大国，非酒精性脂肪性肝病（NAFLD）占比最高、发病率提升较快。近年来肝病已成我国居民健康的重要威胁，2020年预计我国肝病患者总人数达到4.5亿。片仔癀对不同类型肝炎均有一定疗效，在非酒精性脂肪性肝病（NAFLD）领域优势尤为明显。近年来我国肝病用药市场保持稳定的增长势头，市场规模由2011年的2469亿元上升至2019年的739.9亿元，CAGR达14.7%，预计到2020年将达到830.8亿元。从零售渠道来看，米内网数据显示2019年中国城市零售药店终端中成药肝炎用药的市场规模超20亿元，2015-2019年CAGR达7.7%。其中片仔癀药业的3大独家产品在中国城市零售药店终端分别排名TOP1、TOP5、TOP8以合计42%的市场份额稳居第一，凸显了片仔癀在中成药肝炎用药领域的强大优势。

保健需求：

片仔癀用于解酒、护肝等保健用途，主要定位高净值人士，未来随消费升级、健康意识增强，保健需求有望加速释放。

送礼需求：

送礼需求：高净值人士送健康礼品已愈发普遍，片仔癀产品价格高端、标准化程度高，符合高净值人群送礼标准，送礼需求值得期待。

（三）优秀的业绩来源于量价齐升的能力

量价驱动片仔癀系列业绩两轮高增，其股价的涨幅与优秀的业绩密不可分。

片仔癀系列营业收入及增速：

2010-2013年片仔癀系列产品营业收入高速增长，CAGR为26.85%，期间提价5次，出厂价由200元每粒上涨至320元每粒，年均增速高达16.96%；销量由2010年的206万粒增长至2013年的263万粒，年均增速8.48%。提价对收入增长的贡献约占60%是本轮业绩增长的主因。

2016-2019年片仔癀系列产品营业收入由11.03亿元增长至22.72亿元，CAGR达27.27%；期间出厂价上提3次，年均提价5.43%，提价幅度较为温和；销量由2016年的329万粒增长至2019年的614万粒，年均增速高达23%,主要系公司持续推进体验馆渠道建设及一核两翼战略带动终端销量快速增加。本轮业绩增长中提价相对谨慎，终端销量增长的贡献比重高达80%。

片仔癀系列产品历年国内出厂价（元/粒）：

片仔癀系列产品销量（万粒）：

综上所述，成功的中医药保健品具备这些特征：高护城河、强大的品牌推广、足够大的需求、提价能力、销售渠道扩张能力。

四、寿仙谷——即将腾飞的高端中药保健品

对比成功的中医药保健品，寿仙谷（603896）的核心产品已经具备了上述大部分特征。

（一）珍贵中药材产品的细分龙头

寿仙谷药号始建于清宣统元年（1909年），1997年成立浙江寿仙谷医药股份有限公司，地处中国温泉养生生态产业示范区的浙江省武义县。2017年5月，寿仙谷（603896）在上海证券交易所主板成功上市，成为中国灵芝、铁皮石斛行业第一股。公司是灵芝和铁皮石斛国际标准制定承担单位，恪守“为民众的健康美丽长寿服务，创百年寿仙谷”的企业宗旨，致力于“打造有机国药第一品牌”，2019年入选中国品牌影响力100强、中国经济十大匠心企业等。

寿仙谷发展历程：

寿仙谷系一家专业从事灵芝、铁皮石斛、西红花等名贵中药材的品种选育、栽培、加工和销售的国家高新技术企业，核心产品主要包括寿仙谷牌灵芝孢子粉（破壁）、寿仙谷牌破壁灵芝孢子粉、寿仙谷牌破壁灵芝孢子粉颗粒、寿仙谷牌铁皮枫斗颗粒、寿仙谷牌铁皮枫斗灵芝浸膏等。

公司主要产品及功能：

资料来源：公司官网

公司的生产原料主要为灵芝孢子粉（原料）、鲜铁皮石斛、铁皮石斛干品等中药材，主要来源于基地自产和对外采购，另外，公司也对外采购由公司提供菌种的灵芝菌棒，用以自行栽培灵芝并产出灵芝孢子粉。实行以经销为主、直销为辅的销售模式。

2019年公司实现营业收入5.47亿元，同比增长6.9%，主要原因系公司通过拓宽销售渠道、加强地面推广活动、激发员工的业务拓展积极性、增加天猫直通车网络推广等措施促进公司销售收入略微增长。2019实现归母净利润1.24亿元，同比增长15.1%。

2020年前三季度，实现营业收入3.94亿元，同比增长14.65%；归母净利润6700.23万元，同比增长17.53%；扣非归母净利润5131.48万元，同比增长19.12%；基本每股收益0.47元。其中第三季度实现营业收入1.58亿元，同比增长76.90%，实现归母净利润2465万元，同比增长140.96%，超出市场预期。公司历年毛利率保持较稳定水平，目前约82.5%，其中公司灵芝孢子粉类产品毛利率最高，各年均在90%以上。

（二）核心竞争优势

公司已形成灵芝和铁皮石斛等系列产品的“全产业链”发展模式，打通了育种、中药材种植、产品加工生产到渠道销售四个环节，建立了一定的优势。

全产业链发展优势：

1、育种优势

优良品种是道地中药的关键，品种优劣直接关系到中药材的产量、质量和药效。公司建有珍稀中药材种质资源库，收集铁皮石斛、灵芝、西红花等珍稀中药材种质资源。公司自产的灵芝孢子粉（原料）及铁皮石斛的种源均为公司自行育种，公司不对外出售种源。

公司运用先进的航天育种等尖端育种技术，自主选育出武香1号、仙芝1号、仙芝2号、仙斛1号、仙斛2号、仙斛3号、番红1号、寿菊1号等香菇、灵芝、铁皮石斛、西红花等优质中药材新品种7个。

仙芝2号灵芝以20年份的原木为基质，其粗多糖和三萜酸含量分别比仙芝1号提高了11%和21%，而仙芝1号较日芝的粗多糖，三萜酸含量分别高出73.4%和31.7%，较韩芝分别高出64.6%和28.6%。灵芝多糖具有免疫调节、降血糖、降血脂、抗氧化、抗衰老及抗肿瘤作用；三萜类化合物能净化血液，保护肝功能。

仙芝2号赤灵芝菌种：

资料来源：公司官网

2、种植栽培及原材料供给优势

一方面，公司通过研究灵芝和铁皮石斛的生长规律，模拟灵芝和铁皮石斛的野生生长环境，按照国家有机产品标准及国家中药材GAP标准进行栽培和管理。另一方面，公司创新了循环经济型、有机栽培新模式，研究开发“灵芝废料→加工配制→铁皮石斛基质”综合利用新技术，该技术以灵芝栽培后菌渣、树皮配方经堆置发酵处理而制成铁皮石斛种植基质，不仅成本低廉，免除食药用菌栽培废渣对环境造成污染，更重要的是解决了行业传统采用砂石为基质栽培铁皮石斛造成大田砂石化、复耕难的环境问题，体现了良好的生态效益。