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2022年一季报预减汤臣倍健到底还行不行深度报告

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作为我国膳食营养补充剂行业的知名公司汤臣倍健公司一直以来颇受关注2022年4月1日汤臣倍健发布了2022年一季度预报预计扣非净利润同比下降那么汤臣倍健公司到底怎么样本文汇总了公司近5年的数据从财务分析管理层公司竞争力行业及公司前景公司估值等方面进行深度解析

2022年3月5日汤臣倍健发布了2021年度报告本文依据汤臣倍健2021年度报告对感兴趣的部分做出分析整理分享给大家不足之处望指正

第一部分董事长致股东信

在董事长致股东信中提到2021年汤臣倍健实现销售收入74.31亿元撇除麦优公司并表之后的可比增速是15.38%以及欧睿数据显示2021年中国维生素与膳食营养补充剂VDS行业零售总规模为1892亿元增速约为6.6%汤臣倍健份额为10.3%稳居第一位根据目前的情况我国膳食营养补充剂行业的并未形成一家独大或垄断的竞争格局公司产品与其他膳食营养补充剂公司产品具有同质化特点未来存在竞争加剧的可能

由此可知汤臣倍健公司销售收入增速快于行业增速且市场份额为行业第一具有一定优势然而有一点让人看不懂的是根据欧睿数据2021年中国维生素与膳食营养补充剂VDS行业零售总规模为1892亿元以及汤臣倍健份额为10.3%稳居第一位可以得出2021年汤臣倍健零售规模应为194.88亿元左右而实际2021年汤臣倍健的销售收入为74.31亿元这两个数据之间差距明显但是公司在年报中并未说明

第二部分财务数据分析

资产质量分析

1流动资产各项目情况

资产类型比例变化情况

根据2019年2020年2021年汤臣倍健年报可得流动资产占总资产比例分别为45.71%50.31%56.6%呈现逐年提高的趋势流动资产占比已经超过50%由此可见公司资产结构向轻资产方向发展

存货占比下降

2019年2020年2021年存货占流动资产比例分别为19.5%17.99%11.35%呈现逐年下降的趋势减少了存货占款有利于提高资金利用效率体现公司在把握市场方面更加成熟

其他流动资产占比数额较大但资产质量没有问题

2019年2020年2021年其他流动资产占流动资产比例分别为8.18%35.15%39.05%增长十分明显经翻看年报导致增长的主要原因是公司的大额存单后期公司可能会根据项目进展进行取用该项资产质量没有问题

应收账款和预付账款比例不高

通过分析公司近三年报告可以得到公司在2019年2020年2021年应收账款占营业收入比例分别为2.16%2.69%3.9% 2019年2020年2021年应收账款占净利润的比例分别为2019年亏损未计算10.63%16.45%虽然总体水平不高但也在逐年增长应该警惕2021年公司应收账款总额为302962489.18元应收账款中没有应收票据其中1年以内含1年的为301839637.36元占99.63%公司回款质量较好

值得注意的是公司账上有29.02亿元现金以及购买了较多的理财产品如交易性金融资产2.4亿元和大额存单8.51亿元那么公司为什么还要进行应收款项融资呢不要利息吗

应收账款中前五大经销商占款情况如下表所示

表12021年前五大经销客户收入和应收账款情况

2019年2020年2021年前五大经销客户营收占总销售额的比例分别为27.74%14.37%19.71%2021年度大经销商的应收账款占销售额的比例为6.5%虽然整体水平不高但对比全部应收账款占销售额的比例3.9%来说相对较高说明大经销商拥有一定话语权

在2019年2020年2021年公司预付账款占营业收入比例分别为1.45%2.16%1.83%总体水平不高且较为稳定

2非流动资产各项情况

非流动资产中重点关注了长期股权投资在建工程无形资产商誉其他非流动资产等项目

长期股权投资数额为2.807亿元比2020年增长32.54%增加的主要因素是通过权益法确认的厦门为来卓识股权投资基金合伙企业有限合伙的投资损益未在报告中找到进一步的情况说明

在建工程数额为2.773亿元同比增长151.06%主要是公司4#厂房项目澳洲生产基地营养与健康管理中心和待安装的设备等项目的推进导致公司在扩充产能和深化研发方面加快投入反映公司不满足于现状勇于开拓进取

③无形资产总额为8.058亿元同比减少12.69%主要减项为商标及品牌经营权客户关系减值原因主要为外币报表折算差额未在报告中找到客户关系资产是什么不排除今后这两项继续减值的可能

商誉总额为11.20亿元同比减少7.86%但仍然数额巨大2019年公司曾大幅计提商誉减值如果LSG公司经营状况不理想不排除以后继续减值的可能

其他非流动资产总额为8.826亿元同比增长878.54%数额较大呈爆炸式增长对于这类资产最重要的是看是否具有不贬值的快速变现能力经查阅年报发现其中有8.51亿元为大额存单故该项资产质量比较可靠

3负债情况

公司流动负债和非流动负债均同比减少没有短期借款长期借款等有息负债资产负债率为18.74%属于较低水平财务风险较低再次对公司进行应收款项融资进行质疑

4所有者权益情况

公司在2021年5月向特定对象发行股票1.19亿股募集资金30.91亿元变为资本公积是所有者权益各项变化最大的项目由于公司增加的大量净资产在短期内难以形成盈利造成2021年公司ROE会快速下降

据披露2021年公司定向增发股份价格为26.2元/股至2022年3月31日公司收盘价为21.29元/股定向发行股票浮亏18.74 %

利润质量分析

2021年公司总营收为74.31亿元同比增长21.93%总营业成本55.82亿元同比增长17.68%营收增长略快于成本总体看较为合理

1公司2017年以来营业收入净利润和ROE变化情况

如下表所示 亿元

表2公司从2017年至2021年的营业收入净利润净资产和ROE情况表

2017年以来公司营业收入均实现2位数增长形势喜人也体现我国营养补充剂行业的发展势头除2019年公司计提资产减值16.93亿元导致净利润为-4.15亿元外其余年份均实现净利润的增长同样除2019年以外公司的ROE表现较好即使在2021年公司净资产增长51.77%的情况下仍达到16.76%可见公司的盈利能力很强

2021年公司营业收入中投资收益和营业外收入合计2.83亿元占营业收入的3.8%占总利润的13%相对较为重要其主要来源为大额存单收益和政府补助可以判断公司并不缺钱再次质疑公司为什么还要进行应收款项融资呢同时也对下一年政府补助是否还能有这么多表示担忧

此外我认为公司高新企业证书认定风险较小2022年应可维持15%的优惠利率

2公司线上直营销售快速发展

以产品类型统计片剂粉剂胶囊和其他在2020年经销商的销售总收入为56.02亿元2021年的销售总收入为60.96亿元净增4.94亿元同比增长8.82%仅略快于行业平均增速

2020年公司线上直营的销售总收入为4.73亿元2021年为12.79亿元净增8.59亿元同比增长170.25%属于爆发式增长线上直营销售增长占总增长量的63.49%是公司销售增长的最主要来源

此外经销商销售收入占比2020年为91.91%2021年为82.03%下降9.88个百分点销售模式逐步优化然而通过经销商销售仍然是公司的支柱销售方式而且经销商渠道毛利低于直营模式因此线上直营销售模式应成为公司着重发展的方向

3公司现有产能仍有提升空间

如下表所示

表32021年汤臣倍健部分主要产品产能及实际产量

报告显示2021年公司实际产量距离最大产能还有很大空间由于公司在2021年大部分品类实际产量下降故按2020年计算片剂产能利用率约79%左右胶囊约为62.5%仍有较大利用空间对于公司库存减少报告中解释为调整公司的库存战略推进柔性生产对于公司的低库存战略我持肯定态度由于粉剂及其他的实际产能与实际产量在报告中使用的单位不同无法直接比较故没有列出和比较

4营业成本各项目的变化情况

如下表所示 亿元

表42019年-2021年汤臣倍健营业成本各项占比变化表

通过上表可以看到公司营业成本维持在44%—48%之间变化占比较为稳定研发费用占比缓步降低销售费用增长较快占比增加明显特别是2021年销售费用同比增长6.6亿元增幅为36.3%对比营业总收入同比增长21.93%显示销售效果相对略降通过查阅年报可以看到销售费用增长主要原因是员工工资福利增长1.69亿元市场推广费增长2.37亿元和平台费用增长3.97亿元的增长而广告费用则下降1.87亿元从公司此项花费上可以看出公司调整营销战略加大了在平台上的投入降低广告支出并且取得了一些效果

值得关注的是公司的管理费用无论是绝对值还是占比在2021年均出现下降在年报中可以看到下降的主要是工资福利和股权激励

现金保障及运用能力分析

通过公司近3年的现金流量表和利润表可知公司近3年经营活动产生的现金流量均大于营业总收入反应公司营收回款质量较好

经营活动现金流出各项目占比变化情况见下表

亿元

表52019年至2021年经营活动现金流出各项占比变化表

通过上表可以看出购买商品接受劳务支付的现金占比有所下降推测是因为公司调整库存战略实施柔性生产导致支付其他与经营活动有关的现金绝对值和占比逐年增长经查主要为付现的期间费用导致包括品牌推广费终端及经销商费用差旅费等由此亦可应验公司正在大力推广线上营销导致

此外除2019年公司大额计提减值亏损外2020年2021年公司净利润均小于经营活动产生的现金流量净额 2019年如果剔除计提减值16.93亿元公司的净利润约为12.78亿元亦小于2019年经营活动产生的现金流量净额15.37亿元通过表中数据还可发现各年公司经营活动现金流入均大于营业总收入可见公司经营活动现金流量质量较高

投资活动和筹资活动产生的现金流量分析略

资产利用效率情况

如下表所示

表6 近3年汤臣倍健总资产周转情况数据来源东方财富证券

由表中可以看到公司近3年总资产周转天数先降后升出现起伏其原因与公司定增导致总资产增加有因果关系

公司的营业周期持续缩短体现公司的营运管理还是比较有水平的

第三部分管理层的情况

公司在2021年受到证监会行政监管措施决定行为

关于对汤臣倍健股份有限公司梁允超林志成吴卓艺唐金银采取出具警示函措施的决定202169号

表72021年公司被处罚及整改情况

公司虽然按规定进行了整改但是未在年报中说明发生上述问题的原因可以从侧面反映公司在内部治理及诚信方面存在欠缺

公司高管持股及增减持情况

2021年公司年报中共计列示董事监事和高级管理人员15人其中持有公司股份的仅有董事长梁允超副董事长梁永生董事总经理林志成董事汤晖副总经理陈宏副总经理蔡良平等6人共计持股75.369亿股我们不清楚其他高管没有持有公司股份的理由是什么也尊重他们的个人意见然而2021年度上述高管共计减持249万股没有增持情况此外公司重要股东孙晋瑜减持243.9万股预计减持额超亿元

表82021年汤臣倍健公司高管及重要股东增减持情况

我们很难说高管们减持仅为改善生活可能也包含部分对公司未来的预判

警惕管理层盲目扩张主义倾向

公司还在进行定向增发扩充产能公司产能利用率尚有较多提升空间公司应加大研发和营销力度以研发提升核心价值和护城河以营销提升公司销量而不应盲目扩张片面追求规模

第四部分公司竞争力分析

行业内竞争情况简述

汤臣倍健能够做到国内行业第一说明公司在行业内具有较强的竞争力然而并不意味着公司具有价值投资者梦寐以求的坚固的护城河类似苹果公司膳食营养补充剂行业有众多的公司部分国际企业在国内已经深耕多年拥趸较众例如安利拜耳Swisse健安喜等国内大型药企也有介入如北京同仁堂修正康恩贝等等不再列举一句话汤臣倍健生产的产品这些公司也可以生产而且区别不大有些甚至还要比汤臣倍健的好因此汤臣倍健并不具备独有的产品提价权因为你一涨价你的客户就可能成为别人的客户了

汤臣倍健之所以能够做到行业第一和自身的营销密不可分特别是公司前期曾聘请姚明作为形象代言人为公司品牌形象的塑造奠定了良好的基础助力公司形成了基于良好品牌形象的弱客户黏性也使品牌形象成为公司竞争力的一大支撑

2021年底公司聘请谷爱凌为代言人寄希望于冬奥会的焦点流量我们认为维持住国内地位难度不大开拓国际销量还要看实效目前不敢妄自猜测

公司在产业链中的地位情况

前文所述公司在2021年经销商销售收入占比为82.03%2021年前五大经销客户营收占总销售额的比例为19.71%由此可见通过经销商销售是公司的主要销售方式也说明大经销商拥有一定话语权2021年度大经销商的应收账款占销售额的比例为6.5%占比不高虽然没有向经销商预收货款但个人认为在公司产品销售比较好的条件下经销商上没有机会行使话语权

公司在年报中提到公司的原材料较为分散但是年报中披露公司前五名供应商合计采购金额占年度采购总额比例达30.11%集中采购可以谈个好价钱如果公司没有储备其他货源也可能在未来对公司原材料价格形成不利影响

2021年公司的销售毛利在66%左右东方财富数据从侧面反应公司在对原材料进行加工后的附加值水平还是不错的

第五部分行业及公司前景分析

中国营养学会发布的中国居民膳食指南科学研究报告(2021)指出我国居民营养状况和体格明显改善但身体活动水平显著下降超重肥胖及膳食相关慢性病问题日趋严重www.51xianjinliu.com » 2022年一季报预减汤臣倍健到底还行不行深度报告

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