三环集团集四龙头于一身电子陶瓷材料龙头+MLCC龙头+陶瓷插芯龙头+陶瓷基片

三环集团(300408)：每股净资产 6.22元，每股净利润 0.82元，历史净利润年均增长 14.86%，预估未来三年净利润年均增长 36.87%，更多数据见：三环集团300408核心经营数据

三环集团的当前股价 41.91元，市盈率 52.84，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -54.12%；20倍PE，预期收益率 -38.82%；25倍PE，预期收益率 -23.53%；30倍PE，预期收益率 -8.23%。

投资逻辑随着5G通信以及商业化的发展，国产替代大背景下，三环集团作为集多龙头于一身的头部企业，它既是中国电子陶瓷材料龙头，又是中国被动元件MLCC龙头，还是全球陶瓷插芯龙头，也是全球陶瓷基片龙头。

公司的多项产品迎来发展机遇期，叠加公司扩建的产能逐步达产，有望迎来新一波成长。

公司是国际领先的先进电子陶瓷企业。

三环集团成立于1970年，产品覆盖光通信、电子、电工、机械、节能环保、新能源等众多应用领域，其中光纤连接器陶瓷插芯、氧化铝陶瓷基板、电阻器用陶瓷基体等产销量均居全球前列。

公司被评为国家高新技术企业、中国制造业单项冠军示范企业，连续多年名列中国电子元件百强前十名。公司将自己定位为“先进材料专家”，公司已经掌握了新型材料、电子浆料、功能玻璃、纳米粉体等关键基础材料的制备技术。

目前国内陶瓷粉料制备技术相对落后，主要依靠进口日本东曹、京瓷，公司是国内少数可实现自制的企业，掌握高端陶瓷粉体核心技术。公司已实现了从粉体、浆料、成品全产业链覆盖，最终体现为材料成本降低、制造良率提升、产品性能优异等竞争优势。

公司是被动元件（MLCC）龙头，有望再造新三环。

MLCC是世界上用量最大、发展最快的片式元件之一，其主要优点为体积小、频率范围宽、寿命长、成本低。

MLCC广泛用于各类电子产品，其中边际增长最快的是智能手机、汽车电子和可穿戴设备等。根据智多星顾问数据，2024年全球市场规模将达48000亿只、国内市场规模将达37700亿只。按照每万只约200元计算，2024年全球市场空间约1000亿元。根据中国产业信息网预计，2018-2021年前全球陶瓷电容器复合增速约5%，中国为约7%，主要系MLCC带动。

国内每年需要进口近50%MLCC满足下游需求。全球供应市场为日本、韩国、中国台湾寡头垄断，前五大厂商占据全球近80%份额。因此进口替代空间巨大。

2018-2019年为行业去库存周期，2020Q1-Q3年进入复苏周期，公司电子元件材料业务同比快速增长。

公司2001年引进MLCC产线，目前已实现多规格MLCC量产，产品覆盖 0402到2225所有型号及多种具有温度特性的产品。

2018-2020年底，三环集团MLCC产能分别为20/40/100亿只/月。根据扩产计划，公司2021和2022年底产能有望达到200和300亿只/月。

2020年公司进行5G通信用高品质多层片式陶瓷电容器扩产技术改造项目，预计完成后 MLCC新增年产能2,400亿只，本项目有助于实现高端产品的规模化生产并应用于 5G等领域，未来基站、手机、车规将是三环MLCC主要发展方向。

公司的插芯/基片/基座等业务全面向好。

2018年中国陶瓷插芯市场规模达到27亿元，同比增长35%。陶瓷插芯数量多、尺寸小、单价低，属于典型的利基产品，头部企业易形成高护城河。公司通过对光纤陶瓷插芯与套筒大幅降价，以提升市场份额，国内市场份额由13年前的40%飙升至目前的60%以上，是行业内绝对的寡头企业。该产品的毛利率保持在50%以上。目前价格稳定，5G来临带来增长机会。海外需求全面向好，2020年海外收入占比已至15-20%。

陶瓷基片是片式电阻的重要原材料之一，公司通过研发和自制，完成了片式电阻用氧化铝陶瓷基片的生产，目前公司在陶瓷基片市场占有率超过50%，位居全球前列。受中美摩擦影响，电阻的国产化进程显著，国产化背景下公司陶瓷基片业务有望迎来发展机遇。

公司是国内首家实现陶瓷封装基座（PKG）批量化生产的公司，目前在晶振PKG基座领域全球市占30%左右。在下游带动下PKG行业稳定增长。公司2017-2018年在半导体零部件的收入仅占京瓷的5%左右，但毛利率接近40%，半导体陶瓷板块整体盈利能力潜力巨大。 2021年，公司PKG产能将扩产10-20%至10亿只/月。

公司的其它新产品包括浆料、劈刀、氮化铝基板等加快导入，2021年有望加速成长。

公司形成了高技术人才构筑的行业壁垒。

公司具有50多年电子陶瓷领域技术积累，拥有一支技术研发能力强的研究开发团队。2018年，公司新聘任了近300名工程师，招入300多名重点大学本科及以上学历的优秀毕业生，其中硕士和博士学历占比50%以上。

公司自2014 年上市以来两次实施股权激励计划帮助公司创新。2020Q1-Q3公司研发费用达到1.66 亿元，同比增长29.08%，研发费用率为 6.06%。

公司历史经营靓丽，业绩拐点显现。

公司自2013年开始，公司营收实现正向增长。 2018年下半年以来，受中美贸易摩擦、4G-5G换代下游厂商控制库存，5G基站建设高峰未到等因素影响，公司所处行业景气度下行。2019年公司营收/净利同比下滑 27.30%/33.93%，但毛利率/净利率仍维持49.06%/32.06%，与历史数据基本持平，凸显公司在行业景气下行时仍有强议价能力。