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靠成本护城河的中国巨石又站在新一轮成长周期

投资分析2021 现金刘 195℃

中国巨石(600176):每股净资产 5.29元,每股净利润 0.69元,历史净利润年均增长 21.93%,预估未来三年净利润年均增长 33.57%,更多数据见:中国巨石600176核心经营数据

中国巨石的当前股价 18.42元,市盈率 26.7,未来三年的估值假设和预期收益率如下:
15倍PE,预期收益率 17.95%;20倍PE,预期收益率 57.26%;25倍PE,预期收益率 96.58%;30倍PE,预期收益率 135.9%。

玻纤属于重资产行业原因是前期建设池窑的投入非常高比如万吨产能的生产线投资额大约在1-2亿之间

由于停窑或大幅减产的成本很高因此为了摊薄固定成本除了冷修和其他因素外池窑一旦点火投产就不能随便停机必须全天候作业

这就造成了玻纤在主观上会有一定的供给刚性

按理说当需求下滑的时候为防止供过于求造成价格下滑这时应该需要适当减产以维持一个弱平衡的紧张状态是比较合适的但供给刚性导致的是供给不会跟随需求下滑而进行调整结果是窑炉无法停产库存继续增加直至产能严重过剩而为了清库存便会大幅度下调玻纤价格

于是乎每当周期来临的时候大量的企业在这个阶段会出现较为严重的亏损比如2018年玻纤行业天量产能的投放将景气度拖入低谷就是一个佐证

不过通过历史复盘发现有一家玻纤企业例外中国巨石在行业周期波动中反而保持着较高的盈利水平

为什么会出现这种情况的呢

实际上这一切的背后是中国巨石利用优秀的成本控制解决了玻纤行业周期波动和供给刚性的弊端

用成本战胜周期波动

成本领先是中国巨石的护城河背后则是强大的规模化优势和做到极致的产业链一体化

中国巨石的收入和利润拐点均出现在2014-2015年而这段时间正好是公司开始启动大规模的产能升级时期比如老生产线技改和新建生产线

通过老线技改和新线投入一方面中国巨石强化了对生产成本的控制同时延长固定资产的使用寿命大大减少折旧压力玻纤在折旧方面居各建材细分行业首位每年折旧都会变成大量生产成本而提高使用寿命可以降低折旧额另一方面也加大产能的投入利用规模优势压缩了单位生产成本

另外便是中国巨石在产业链方面的延伸期间上游通过收购原料设备供应商实现铂/铑漏板设备和叶腊石的自给自足下游收购国内规模最大全球前三的兆瓦级风机叶片制造企业有选择的发展制品从而打造了一条从原料到制品的产业链实现了成本降低和利润增厚

正是由于这样中国巨石降低周期下行和供给刚性对玻纤价格的双重压力驱动玻纤吨成本折旧大幅下降最终反馈到毛利上面使得自身有着远高于同行业销售毛利率和净利率的特征

根据规律可以发现2015年公司毛利率和净利率就开始得到不断提升两年之后毛利率和净利率分别攀升至历史最高点45.84%24.9%

2018下半年至2020年上半年是玻纤景气最低迷的时期但中国巨石营收和利润仅是稍有下滑基本不出现太大的变化在2019年中国巨石与海外第一大玻纤企业美国欧文斯科宁和国内竞争对手泰山玻纤相比毛利率分别高于他们13个百分点4个百分点

显然优秀的成本管控已经成为公司穿越玻纤行业牛熊周期的法宝

2021年中国巨石新一轮冷修周期即将开启这次主要围绕智能制造赋能冷修改造意味着公司的成本又即将打开新一轮下降的契机

规模优势逐鹿玻纤市场

除了战胜行业周期和供给刚性外实际上成本控制得越好的玻纤企业还可以利用这种优势抢占更多的市场份额

理由是既然成本比同行低那么意味着对价格下跌的容忍度相对较大周期下行在价格竞争方面有更多优势当其他同行都亏损或淘汰出局时仍还有余力逆势扩张产能并抢占它们的市场

中国巨石本身具有这种优势

2008年之前美国欧文斯科宁是全球第一大玻纤制造企业但2008年中国巨石便超越欧文斯科宁之后一直稳坐第一把交椅

2008-2013年中国巨石并没进入成本控制阶段此段时间公司的产能并没有太大的增长2013年之后公司处于技改和新产线投入带来的成本下降时期这时对应的是产能稳步上升2018-2019年更是出现快速放量的历史记录

对比玻纤行业国内的几大参与者如重庆国际泰山玻纤以及山东玻纤等实际上早期他们并不逊于中国巨石大家都有国企背景和资金优势但中国巨石之所以能够保持这么快扩张甚至已经在海外进行产能布局一个最重要原因还是在于成本控制带来的竞争优势的上升

目前中国巨石拥有玻纤产能180万吨2020年底预计将达到200万吨分别占到全球和中国总产能的22%和34%领先竞争对手十分明显

总的来看成本优势使得中国巨石具备了在行业景气度低迷逆势扩张抢占市场的底气同样更多的市场带来更大的规模优势再次带来成本上的领先两者之间相互强化形成正反馈持续将盈利能力保持在高位还有余力逐鹿玻纤市场

这便是中国巨石穿越玻纤行业牛熊周期的秘诀

站在新一轮成长周期

成本优势是中国巨石的护城河但目前玻纤行业在开启一轮不同以往的成长周期

从传统领域来看玻纤主要应用在建筑建材电子电器交通运输及管罐等偏周期属性领域占比超过80%以上而剩下20%集中在近年新兴的汽车轻量化用材5G风电等方面

新领域兴起使得玻纤这个行业目前既具有典型的顺周期属性又具有成长基因

从周期来看上一轮周期在2014-2019年2019第三季度行业基本触底但受疫情影响被推迟到2020年下半年

2020年风电抢装潮反而成为黑夜里的一把火由于风电装机大幅增加带来风电纱需求的高增供需缺口之下不少粗纱生产线转产风电纱而风电纱的供需缺口在拉动玻纤行业整体库存快速下降反转就这样出现

可以说新兴行业应用在打破了玻纤过往的顺周期的属性使得景气度突然高企于是乎受疫情影响海外企业被迫进入冷修期大量订单流向中国形成的红利加上风电热2020年9月初我们开始看到了各大企业相继对玻纤发布涨价函吹响了行业景气向上的号角

作为玻纤行业中最大的寡头实际上中国巨石已经有所表现先是去年四季度利润同比大增196%接着今年发布2021年一季度利润同比增长超过两倍

总而言之强大的成本和规模优势使得中国巨石领先同业同时拥有强大的抗周期能力往往在行业底部也能维持盈利在此基础上玻纤行业新一轮成长周期已经来临公司接下来会享受着业绩释放的巨大弹性

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 $中国巨石(SH600176)$  $山东玻纤(SH605006)$  

作者:解析投资APP
原文链接:https://xueqiu.com/5823212514/175741952

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