恩华药业(002262):每股净资产 4.26元,每股净利润 0.72元,历史净利润年均增长 28.56%,预估未来三年净利润年均增长 22.43%,更多数据见:恩华药业002262核心经营数据 恩华药业的当前股价 15.33元,市盈率 21.2,未来三年的估值假设和预期收益率如下:15倍PE,预期收益率 18.51%;20倍PE,预期收益率 58.01%;25倍PE,预期收益率 97.52%;30倍PE,预期收益率 137.02%。 一、公司基本情况 1.1 基本信息 §公司所在地:江苏省 §上市时间:2008年 §简介:公司主要生产经营中枢神经系统用药,战略定位于中枢神经药物领域市场,主要从事中枢神经系统药物的开发、生产和销售,是一家专注于中枢神经药物细分市场的企业,主要类别包括麻醉类、精神类和神经类。 $恩华药业(SZ002262)$ 1.2 证券信息 §申万行业:医药生物-化学制药-化学制剂 §市值:135.33亿元,24/84 §上市至今年化投资收益率(数据来源:理杏仁):17.99% 1.3 股权架构 §控股股东:孙彭生、付卿、陈增良、杨自亮(持有江苏恩华药业股份有限公司比例:18.41%、5.96%、5.96%、5.72%) §前十大股东比例:58.54% §机构持仓 基金: 北上资金:2.34% 中央汇金资产管理有限责任公司:0.72% 1.4 董事会及管理层 §董事长:孙彭生,持股18.41%,薪酬25W §总经理:孙家权,持股0.07%,薪酬480W(从18年的120W增加到19年的480W,幅度很大) §副总经理:付卿、陈增良、杨自亮,都拥有5%以上股份,薪酬20W 1.5 关注点 ①聚焦主业,战略清晰,没有太多乱七八糟的业务(有连锁药店和眼药业务,应该是早年就有的) ②高管团队基本持有股份,股东和管理层利益相对一致,四位实控人给自己开的薪酬都比较低,还是比较实在的 ③总经理是营销出身,董事长和三位总经理都是徐州第三制药厂员工相对都偏管理,管理层中技术型人才缺失 ④从人员构成来看,17年开始,公司大力推动销售团队和研发团队建设,20年销售人数是16年的2倍,而研发人员是16年的4倍,硕士人数增加一倍; ⑤会做市值管理,公司股价低时,公司会出回购计划和董事长增持; 二、财务分析 2.1 核心指标 ①成长增速 ②盈利分析 ③成本分析 ④资产&负债结构 资产结构:货币资金29.53%,交易性金融资产17.63%,应收票据及应收账款12.34%,存货9.14%,固定资产21.7% 负债结构:资产负债率13.54%,近两年基本没有有息负债 ⑤盈利质量 ⑥营运能力 2.2 行业数据对比 §2015~2019年营收复合增长率(从高到底):10.65%,54/76 §2015~2019年净利润复合增长率(从高到底):24.32%,23/76 §2019年毛利率(从高到底):45/82 §2019年费用率(从低到高):26/82 2019年销售费率:38/82 2019年管理费率:11/83 2019年研发费率:43/83 2019年财务费率:16/83 §2019年净利率(从高到低):14/83 §2019年净资产收益率(从高到低):13/84 2.3 关注点 ①毛利率不断提升的原因?(通过后续的分析可知,毛利率的提升更多是来自于业务结构的优化,低毛利的商业批发业务占比不断减少) ②销售费率不断增加,主要用于哪里?(销售团队的扩充,市场建设费用增加,20年绝对值开始下降) 2.4 小结 ①营收从历史增速来看虽然稳定,但并不高,近10年复合增速低于10%,在三级行业里也属于较慢的,未来营收是保持稳定增长?还是加速?亦或是减速?是分析的重点; ②但净利润增速不论从绝对数值还是行业排名来说,都还不错,毛利率的增长快于费用率的增加,使得净利率不断提升,那未来是否还有提升空间?如果不能提升,那净利润的增速将和营收增速趋同; ③从财务数据可以看得出来公司经营还是比较稳健的,无有息负债、大额货币资金,收现比和净现比都正常,收入含金量高; ④虽然三级行业下大家的业务有所不同,但还是可以做个比较,公司的数据虽然不算特别优秀,但还都是处于上游的(如果以20年数据来看,个别指标排名还可以更高),底子还可以; 三、各业务拆分 3.1 各业务收入 3.2 各业务增速 3.3 各业务占比 3.4 各业务毛利率 3.5 各地域收入占比 3.6 小结 ①公司目前业务主要包含两部分,医药生产制造和药品销售业务 医药生产制造业务:从事中枢神经类产品的生产,包括麻醉类、精神类和神经类医药原料及其制剂类产品,合计占比约90% 药品销售业务方面:公司全资子公司恩华和信主要从事公司自产的制剂类产品批发销售;公司控股子公司恩华连锁主要从事药品的零售业务(含本公司产品),商业医药的收入基本体现在子公司恩华连锁上; 最后给大家说一个绝对性的机会: 3月开始带大家布局的中材节能(603126)和华银电力(600744)到现在都已经实现了翻倍! 还有之前在公&众&㞻分享的长源电力(000966)和菲达环保(600526)跟上的朋友也都吃了一波大肉,这足以证明笔者的实力! 4月份布局已经开始了 ,把握住好机会!最近复盘精选一只高质量翻倍妖股。该股目前已被游资机构重仓,处于震荡上行趋势,庄家控盘程度极高,近期受大盘调整后,技术上弧形底部,主力控盘不错。尾盘大资金介入明显,这波大资金,很大机会要打造一只大妖股!也是我最近一直重点关注!短期预计至少有128%以上的涨幅,目前正是低吸建仓最佳时机!接下来吃一次大 肉,早点跟上,早点回血。公&众&㞻:文山金海 回复 66 领取,免费咨询,跟上买卖点! ②从拆分增速来看,可以发现公司医药生产这块业务增速是不慢的,17~19年有20%以上的复合增长,20年因为除麻醉类因为疫情出现下降,其他业务依然保持增长,说明市场还是比较刚需的; ③商业医药业务主要受到和润医药批发业务下降的影响,拉低了整体的收入,如果只看恩华连锁的营收,近3年的增速也都在20%以上,但净利润只有几百万,就先忽略不计; ④通过拆分,我们可以知道,公司核心业务的收入增速是不低的,如果未来可以保持同样的营收增速,即使净利率不增加,净利润的增速也是比较可观的,有三年翻倍的机会; ⑤未来收入是否可以保持增长的关键在于行业的空间与竞争格局; 四、麻醉类 4.1 行业科普 §麻醉剂(Anesthetic手术用):即用药物或非药物方法使机体或机体一部分暂时失去感觉,以达到无痛的目的,多用于手术或某些疾病的治疗 §麻醉药品(Narcotic Drugs手术用+镇痛用):指具有依赖性潜力的药品,连续使用、滥用或不合理使用,易产生身体依赖性和精神依赖性,能成瘾癖的药品,其中主要是麻醉镇痛药品。 4.2 行业空间 §PDB样本医院麻醉药品近 7 年销售额CAGR 为 15.7%,2019 年销售额达到 115.6 亿元。其中镇痛药、全麻药仍占据主流地位,2019 年销售额分别为 50.1 亿元和 31.3 亿元,分别占比 43.3%和 27.1%,两者之和约占样本医院麻醉药市场 70%的份额。 §从增长来看,镇静药与镇痛药市场规模增速遥遥领先,过去 7 年复合增速分别为 25.7%和 19.7%,远远高于行业复合增长速度。 4.3 行业增长逻辑 ①人均用量低,未来提升空间大:中国人均用量大幅低于世界平均水平,与美国、日本等发达国家差距更大 ②手术用麻醉剂的增长主要与手术量相关。预计未来收入量仍将保持稳定增长。且各个细分领域之间不存在替代和竞争关系都是配合使用(但是各个细分领域内部有部分替代关系)。 ③随着部分麻醉药品被取消“限手术麻醉”,非手术科室麻醉镇痛需求增加,如分娩镇痛在中国的渗透率不到 20%,欧美地区高于 80%,北京还有 23 家大型三甲医院分娩镇痛渗透率为 0,我们还有很大的增长空间。在北大国际医院, 2018 年无痛胃肠镜的渗透率只有 47%, 2021 年希望达到 90%,2022 年目标达到 100%。还有无痛人流、纤维支气管镜、晚期癌症临终关怀、儿童口腔治疗等 4.4 竞争格局 §麻醉药行业市场集中度高,2019 年 8 家龙头公司占据国内麻醉药市场超 70%的份额,其中人福医药市占率为 10.9%。近 8 年龙头公司市占率基本保持稳定,预计未来 5 年内麻醉药领域仍将以存量企业竞争为主。 §主要玩家 1) 人福医药:管制类麻醉药品种多,麻醉镇痛领域优势明显,10 余年前即打造芬太尼系列等管制品种,充分享受严监管带来的高进入壁垒红利。 2) 恒瑞医药:麻醉品种较为齐全,非管制类起家,销售能力强,逐步进入管制类麻药领域。 3)恩华药业:国内唯一一家专注于中枢神经系统药物研发和生产的制药企业,逐步进入管制类,在研管制麻醉类品种多,后续潜力强。 §细分品类竞争格局 4.5 产品线 4.6 正面逻辑 ①市场规模中等(PDB样品医院100亿+,全国怎么也得能有两三百亿吧),增长逻辑清晰,确定性较高; ②竞争格局好,行业进入壁垒高,存量玩家为主,市场集中度不断提高,利好头部企业; ③麻醉药的使用,医生最在乎的是安全性,所以先发优势非常明显,咪达唑仑和依托咪酯公司的市占率很高,即使有其他企业获批,也很难大量抢占份额,基本盘较稳固; ④此外,公司原先主要以仿制药为主,未来将创仿并重,不断加大对创新药物研发投入,引入创新药TRV-130,中长期的看点,短期对业绩帮助不大; 4.7 负面逻辑 ①人福、恒瑞、恩华,三家企业此前在品类上错位,直接的竞争较小,但这两年及未来的研发方向来看,都有开始涉足对方领域的意图和行动,公司相比其他两家在研发和销售上都略显不足; ②瑞芬太尼和舒芬太尼虽然都是不错的大品种,但是也因为先发优势,人福多年以来一直占有几乎全部份额,公司想抢占份额,势必要付出代价(销售费用),同时也阻碍了这两块业务的收入增速和天花板; ③普通药物占据公司麻醉药物销量大头,这部分药物有集采风险,不论是中标还是丢标,都会对业绩带来不确定性,也会杀投资者的情绪; ④管制药品和一类药品,是国家管控价格,未来如果可生产厂家变多,即使不集采,是否也会存在降价的可能,属于政策风险; 五、精神类 精神疾病是多种因素导致的精神活动紊乱,导致认知、情感等多方面异常,影响正常生活。随着现代人生活压力的增加以及对于精神疾病的正确认识普及,精神疾病就诊人数持续增长。截止 2018 年全国精神医院收入达 580.1 亿元,近十三年 CAGR 为 18.8%,增速快于医药行业平均增速。 5.1 抗精神疾病药物 §市场容量:根据Frost&Sullivan数据,2018年中国精神疾病的治疗率仅为8.0%,同期美国为45%。同一来源预期中国精神疾病药物市场将从229亿元增长至2023年的472亿元。年复合增速为15.6% §产品格局 §竞争格局 5.2 放量品种 ①阿立哌唑片 阿立哌唑是三代抗精神病药物,与利培酮作用机制类似,但副作用相对更小 市场规模:根据PDB数据库披露,2019年国内阿立哌唑样本医院的销售额约1.74亿元,以5.86倍的扩大系数预估,中国市场阿立哌唑终端实际销售额约10.18亿元 竞争格局:4 家(大冢48%、康弘36%、中西10%、恩华6%),恩华18年后市占率快速提升 集采风险:从一致性评价来看,阿立哌唑已过评一家,且两家仿制药有上市潜能(视为通过一致性评价),恩华的阿立哌唑也在一致性评价在审评阶段,未来有一定带量采购的可能性。但是考虑到目前整体恩华市占率降低,若集采中标,可以实现较快以价换量。 ②度洛西汀 度洛西汀是选择性 5-HT 和 NE 再摄取抑制剂(SNRIs),是经典的抗抑郁药,是国内外各类指南推荐的 A 类抗抑郁治疗药物,优先级高,同时对于疼痛综合征等也有一定作用 市场容量:中国度洛西汀样本医院销售额约 2.9 亿,预计放大后全国市场规模在 10 亿左右 竞争格局:3 家(原研礼来 62%、中西 28%、恩华 10%),近几年恩华市占率提升较快 集采风险:恩华有进口替代的空间,且近年恩华在逐步侵占原研礼来的市场份额,目前度洛西汀一致性评价中西、恩华两家在审评,若两家都通过一致性评价,则有可能进入集采。 5.3 成熟品种 ①利培酮 利培酮是二代抗精神病药物(逐渐被三袋阿立哌唑替代),相较于前代氟哌啶醇单一阻断 DA 受体,利培酮同时作用于 DA/5-HT 受体,疗效更为确切。 市场容量:根据PDB数据显示,2019年我国样本医院利培酮市场规模达到1.26亿,不论是全球还是国内市场都呈下降趋势 竞争格局:8 家(西安杨森 62%、齐鲁 12%、恩华 13%),竞争激烈 集采风险:酮带量采购 4+7 地区华海中标,全国扩面齐鲁(中标价 0.05 元)、华海(中标价 0.12 元)和常州四药(中标价 0.12 元)三家中标,中标价较低,整体品种带量采购金额不到 2000 万元,恩华丢标 ②丁螺环酮 丁螺环酮是非苯二氮卓类抗焦虑药物,主要用于各种神经症所致的及躯体疾病伴随的焦虑状态,亦用于抑郁症的增效治疗。 市场容量:根据PDB数据,2017年丁螺环酮样本医院销售金额为2510万元 竞争格局:3 家(恩华 82%、北大 17%、华素 1%) ③齐拉西酮 齐拉西酮原研辉瑞,2004 年国内上市,疗效不及利培酮、奥氮平等,但该药的不良反应较少,最大的优点是不引起肥胖 市场容量:2008-2017年复合增速5%左右,根据产业调研数据,齐拉西酮市场规模约5亿 竞争格局:2017年PDB样本医院数据显示,恩华占有率37%,辉瑞38%,重庆圣曦20%左右 5.4 正面逻辑 ①精神疾病药物市场规模和麻醉药差不多,200多亿,随着受众群的增加,增长逻辑也比较清晰; ②精神药物的先发优势不如麻醉药物明显,销售推广能力强的话,相比麻醉药物,更容易提升市占率的; ③精神药物部分产品目前还是原研药占大头,有国产替代的逻辑存在,如果集采,也可能可以助力公司产品快速起量; ④17年开始,精神类药物增速明显提升,可能和公司销售改革有关,2017年公司启动了销售分线改革,即将销售人员分配到具体的产品和科室进行推广www.51xianjinliu.com » 价值分析恩华药业后市还有多大的投资价值 喜欢 (1)or分享 (0)