恩华药业(002262):每股净资产 4.26元,每股净利润 0.72元,历史净利润年均增长 28.56%,预估未来三年净利润年均增长 22.43%,更多数据见:恩华药业002262核心经营数据 恩华药业的当前股价 15.33元,市盈率 21.2,未来三年的估值假设和预期收益率如下:15倍PE,预期收益率 18.51%;20倍PE,预期收益率 58.01%;25倍PE,预期收益率 97.52%;30倍PE,预期收益率 137.02%。 一,公司主营业务分析 恩华药业(002262)主营业务为医药生产、销售和研发。 A,生产:主要从事中枢神经类产品的生产,包括麻醉类制剂(2020Q2营业收入5.3亿)、精神类制剂(2020Q2营收5.7亿)、神经类制剂(2020Q2营收0.85亿)、医药原料(2020Q2营收0.52亿)及其它制剂类产品(2020Q2营收0.56亿)的生产制造。 B,销售:主要通过公司全资子公司恩华和信进行公司自产制剂类产品的批发销售,通过公司控股子公司恩华连锁进行药品的零售(两子公司2020Q2合计营收1.68亿元)。 C,研发:主要从事中枢神经类药物及心脑血管类药物的研发。 公司在2019年将从事医药批发业务的控股子公司恩华和润56%的股份(原持有80%股份)出售给了南京医药,恩华和润自2019年12月1日起退出公司会计报表合并范围,此举使公司2020年的营业收入同比有所降低,但使公司更能集中资源专注于研发生产中枢神经类产品。 由以上公司各业务的营收额可以看出,当前公司医药制造业务是营收的主要来源,而麻醉类制剂和精神类制剂是医药制造业务的主要产品类别。 公司医药制造业务主要产品如下表所示: 内容来源:公司2020年半年报 1.1,公司历年医药制造业务营业总收入、总毛利额、整体毛利率分析 数据来源:公司年报、半年报,价值港湾整理 (1),公司医药制造业务的营业总收入从2010年的5.95亿元增加到2019年的28.61亿元,年复合增长率为17%,历年均实现了同比增长; (2),公司医药制造业务的毛利率从2010年的75.13%增加到2019年的86.28%,总体呈上升趋势,但是2014年同比有小幅下降,从2015年至2019年持续上升。公司医药制造业务的毛利率从2010年至今均保持在70%以上的较高水平(近10年平均毛利率为77.55%),总体较为优秀。 (3),公司医药制造业务的毛利额从2010年的4.47亿元逐年增加至2019年的24.68亿元,年复合增长率为20.8%,高于医药制造业务营收的复合增长率,公司医药制造业务盈利能力逐渐增强。 1.2,公司历年麻醉类制剂营业收入、毛利额、毛利率分析 数据来源:公司年报、半年报,价值港湾整理 (1),公司麻醉类制剂的营业收入从2010年的2.85亿元增加至2019年的14.23亿元,年复合增长率为19.5%,高于医药制造9业务整体的营收增长率。 (2),公司麻醉类制剂的毛利率从2010年的83.42%增长至2019年的89.63%,总体呈增长趋势;虽然2014毛利率年同比有所降低,但是在随后两年有所提升,并在近3年均保持在88%以上的较高水平。麻醉类制剂历年的毛利率一直保持在83%以上(近10年平均毛利率为86.68%),高于医药制造业务的总体毛利率,表明该产品盈利能力较强。 (3),公司麻醉类制剂的毛利额从2010年的2.38亿元增长至2019年的12.75亿元,年复合增长率为20.4%,盈利水平逐年提高。 1.3,公司历年精神类制剂营业收入、毛利额、毛利率分析 数据来源:公司年报、半年报,价值港湾整理 (1),公司精神类制剂的营业收入从2010年的2.1亿元增加至2019年的11.01亿元,年复合增长率为20.2%,亦高于医药制造业务营收17%的年复合增长率; (2),公司精神类制剂的毛利率从2010年的80.83%提升至2019年的83.99%,其中2014年毛利率降幅同比较大(-6.89%),从2015年至2019年同比均有所提升。精神类制剂的毛利率也一直保持在较高的水平,近10年毛利率平均值为79.39%,高于公司医药制造业务近10年的平均毛利率。 (3),公司精神类制剂的毛利额从2010年的1.7亿元增加至2019年的9.25亿元,年复合增长率为20.6%,与公司医药制造业务毛利额的增长速度相当。 1.4,公司历年神经类制剂营业收入、毛利额、毛利率分析 数据来源:公司年报、半年报,价值港湾整理 (1),公司神经类制剂的营业收入从2010年的0.29亿元增加至2019年的1.59亿元,年复合增长率为20.7%,高于医药制造业务营收17%的年复合增长率,增长速度相对较快;但是神经类制剂历年的营业收入绝对值较小,对医药制造业务的营收额提升贡献较小。 (2),公司神经类制剂的毛利率从2010年的72.41%提升至2019年的77.69%,其中2014年毛利率降幅仍然同比较大(-7.55%),其他年度毛利率波动幅度较小。神经类制剂近10年毛利率平均值为72.15%,低于公司医药制造业务近10年77.55%的平均毛利率。 (3),公司神经类制剂的毛利额从2010年的0.21亿元增加至2019年的1.24亿元,年复合增长率为21.7%,高于公司医药制造业务毛利额的增长速度。 1.5,公司历年其他类制剂营业收入、毛利额、毛利率分析 数据来源:公司年报、半年报,价值港湾整理 (1),公司其他类制剂的营业收入从2010年的0.31亿元增加至2019年的1.05亿元,年复合增长率为14.5%,低于公司医药制造业务整体的营收复合增长率;营业收入变化呈现出一定的波动性,其中2015年的1.09亿元为近年的最高值;其他类制剂的营收规模占公司医药制造业务的营收比例较低。 (2),其他类制剂的毛利率从2010年的44.2%提升至2019年的90.08%,但变化呈现较大的波动性:其中从2010年至2013年呈下跌趋势,从2015年至2019年毛利率呈快速上升趋势。 (3),其他类制剂的毛利额从2010年的0.14亿元提升至2019年的0.95亿元,年复合增长率为23.7%,也高于公司医药制造业务毛利额的增长速度。 1.6,公司历年原料药营业收入、毛利额、毛利率分析 数据来源:公司年报、半年报,价值港湾整理 (1),公司原料药的营业收入从2010年的0.4亿元增加至2019年的0.73亿元,年复合增长率为6.9%,远低于医药制造业务的营收整体增长率;原料药历年的营收均较小,除2014年外,其他年度均低于1亿元;且自从2014年达到1.06元之后,后面几年的营收没有增长,原料药业务相对缺乏成长性。但考虑到公司原料药的其中一部分用作公司制剂类产品的生产,能够降低公司产品的总体生产成本,因此可以不必太过在意原料药的营收与毛利率水平,况且原料药的毛利率近3年相对于前几年有较大幅度提升。 二,财务状况分析 2.1,公司历年总资产与归属于股东的净资产变化趋势 (1),公司的总资产从2010年的9.54亿元增加至2019年的42.02亿元。 (2),公司归属于股东的净资产从2010年的4.59亿元增长至2019年的36.21亿元,年复合增长率为25.7%;其中2015年同比大幅增加了73.93%,其主要原因为公司于2015年进行了股票非公开发行(募资净额5.37亿元)大幅增厚了公司的净资产基础。 2.2,公司历年偿债能力变化趋势 (1),公司的有息债务(短期借款、长期借款等)从2010年的1.67亿元增加至2018年的3.18亿元,2019年至今有息债务大幅减少至0.38亿元。公司一直以来有息负债与净资产的比率(有息债务÷归属净资产*100%)都没有超过50%,并且从2010年的36.38%逐渐降低至2020Q3的0.92%,可以看出公司奉行较为保守的财务政策。(备注:负债并不是越少越好,在能保证公司财务绝对安全的情况下,公司适当地进行负债,使用一定的财务杠杆,能够提高公司的净资产收益率,但前提是公司的业务是资金密集型的业务)。 (2),但是从后面的股东回报分析可以看到,公司每年的分红派息率都在16%以下,保持着较低的派息水平;公司持有大量的货币资金(2020Q3:20.41亿元),这些资金没有偿债压力,公司业务近期也没有大额的资本支出需求,公司2020Q4使用了2亿元回购并注销了1143.22万股(回购平均价17.49元/股),在公司认为自己股价被低估的情况下这样使用资金是对股东整体有利的,但是公司回购股份的价格是否真的低于公司的内在价值以使所有股东获益?(请看最后一部分笔者对公司的内在价值评估)。 2.3,公司历年应收及预付账款与应付及预收账款分析 (1),公司应收及预付账款从2010年的2.74亿元增加到2019的5.93亿元,年复合增长率为9%;其中从2010到2016年历年均呈同比增长趋势,从2018年至2020Q3呈下降趋势。 (2),应付及预收账款从2010年的2.76亿元降低至2019的1.59亿元,其中从2010年到2019年在2.76~3.85亿元之间波动,而2019年则大幅减少至1.59亿元。 (3),公司应付及预收账款与应收及预付账款的比率(应付及预收账款÷应收及预付账款*100%)从2010年的101%下降至2020Q3的16.18%,总体呈持续下降趋势;公司向外部合作伙伴给与的信用支持大于公司自外部合作伙伴收到的信用支持,近10年这种趋势逐渐增强,表明公司在行业上下游产业链中并不处于强势地位,甚至可以说处于相对弱势地位(由公司年报附注可知,公司往往要给予大部分客户7~12个月的信用期),但是考虑到公司产品的最终客户基本上为医院,客户的付款能力普遍较强,出现坏账的可能性相对较低。 3月开始带大家布局的中材节能(603126)和华银电力(600744),到现在都已经实现了翻倍! 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