札记55宋城演艺业务拆解分析

宋城演艺(300144)：每股净资产 2.89元，每股净利润 -0.67元，历史净利润年均增长 0.0%，预估未来三年净利润年均增长 0.0%，更多数据见：宋城演艺300144核心经营数据

宋城演艺的当前股价 20.95元，市盈率 -32.8，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -63.31%；20倍PE，预期收益率 -51.08%；25倍PE，预期收益率 -38.86%；30倍PE，预期收益率 -26.63%。

前两篇《宋城演艺分析笔记》《宋城演艺投资价值浅析》从总体上对宋城演艺进行了一些分析，今天再从微观角度对宋城演艺的业务进行拆解分析。

一、有哪些业务板块？

由于宋城演艺2020年报尚未发布（披露将于4月23日发布），且2020年深受疫情影响处于非正常状态，因此从2019年报开始分析。根据2019年报，宋城演艺的营收分为三大板块：现场演艺占71.64%、互联网演艺（公司持有花房集团39.53%股权，花房集团包含PC端直播秀场平台六间房和移动端直播及语音秀场平台花椒直播）占14.68%、旅游服务业（主要是电子商务手续费、设计策划费等）占13.68%。现场演艺的项目（也可以算上轻资产输出项目），是宋城演艺的核心和主要收入来源。

二、有哪些演艺项目？

“罗马城不是一天建成的”，宋城演艺目前的十几个演艺项目也是在二十多年里逐渐推进的。公司成立于1994年，1996年杭州宋城景区开园，1997年推出宋城千古情，逐渐探索出“主题公园+文化演艺”的独特模式。2013年开始，公司开始第一轮扩展，将杭州宋城模式成功复制到三亚、丽江、九寨沟等热门景区。2015年开始，在互联网迅猛发展的大背景下，公司通过收购六间房科技等探索互联网演艺。2017年开始，公司开始探索更加多元的模式，轻、重资产两条路发展：轻资产方面，先后输出宁乡炭河千古情、宜春明月千古情、新郑黄帝千古情、延安千古情（建设中）等；重资产方面，先后落地桂林千古情、张家界千古情、西安千古情、佛山千古情（建设中）等。此外，相对原有模式有所改进升级的上海项目、西塘项目、珠海项目等也计划在近两年内推出。

三、项目发展怎么样？

公司的轻资产模式，一般每个项目一次性赚取设计策划费用2.6亿以及后续每年（5-10年）门票收入20%的提成。特点是前期资金投入少，短期回报快，ROE高，但要占据相关人工，后续分成有限。目前，轻资产项目总的营收占比不高。

自建项目是宋城演艺的营收核心。从营收贡献看，杭州宋城由于建设时间早，且为本部“标杆”，占营收比重一直较高，不过已经从2014年的65%下降到30%左右（2018年29%、2019年35%）；2013年、2014年陆续开业的三亚宋城、丽江宋城，正常运营后营收占比一般在10%+，三亚宋城2018年13%、2019年15%，丽江宋城2018年8%、2019年13%；同样在2014年开业的九寨宋城，2015-2016年营收占比约6-8%，但2017年8月九寨沟遇到7级地震，直到2020年6月才恢复运营；桂林宋城2018年开业后，2019年营收占比约6%，参照前面的情况，一个标准的项目在正常运营后，营收占比能达到10%左右。

从近几年的毛利率情况看，杭州宋城约70%，丽江宋城约75%，最高的三亚宋城约80%，均高于公司总体的毛利率（约65%）。

从项目的营收情况看，杭州宋城从2014年6.10亿增长到2019年9.19亿（CAGR为8.54%），三亚宋城从2014年1.60亿增长到2019年3.93亿（CAGR为19.69%），丽江宋城从2015年1.71亿增长到2019年3.33亿（CAGR为18.13%）。但是，营收也并非逐年一直增长，如三亚宋城的营收最高值为2018年（4.27亿），杭州宋城2019年（9.36亿→9.19亿）、2016年（7.01亿→6.88亿）营收同比均出现下降，说明在项目成熟后营收也会进入一个平台期，营收增长会放缓甚至有所下降，需要有所改造创新才能继续增长。