高瓴重磅加持的广联达为何风光不再

广联达(002410)：每股净资产 5.56元，每股净利润 0.29元，历史净利润年均增长 23.02%，预估未来三年净利润年均增长 55.1%，更多数据见：广联达002410核心经营数据

广联达的当前股价 69.88元，市盈率 251.06，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -83.29%；20倍PE，预期收益率 -77.71%；25倍PE，预期收益率 -72.14%；30倍PE，预期收益率 -66.57%。

作者 | 孙栋

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广联达（002410.SZ）在过去一年中，可谓备受投资人追捧，不仅因为其良好的资本市场故事，还有极其优秀的业绩支撑。2020年1月末公布的业绩快报中，广联达归属于上市公司股东净利润同比增长超过40%，可自年初至今，其市值却下跌超过30%，是什么引发投资者抛售？究竟有高瓴加持的广联达在后市发展中机会还有多大？

高毛利低净利

超高的毛利率，吸引诸多机构争相调研。

1998年成立的广联达在2010年正式挂牌深交所中小板，而在当年头顶首家建筑领域信息化产业上市公司的光环，在建筑工程造价领域就拥有着超过50%的市场占有率。经历了5年的高速增长后，广联达的业务增速出现了瓶颈，2016年转型云产品，一直持续到现在。

截至目前，广联达按产品项目分有四大业务，分别是工程造价、工程施工、海外及其他业务。其中，工程造价业务是公司业务中绝对的重心，2017年至2019年营收占比分别为70.20%、71.89%、70.77%。其次是工程施工，营收占比分别为23.86%、23.02%、24.64%。

无论哪个产品，都拥有超高的毛利率。根据近些年财务报告显示，2017年至2020年前三季度，广联达整体的销售毛利率分别为93.07%、93.42%、89.30%、90.14%，这或许是吸引诸多机构进行调研的闪光点。

可虽然毛利率极高，但净利率却不那么耀眼，甚至下滑明显。2017年至2020年前三季度，广联达销售净利率分别为21.12%、15.12%、7.35%、10.23%。2020年三季报相较于2017年，下降超过10个百分点。

细查其近年来的利润表，其中销售费用增长较快，2017年至2020年前三季度分别为6.82亿元、7.93亿元、11.02亿元、7.91亿元，其中2020年三季报数据与2018年十分接近。销售费用的扩张，让广联达的收入依旧保持着高速增长，可对利润的蚕食也十分明显。2017年至2020年，广联达营业收入增长率分别为15.56%、23.24%、21.91%、13.11%，但归母净利润增速却分别为11.62%、-7.02%、-46.46%、40.48%。虽然在定期报告的描述中，广联达对于云业务的收入确认方式有另一套逻辑，但即便经调整后的利润，也在2018和2019年出现了下滑。

赛道的转机

毛利率如此之高，竞争者也是接踵而至。

广联达所处的领域是建筑信息业，其业务的核心是基于建筑业的基础数据。根据数据显示，我国建筑业信息化、数据化的渗透率有限，虽然未来建筑业的增量市场不会同过去一样高速增长，但存量市场的数字化转型，也是一块较为庞大的蛋糕。

尤其是2020年，在受疫情影响最为严重的一年，建筑业数字化的需求将更为迫切。而广联达的“数字建筑平台服务商”战略，无疑在满足着这个需求，其不仅达成了营收利润双增的局面，同样也吸引了如高瓴、瑞银、华融等巨型机构投资者。

2020年6月，广联达发布定增结果，引入高瓴资本、UBS AG、华融瑞通总额共约27亿元的资本进入。根据Choice金融终端的数据，截止2020年年报，共有152只基金合计持有广联达13.22%的股份比例。然而引入高瓴资本的定增锁定期是6个月，解禁时间正好是2021年的1月中旬，这个时间和广联达市值开始缩水的时间极为相近，究竟是一众大佬撤退，还是其他机构望风而逃，则要等2021年一季报的详细数据才好判断。

根据前文所述，毛利率如此之高，竞争者也是接踵而至。品茗股份就是刚刚在科创板上市的竞争者之一。

根据品茗股份的招股说明书显示，截至2020年末，公司实现营业收入3.79亿元，归属于母公司股东净利润0.97亿元，资产总额3.71亿元。从规模上，品茗股份与广联达的差距十分大，但营收和利润增速却不容小觑。2018年至2020年，品茗股份的营收增速分别为52.99%、27.69%和34.20%，归母净利润增速分别为69.70%、32.14%和32.43%。虽然增速迅猛，但与广联达相比，品茗股份还是有着明显的劣势，其一是毛利整体较广联达低且不断下滑，其二是业务区域较为集中，其三是研发投入不足。

由此来看，广联达的龙头地位，短期内还是不受影响。但对比来看，两家公司普遍存在毛利率下降的问题，广联达从2018年的93.42%下降至2020年前三季度的90.14%，而品茗股份则是从2018年的87.14%大幅下降至2020年81.85%，这也能从侧面反映出一些行业的问题。我国民用领域的住宅建筑受“房住不炒”政策影响增速大幅放缓，而下游产业的增速放缓，将会直接影响上游产业。业务空间受限，利润空间自然也跟着受限，随着各项成本不断提升，毛利率随之下降。

或许广联达也意识到自身的业务局限性，其在2020年10月发布公告称，以4.08亿元收购洛阳鸿业信息科技有限公司90.6726％的股权。广联达原本就持有鸿业科技9.3274％的股权，交易完成后，将全资持有鸿业科技。鸿业科技成立于1992年，一直致力于工程设计软件开发，基于BIM技术为工程行业提供从规划、设计到施工、运维的建筑全生命周期解决方案。总而言之，鸿业科技的强项是数字设计，而广联达目前较成熟的造价产品则是设计的下游，收购此举，则希望广联达能够继续向上延伸获得设计院客户，扩大公司收入来源。