安井食品(603345)：每股净资产 20.76元，每股净利润 2.84元，历史净利润年均增长 25.31%，预估未来三年净利润年均增长 31.41%，更多数据见：安井食品603345核心经营数据 安井食品的当前股价 129.42元，市盈率 53.24，未来三年的估值假设和预期收益率如下：15倍PE，预期收益率 -25.3%；20倍PE，预期收益率 -0.41%；25倍PE，预期收益率 24.49%；30倍PE，预期收益率 49.39%。 安井食品的年报整体来说还是朝着预期的方向发展，收入依旧保持了较快的增速，有意思的是原材料价格上涨对安井几乎没有影响，但扣非净利率却只增长了0.5%，这是什么原因造成的呢？ 先看下收入构成，21年菜肴类占比达到了15%，是增幅最快的，也反应出安井食品在预制菜领域发力的成果。其他的传统主力产品鱼丸、肉丸、米面也保持了20%的增长，很不容易。 2021年产能增长了30%，产能利用率依旧接近100%的满产状态。而存货周转率、应收状况周转率等运营指标并没有恶化，说明增长是健康的。 从产品销售的单价来看，除了菜肴类制品，其他产品的售价基本保持稳定。 但在销售快速增长，单价稳定的情况下，毛利率却在下滑。 一开始会想到是受原材料成本影响，去年上游大宗原材料涨价是共识，安井等企业也借此在四季度纷纷宣布涨价，但结果并不是，至少原材料涨价不是毛利率下降的最重要因素。 2021年采购的原材料中油脂类和分离蛋白涨幅最大，但这两项原材料采购金额占整体采购量也就17.2%左右，占采购金额超过65%的鱼类、肉类采购单价反而是下降的。 所以年报里，企业对毛利率波动的解释并没有把原材料成本的影响放在首位： “报告期内，公司毛利率同比减少3.56个百分点，主要系人员工资成本增加、生产投入增加、运费增加等因素导致成本增加，另新增冻品先生及新宏业公司毛利率低于公司原主营业务。” 人工成本的上涨是个不可逆的因素，随着规模的增大，如果人工成本的增速超过收入的增速，说明可能出现了规模不经济的现象。规模不经济可能是内部的管理效率降低造成，也有可能是行业竞争加剧，人工成本无法向下游传导所致。 对比细分产品的成本构成，来看直接人工、原材料和制造费用的变化。安井食品的速冻鱼糜、速冻肉制品、速冻米面制品在2019年的时候收入增幅几乎都超过了人工成本和制造费用增速，在速冻米面这个领域，收入增速还超过了原材料的增速，但2020年开始趋势发生变化，人工成本增速很快，到了2021年，收入增速远不及人工成本、制造费用的增速，原材料虽然也在上涨，但影响是最小的。 年报提到的另外一个影响综合毛利率的因素就是增冻品先生及新宏业公司毛利率低。菜肴制品的毛利率确实比较低，只有不到15%。这有可能是和冻品先生的销售模式有关，冻品先生采用以轻资产运作模式整合上游中小食材厂家，为冻品先生贴牌生产。所以在菜肴类制品的成本结构里，有大量的外购成本，2021年外购成本金额较上年同期增长391.50%，在总成本构成中，占比从1.69%上升到5.97%。 至于运输环节，运输费用率2021年依旧是下降的，2020年前的运输费用记在销售费用里，2020年后记录在成本里，单独拆分出来看，运输费用率持续下降，从2015年到现在下降了约40%。 所以安井2021的毛利率降低是生产环节的规模不经济和菜肴制品的毛利率较低造成。2022年由于产品收入提价，毛利率水平开始回升，这已经体现在22年1季度的数据中了。 成长到一定规模的企业，最终都是比拼供应链管理的能力，这里的供应链是指从采购到销售完整的环节。安井食品的产品毛利率比较低，供应链上任意一个环节的改善都会反应在利润率上。作为龙头企业，安井在速冻食品领域可能也是精益化管理能力最强的了。 在过去这几年快速发展的过程中，安井在销售效率的提升是最为明显的，主要表现在经销商的人均销售额大幅提升（2020年开始预制菜业务开拓了新的经销商，单个销量有所下滑），运输费用率大幅下降，这是这几年安井食品的净利润增幅快于收入增幅的原因。 那么未来传统业务在销售环节的效率还有多少提升的空间？生产环节的效率是否能得到提升，还是已经到极致了？传统业务也许不会再出现利润增幅快于收入增幅的节奏了，这是之前分析的时候忽略的一个点。 作为第二增长曲线的菜肴业务收入增速很快，但处于开拓期，盈利能力还没有体现。预制菜的商业模式也不同于安井之前的业务模式，是否能建立起自己的竞争优势，还有待观察。 2021年一季度虽然因为提价的缘故，毛利率水平回升，收入同比还增长了24.2%，似乎疫情没有任何影响。但根据此前的交流既要，安井一季度1月份销量不错，占了整个一季度销售额的50%，2、3月销量都在下滑，疫情在3月加重，3月收入占比少，影响比较小。4月上海封城，疫情的影响加重。华东地区销量占安井整体销售额接近50%，安井食品以B端餐饮为主，餐饮店受到重创。对于C端来说，在疫情期间，团购食品都以主食类产品为主，鱼丸肉丸等产品比较少见。所以二季度的业绩我是不乐观的。 但疫情会加速C端消费者对预制菜的认识和B端客户对预制菜、冷冻食品等的依赖。所以长期来看对供应链管理能力较强的龙头企业还是促进作用。 作者：Elexandra原文链接：https://xueqiu.com/8803854061/218954853 转载请注明：www.51xianjinliu.com » 安井食品2021年年报解读 喜欢 (1)or分享 (0)
