永新股份的小而美与浅估值

永新股份(002014)：每股净资产 3.52元，每股净利润 0.61元，历史净利润年均增长 13.71%，预估未来三年净利润年均增长 16.0%，更多数据见：永新股份002014核心经营数据

永新股份的当前股价 9.55元，市盈率 15.6，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 32.39%；20倍PE，预期收益率 76.52%；25倍PE，预期收益率 120.65%；30倍PE，预期收益率 164.78%。

永新股份所属行业为容器与包装，公司产品主要为包装类，其中彩印包装占营收的76.85%，毛利为24.65%，塑料软包装薄膜占比13.49%，毛利率19.04%。公司产品毛利一般，溢价空间也十分有限，公司要进一步发展，必须得要进行规模生产，要么进行外延收购，要么内生增长，加大产能。由于公司产品是消费包装，与国家的消费水平，经济增长情况直接挂钩，又属于较弱的周期性行业，国家消费与经济水平增长情况对公司的发展有直接关系。产品上游材料为石油衍生品，营业成本受石油价格的波动影响，进而对利润造成较明显的影响。行业进入门槛低，护城河不深，且国外包装龙头也有在国内布局，势必会对公司的市场份额有所影响，但由于国家政策的影响，市场份额会逐渐对龙头集中对公司有利。

15至20年永新股份的营收和利润稳步增长，利润复合增长的幅度比营收大（营收复合增长率为个位数，净利润复合增长率为双位数），表现出增收增利的情况，表明公司对成本的管理能力强，15年至今公司经营现金净流入均比净利润大的且增长幅度比净利润的增长幅度还要大，即表现出净利润的高质量与收付能力方面的掌控，是一家尚处于稳步发展且企业收益不错的一家上市公司。

公司营运能力近年来改善明显：17年公司应收票据和应收账款周转天数达到了93天，历史最高，但是从17年之后公司连续三年改善，到20年其周转天数仅为62天，达到历史最低水平，应收款项的周转天数的改善，直接导致公司经营活动现金流净额的巨大提升，早在14和17年以前，公司的经营现金流净额对净利润的比率一直在132%徘徊（这个比率好但说不上非常优秀），17年之后踏入了140%，2020甚至达到了177%，公司这三年来造血能力明显比之前要强，与此同时，公司的存货周转天数也在明显改善17年之前公司存货周转天数一直在65天徘徊，最低也才62.79天，18年公司开始改善，周转天数为61.14，到了2020年改善周转天数仅为44.30天，公司对存货的处理能力的提升肉眼可见。

公司在行业中的地位逐渐提高，表现公司净营运资本的连年递减（净营运资本说白了就是要收的钱和存货减去要给别人的钱）这一个指标的减少，说明公司要收的帐少了，收到别人的钱多了(预收款项或者合同负债)，库存也变少了，这里可以看出公司对账款的收现制度有了严格把握，定金多了，存货少了，或许公司产品也处于较弱卖方市场（之所以较弱，是因为预收或者说是合同负责的比率还不是非常大，）。而要给却没给的变多了（应付款项项），定金也少了（预付款项），也就是马上给供应商的材料钱或者定金变少了，更多的是对上游可以赊账，这一部分要给却可以先不给的越多，说明公司的对上游的议价能力越强。

由于公司应收款项，存货以及固定资产周转天数改善明显，公司的资产周转率迅速提高，13年到17年其存货周转天数一直在86%左右徘徊，18年到20年分别提升到了94.46%、102.30%，99.54%，公司的运营能力显著改善。同时经营性负债的提高（应付款项和预收款项）的提高，加大了杠杆，公司净利率稳定保持在10%左右，公司的净资产收益率也在19和20年分别达到了15.17%和16.17%达到近八年来最高水平，比13到18年提升了三个百分点（13到18年，公司的净资产收益率一直在12%左右止步不前）

公司的管理能力，管理效益在18年以后得到非常明显的改善，最直观的指标就是净资产收益率的提高，实质上公司的杠杆率和净利润率并没有非常明显的提升，所以18年之后净资产收益率的提高很大原因应该归结为公司管理能力的改善。这或许也是为什么公司股价从18年底开始走出颓势，一路上扬的原因。

公司目前有六个投资点：

（一）18年到2020逐步提高的研发费用，研发成功后产生多大的利润这个点很值得期待，一是研发的兑现，二：如果没有这部分费用，其实公司的净利润率会更高。

（二）公司的产能扩张

（三）公司对资产管理的效率

（四）国际市场的开发

（五）具有国际领先的产品各类生产线和优秀的规模效应

（六）国家的环保政策有利于行业的产能集中化，利于龙头抢占市场

公司目前的风险：

（一）竞争对手对包装市场的蚕食会不会压缩公司的市场

（二）原材料的波动

（三）管理的恶化

（四）产能扩张和国际市场开发不达预期

（五）消费市场和经济的低迷

（六）研发产品收益不达预期

(七) 国家环保政策风险

如果公司能够按照当下的发展速度，保持优秀的资产治理能力，当下的估值我认为还是合理的。

包装行业估值历史平均值在35左右，公司估值平均值18左右，鉴于公司近年来优秀的管理能力与稳定的净利润增长率保守将其估值倍数继续定在18倍，保守预计公司2021净利润提升10%，则其利润为3.03*1.1=3.33，2021年市值应该看到18*3.33约为60亿，也就是11元，当然这是公司在pe值比较合理和净利润继续保持增长的情况下，考虑到市场的低迷和业绩的不及预期，打个七折是最合适的进场机会60*0.7=42亿，换算成现在的价格应该为7.76元，这个价格，我们可以享受估值的抬高和业绩的提升，以上估值仅为就公司而言。

结合整个行业的估值也小算一下：采用加权平均法给予公司估值倍数，由于公司与行业估值倍数相差较大，给与40%的加权，公司历史的平均值给与60%的加权，加权平均估值倍数为0.4*35+0.6*18=24.8，公司在跟随整个行业估值合理的情况下可以给到24倍市盈率，这个时候市值为24*3.33约为80亿，打个六折等于80*0.6=48亿（打六折是因为公司与行业的估值倍数差别比较大），换算成价格为8.87元，这个价格考虑到公司与行业的估值倍数是联动的。