江铃汽车巨额分红肥了大股东苦了投资者

江铃汽车(000550)：每股净资产 13.05元，每股净利润 0.64元，历史净利润年均增长 0.71%，预估未来三年净利润年均增长 56.63%，更多数据见：江铃汽车000550核心经营数据

江铃汽车的当前股价 25.14元，市盈率 39.41，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -61.02%；20倍PE，预期收益率 -48.03%；25倍PE，预期收益率 -35.04%；30倍PE，预期收益率 -22.05%。

红周刊特约 | 黄湘源

回首历史，似乎并没有几个高分红方案能让人爱得持久且无怨无悔。近期市场中因高分红引起的涨停潮，也未能持续多久即出现了分化。

江铃汽车高额分红再引质疑

上市公司分红天经地义，分不分、分多少全视企业的具体情况而定。处在创业初期的企业，不分红或分红少很正常，但如果企业盈利较为理想，也具备适当资金条件，同样不分红或分红少则难免被称不厚道。不过，我们此次要谈的问题并不是上市公司不分红，也不是像挤牙膏一样挤一点分一点，而是有的企业不仅一直不停分红，且动不动就来个让人惊喜的大手笔。比如江铃汽车，自1993年上市以来，除了在上市当年进行过一次送股外，其余年份一直保持了稳定的现金分红，当然通常多是每股不超过1元的“小打小闹”。但2004年末长安汽车和江铃集团出资设立江铃控股对江铃汽车重组，福特汽车成为第三方出资者后，江铃汽车出现了两次大比例分红，一次是2017年中期每10股派送23.17元，共计派息20亿元；一次是不久前公布的2020年每10股派送34.75元的分红计划。江铃汽车2020年的净利润仅5.51亿元，而此次分红却预计高达30亿元。但如此大手笔的现金分红最大获益者并非广大中小投资者，而是公司的两大股东。

南昌市江铃投资作为持有41.03%股份的控股股东，预计此次到手的分红金额高达12亿元，持有32%股份的第二大股东福特汽车也有近10亿元。加上3年前的特别派息，两大股东仅通过两次土豪式分红就收获惊人，分别有30.2亿元和16.4亿元现金进账。即使江铃汽车的账面上也许并不缺乏足以支付如此巨额分红的资金存量，但分红的逻辑难道不是为了企业更好地长远发展？而仅仅是为了满足大股东现金套利的需求吗？

现金余额的最佳用途是企业再发展

江铃汽车2017年的大手笔分红，就曾引来“破产式分红”的质疑。财报反映，在其决定一掷20亿以特别派息的方式满足大股东现金套利时，公司账面虽有90多亿的资金，但经营业绩已连续多年下滑，2015~2017年公司净利润分别为22.2亿元、13.2亿元、6.91亿元，实施巨额分红后的2018年，净利润更是仅剩9183万元。

时隔三年，江铃汽车的业绩在2020年实现了272.57%的同比大幅增长，但市场对于其高额分红的质疑声再起，在资产负债率仍处于行业较低水平的情况下，超过100亿的现金余额可以让企业在未来一段时期的整体营运现金流保持足够强健，江铃汽车每年的研发投入只有营业收入的5%~6%，企业从未考虑过是不是有必要利用手头所拥有的资金优势去开辟新的增长而进行有效的投资，例如像其重组伙伴长安汽车那样因投资了宁德时代而赚得盆满钵满。似乎除了把本该用于企业再投资和再发展的钱都拿去回报大股东，江铃汽车就没有什么长远计划了。

分红也需实施有余分红

分红之后，对股价走势起决定性影响的并不在于分红政策本身，而在于分红政策的实施是不是顾及了影响其股价未来走势的各种因素。这也是分红政策究竟是“有余分红”还是“无余分红”的区别。一些公司的分红比例虽然不高，但只要能持之以恒并在此基础上让人们看得到企业可持续发展的希望，不仅公司股价不难在分红后走出填权行情，未来也有可能给投资者带来更多投资回报。相反，分红派现比例虽高，如果实际股息率不如银行存款利率，则不仅其现行股价有可能存在透支价值之嫌，分红到账之后的走势也不免将会有贴权的可能。至于江铃汽车这样的分红，比例似乎高到了极限，但分红后的股价如果走不出填权行情，投资者的腰囊反而可能因股价的自动除息和不菲的红利税开支而再瘪掉几分。对于大股东而言，这部分税款却可以和需要缴纳的企业所得税相抵扣。这就意味着，分红率越高，大股东实际进账的现金越多，大股东罔顾企业长远发展利益，把上市公司当成现金牛进行套利的动能即越大。