双汇发展肉制品加工和屠宰行业龙头

双汇发展(000895)：每股净资产 6.58元，每股净利润 1.4元，历史净利润年均增长 17.45%，预估未来三年净利润年均增长 15.66%，更多数据见：双汇发展000895核心经营数据

双汇发展的当前股价 31.49元，市盈率 22.42，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 3.5%；20倍PE，预期收益率 38.01%；25倍PE，预期收益率 72.51%；30倍PE，预期收益率 107.01%。

2021年报

#投资炼金季#

文章摘要：我国肉制品行业已进入成熟期，是高质量发展的时期，以存量市场为主。增量来源主要为低温肉和冷鲜肉，高温肉渗透率提升。

屠宰业处于成长期，非洲猪瘟的存在将重塑猪肉产业链格局，屠宰行业集中度有望加速提升。规模企业未来屠宰规模的不断增长有望提升产能利用率、推动单位固定成本下降，从而促进规模屠宰企业利润实现提升，行业实现健康发展。

1.企业分析

1.1行业所处阶段

在年报中搜索“业务概要”，可知看到，双汇是属于屠宰和肉制品行业。

1.1.1行业所处的地位

双汇是农业产业化国家重点龙头企业，总部在河南省漯河市。双汇在全国18个省（市）建有30个现代化肉类加工基地和配套产业，形成了饲料、养殖、屠宰、肉制品加工、调味品生产、新材料包装、冷链物流、商业外贸等完善的产业链，年产销肉类产品近400万吨，拥有100多万个销售终端，每天有1万多吨产品销往全国各地，在全国绝大部分省份均可实现朝发夕至。双汇品牌价值704.32亿元，连续多年领跑中国肉类行业。

1.1.2肉制品行业

1.1.2.1高温肉制品

肉制品是指用畜禽肉为主要原料，经调味制作的熟肉制成品或半成品。也就是说所有的用畜禽肉为主要原料，经添加调味料的所有肉的制品，不因加工工艺不同而异，均称为肉制品，主要包括：香肠、火腿、培根、酱卤肉、烧烤肉、肉干、肉脯等。按照肉与肉制品术语的国家标准，肉制品分为中式肉制品和西式肉制品两大类。其中，中式肉制品又可分为腊肉、肉铺、肉干等。

经过四个阶段的发展，我国的肉制品消费取得了长足的发展。但从发达国家肉制品的发展历程看，我们还处于发达国家肉制品消费过程的第二阶段。主要特点在于：肉制品消费数量增加，比较关注品种和口味。但距离发达肉制品消费国的重视营养、品牌、情景消费等特点还有较大的差距。

从我国高低收入人群购买肉及肉制品的量值看，高收入人群较中低收入人群的消费保持在1.3-1.5的倍数。可以预期，未来随着收入的提升，中低收入人群带动肉制品消费增长的空间还很大。

我国肉制品消费特点：较发达国家所处阶段

产业链方面，肉制品产业链上游为禽类养殖及畜牧养殖厂；中游为生猪屠宰企业及肉制品加工企业；下游产业为农贸市场、商超以及门店等，最后将低温、高温肉制品分销给终端客户。

肉制品行业产业链

受制于冷链基础设施的发展，国内低温肉制品发展滞后于高温肉制品，随着国内冷链铺设逐步推进，加之低温肉制品新鲜、健康、口感佳等属性符合消费趋势，低温产品在肉制品中的比重呈现上升趋势。

高温肉制品和低温肉制品对比

1.1.2.2低温肉制品

低温肉有望成为下一热点低温肉有望成为下一热点。肉制品产量方面，2017年我国肉制品产量突破1600万吨，其中低温肉制品及中高温肉制品产量分别为1072、595万吨，占比分别为64.3%、35.7%，从市场份额方面来看，低温肉制品市场份额持续提升，由于低温肉具有口味鲜嫩且影响丰富的特点，复合消费升级及健康化发展趋势，低温肉制品有望成为下一热点。

1.1.2.3冷鲜肉

冷鲜肉为大趋势，需求有望进一步释放。猪肉产品分为热鲜肉、冷鲜肉及冷冻肉，我国冷鲜肉市场占比较低，距发达国家的90%存在较大差距，而热鲜肉在市场上占主导地位，但冷鲜肉需求有望进一步释放，主要原因为：

1）渠道方面，由于热鲜肉加工便捷且价格便宜，主要在农贸市场销售，但随着消费升级、城镇化加速、消费观念转变，贴近社区的现代渠道（商超、加盟店等形式）将实现冷鲜肉对热鲜肉的逐步替代；

2）消费观念方面，由于之前对冷鲜肉宣传不到位，大部分消费者认为热鲜肉为最新鲜营养的肉，随着宣传的加强，消费者消费冷鲜肉的习惯有望逐步建立。在经历了非洲猪瘟疫情之后，消费者对品牌肉将更为信任，部分消费者会购买在专卖店及商超里销售的冷鲜肉。

1.1.3屠宰行业

1.1.3.1屠宰行业分散度高

需求端来看，品牌肉将更受青睐。2018年我国猪肉消费总量为5573万吨，人均消费量为39.9公斤，虽然近年来猪肉消费总量及人均消费量均逐步下降，但我国猪肉消费仍占国民肉类消费的86.3%，在非洲猪瘟的背景下，预计未来猪肉消费总量仍会进一步下降，但但消费者对猪肉消费观念正逐步从有肉吃转向吃好肉，因此高品质的品牌肉将备受青睐。

供给端来看，我国目前生猪屠宰行业分散度高。相较于发达国家屠宰行业集中度（美国CR5为68%、法国及英国CR4高于20%，德国CR8为65%），我国屠宰业呈现集中度低特征。虽然双汇为屠宰业头部企业，但2018年屠宰量仅占生猪定点屠宰企业屠宰量6.7%，占市场总量不足3%，但市占率仍呈上升态势，未来发展空间大。

1.1.3.2非洲猪瘟利于规模化屠宰企业，有望进一步推动行业整合

非洲猪瘟的存在将重塑猪肉产业链格局，屠宰行业集中度有望加速提升。非洲猪瘟爆发以来，我国已发布了多项打击私屠滥宰、扶持规模企业的政策，比如2018年12月国家多个部门共同发布的《关于开展打击私屠滥宰防控非洲猪瘟保证生猪产品质量安全专项治理行动的通知》，通知中表示将在2018年12月到2019年5月，在全国打击私屠滥宰，生猪规模屠宰场屠宰生猪比例提高1个百分点，并完成一批生猪规模屠宰场标准化创建。在政府加大力度打击、养殖成本提升的背景下，私屠滥宰的下降利于提升行业集中度。非洲猪瘟虽然对于行业来说是一场危机，但对于规模企业来说确实难得的机遇。

猪瘟爆发后，政府加强支持规模企业发展力度、散养户加速出清造成私滥屠宰成本提升、居民品牌意识不断加强均利好规模养殖企业的长期发展，此外，规模企业未来屠宰规模的不断增长有望提升产能利用率、推动单位固定成本下降，从而促进规模屠宰企业利润实现提升，行业实现健康发展。

资料来源：南方都市报、东方头条，川财证券研究所

肉制品行业的行业收入近几年的复合增速也可以大致算出来是5.98%。

综上可知:肉制品行业目前处于成熟期。

由图13，推测出屠宰行业目前处于成长期。

得出结论:双汇发展所在的肉制品行业所处的阶段是成熟期，所在的屠宰行业所处的阶段是成长期。

1.2行业市场规模

从我国肉类加工行业情况来看：2019年我国生猪行业受到非洲猪瘟影响猪肉产量下降，肉制品行业也因此下降。数据显示，2019年我国肉制品产量约1580万吨。进入2020年，我国生猪产能恢复进度好于预期，猪肉市场供应逐步增加，供给紧张局面有望得到进一步缓解。需求方面，复工复产有序推进，猪肉消费需求充分释放。随着市场供需稳定，猪肉价格趋于平稳。2020年我国肉制品产量应该有所上涨，但由于上半年新冠肺炎疫情的影响，今年肉制品产量或将于去年持平。

从市场规模来看，近年来我国肉制品行业市场规模呈稳定趋势发展。2019年肉制品行业市场规模约为19003亿元，据预测，2020年我国肉制品各样市场规模将突破20000亿元。

1.2.1我国肉制品行业至少还有2倍以上发展空间

我国为肉类生产及消费大国，其中肉类产量占世界总量约三分之一，猪肉市场空间最大，占比超60%，受非洲猪瘟影响，据国家统计局数据显示，2018年、2019H1肉类产量分别较去年同期下降0.3%、2.1%，其中2019H1猪肉产量下降5.5%。肉制品行业收入方面，据数据显示，2018年肉制品行业收入为672亿元，同比增长3%；2019Q1肉制品行业收入及净利润分别为173、15亿元，分别同比增长6%、20%，肉制品行业在猪肉产量明显下降的背景下，仍实现稳定增长显示肉制品较为刚需。

国肉制品率仍有较大提升空间，行业规模至少还有2倍以上发展空间。从全世界角度看，肉制品占肉类消费比例普遍在45%以上，而2018年我国肉制品消费量仅占肉类约20%，对标世界水平，我国肉类至少还有2倍以上发展空间。

1.1.2肉制品加工行业未来发展前景

（1）低温肉制品将更受消费者的青睐

低温肉制品具有鲜嫩、脆软、可口、风味佳的特点，且加工技术先进，在品质上明显优于高温肉制品。随着人们生活水平的提高及健康饮食观念的强化，低温肉类制品将在肉制品市场上占据主导地位。近年来低温肉制品逐渐得到越来越多消费者的喜爱，并且发展成为肉类制品消费的一个热点。由此可见，未来低温肉制品将更受消费者的青睐。

（2）积极开发保健类肉制品

随着我国经济的快速发展以及人们生活水平的不断提高，人们对饮食以及健康的重视度也越来越高，尤其对于功能和品质兼具的保健食品需求量日益增大，具有低盐、低脂肪、低热量、低糖以及高蛋白质特点的肉类制品具有广阔的发展前景。保健型的肉类制品，例如：女士保健型，儿童生长益智型，中老年保健型等肉类制品的开发以及应用，将会日益受到人们的广泛青睐，因此，也是目前我国肉制品加工业的又一发展趋势。

（3）肉制品冷链物流体系不断完善

肉制品产业离不开物流调运。近年来，我国鼓励畜禽养殖、屠宰加工企业推行“规模养殖、集中屠宰、冷链运输、冷鲜加工”模式，提升畜禽就近屠宰加工能力，保证肉制品品质。建设畜禽产品冷链物流体系，减少畜禽长距离移动，降低动物疫病传播风险，维护养殖业生产安全和畜禽产品质量安全。未来，随着技术的进步，冷链物流配送体系将会更加完善。

（4）规模化、现代化水平逐步提高

目前，国外的食品工业多已形成完整的产业体系，具有高度的规模化及现代化水平。而我国肉制品产业生产过于分散、单位规模较小、生产方式较为落后。其中肉制品加工业多为作坊式小批量生产，大型加工企业数量不多，且多以屠宰加工为主，进行精深加工及副产品综合利用的企业很少。因此，加大政府扶持力度，建立以肉制品加工业为核心，涵盖养殖、屠宰及精深加工、冷藏储运、批发配送、制品零售、设备制造及相关高等教育和科学研究的完整产业链，提高肉制品行业的规模化及现代化水平，有利于进一步促进肉制品行业的高速发展，缩短与国外发达国家的差距。

1.2.3肉制品行业发展方向

肉类以其全面丰富的营养和独特诱人的口感成为人类必不可少的食品资源，然而，随着人口的增加和生活水平的提高，肉类资源逐渐供不应求。而植物基肉制品在节约资源、保护环境和促进人体健康等方面与肉类相比有其巨大的优势，希望将来为广大消费者所接受并喜爱，成为一种必不可少的餐桌食品，以实现“更健康、更安全、更营养、更美味、更高效、更持续”为特征的未来食品的目标。

植物基肉制品是一个极具潜在价值的未来食品发展方向，其核心的生产技术是高水分挤压及风味调控。目前国外植物蛋白市场已初具规模，并还在不断改进和扩大产品的适用范围及市场规模。

1.3行业竞争格局

在养殖散户时代，规模屠宰肉制品企业缺乏稳定的猪源、相比于小屠宰场存在成本劣势、产品更贵带来销售压力。养殖规模化促进屠宰肉制品的规模化，屠宰肉制品的规模化反哺养殖规模化。

从屠宰市场的市场占有率来看，双汇发展市场占有率排名第一，占比为2.4%，雨润、金锣、众品食品市场占有率均为1.1%。

2019年中国屠宰行业市场占有率分布情况

资料来源：公开资料整理

我国肉制品行业集中度相对较高，龙头优势更为明显。双汇作为最大的肉制品加工企业，一直独占鳌头。

从肉制品市场占有率来看，双汇发展市场占有率仍然位居第一，市场占有率达到18.1%；其次，金锣占比6.2%；众品食品和雨润市场占有率分别为3.3%和1.3%。

从产品来看，高低温行业竞争格局相差较大。高温肉制品中，双汇市场份额超过一半，达到60%。而低温肉制品，因为受到冷链物流等因素的影响，相对分散，龙头双汇占比仅15%。

2019年中国肉制品行业市场占有率分布情况

资料来源：公开资料整理

1.4企业护城河

1.4.1品牌优势

2021年，双汇入选“BrandZ™最具价值中国品牌100强”、“中国品牌价值500强”、“财富中国500强”，荣获“中国肉类食品行业最具价值品牌”、“中国肉类食品行业先进企业”等多项荣誉。“双汇”连续多年一直为肉类加工行业最具影响力的品牌之一，在广大经销商和消费者中形成了良好的口碑。

1.4.2成本优势

公司一直坚持以屠宰业和肉类加工业为核心，向上游发展饲料业和养殖业，向下游发展包装业、商业，配套发展外贸业、调味品业等，形成了主业突出、行业配套的产业群，具有突出的集群效益和协同优势。

双汇发展的总资产、营业收入和毛利率三者均在行业前三名，说明双汇发展拥有规模经济的护城河。

1.4.3独特资源

（1）工艺和技术优势

公司先后从欧美等发达国家引入先进的技术设备，建设现代化加工基地，推动工艺技术和装备不断升级，始终保持行业领先优势。

公司拥有国家级的技术中心、国家认可实验室和博士后流动站，技术研究、产品开发和创新能力居行业前列。公司持续在产品的创新研发领域进行投入，目前已开发了适应全国性市场及地方特色市场的火腿肠、火腿、香肠、罐头、酱卤熟食、餐饮食材、生鲜产品等1000多个产品。强大的综合研发能力确保公司在生产加工技术和新产品开发方面始终领先于竞争对手，保持了企业强大的活力和竞争优势。

公司拥有国家级的技术中心、国家认可实验室和博士后流动站，技术研究、产品开发和创新能力居行业前列。公司持续在产品的创新研发领域进行投入，目前已开发了适应全国性市场及地方特色市场的火腿肠、火腿、香肠、罐头、酱卤熟食、餐饮食材、生鲜产品等1000多个产品。强大的综合研发能力确保公司在生产加工技术和新产品开发方面始终领先于竞争对手，保持了企业强大的活力和竞争优势。