安井食品2021年度财务报告分析 2 对资产的质量管理与竞争力分析

安井食品(603345)：每股净资产 20.76元，每股净利润 2.84元，历史净利润年均增长 25.31%，预估未来三年净利润年均增长 31.29%，更多数据见：安井食品603345核心经营数据

安井食品的当前股价 135.3元，市盈率 55.66，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -28.75%；20倍PE，预期收益率 -5.0%；25倍PE，预期收益率 18.76%；30倍PE，预期收益率 42.51%。

二、对资产的质量、管理与竞争力分析

我们之所以要单独分析母公司，而不只对整个集团进行分析，是由于母、子公司均是独立的法律主体，即便母公司对其子公司拥有实质性的控制权，也不能动用子公司的资产去偿还母公司的债务，（当然母子公司可以通过担保，形成债务连带，但这不影响母、子公司法律主体独立性和债的独立性）。同时在计算公司的基本财务比率时，之所以采用母公司报表数据而非合并报表数据，也是因为有些指标对于合并报表来说并不适用。因此，一些衡量偿债能力的指标，如流动比率、速动比率、资产负债率等，对于合并报表来说并不具有个体化意义，更不能用这些指标来反映整个集团的偿债能力。另外，在母、子公司经营范围存在较大差异的情况下，如格力电器母公司属于典型的制造业，而其子公司中有一家是财务公司，合并报表的存货周转率、经营性资产周转率以及毛利率等指标显然失去了意义，更不适合在同行业间进行比较。然而，绝大多数的上市公司仅披露了合并报表附注，并没有同时披露母公司报表附注（仅对个别项目加以附注说明），这就给我们进行财务指标分析和项目质量分析带来一定的障碍。

（一）资产负债表总体状况

1．资产的规模变化

在资产方面，母公司资产负债表显示，安井食品资产总额从年初的42.91亿元增加到年末约47.46亿元，增加4.55亿元，增长10.61%；合并资产负债表显示，整个集团资产总额从年初的70.96亿元增加到年末约87.71亿元，增加16.75亿元，增长23.6%。母公司和整个集团资产均有增长，合并资产增长远远大于母公司资产，显示出安井食品可以利用的资源在增加。

从母公司经营性资产为6.17亿元，占总资产比约为13%，占比不断降低。应收账款、预付账款、其他应收款等科目均小于合并数据，不存在具有投资和集团资金管理色彩。母公司有小金额的短期借款和加大金额的长期借款等债务融资活动。此外，流动资产中还有一项没有战略意义的投资性项目—交易性金融资产。

从集团运营资本的结构来看，其规模较大，为70.58亿元，占总资产比约为80%，且规模和占总比例逐年增加。其中存货、应收款项、固定资产、无形资产、在建工程等规模在比也都很高。集团是典型的经营主导型发展战略。

（二）货币资金项目质量分析

从母公司报表的总体规模来看，公司货币资金由年初的1.30亿元变到年末的2.2亿元，占总资产比由3.02%上升到4.63%，资金仍有所紧张。同时，母公司长期借款激增1.38亿元，通过分析现金流量表考察，本年度货币资金增加主要是筹资活动产生的现金流量净额增加1.05亿元。

从合并报表的总体规模来看，公司货币资金由年初的8.32亿元上升到年末的11.45亿元，占总资产比由11.73%上升到13.06%，其中用途限定的其他货币资金约0.7亿元（见合并报表附注中的“货币资金”项目附注），实际可自由支配的现金期末余额较高。现金余额当期的具体变化原因通过分析现金流量表，主要是经营活动产生的现金流量净额5.38亿元以及投资活动产生的现金流量净额-2.16亿元。集团长短期负债合计约为4亿元，货币资金能够偿还债务。

前文通过利息收入的测算，得出母公司利率约为1.95%，集团整体利率约为1.36%，都在正常范围内。货币资金的真实性基本可靠。

（三）营运资本管理与企业竞争力——存货与债权分析

1．存货管理与竞争力。

为进行存货质量与存货周转管理的分析，我们计算了

安井食品

存货周转速度并展示前面计算出来的毛利率信息（

计算存货价值时，合并报表我们根据年报，采取了包含减值准备的账面余额，而母公司数据因无法获取相关数据，则采用了剔除减值准备后的账面价值；同时

计算平均存货时，我们用到了

安井食品上以前年度年

报信息

。下文中的固定资产、无形资产、应收账款等采用相同处理

）

。

（1）存货周转速度、毛利率变化与企业竞争力。

母公司的数据显示，近三年年母公司的存货周转速度在不断提升，这种加快还伴随着营业收人总体增长和毛利率降低。

合并报表的数据显示，整个集团的存货周转速度仍在不断提升，这种放缓也是伴随着营业收入显著增长和毛利率的下降。考虑到母公司的情况（母公司的毛利率低于整个集团的毛利率，且非经营主导发展），集团内子公司毛利率上升、存货周转速度上升的情况。

从整体来看，安井食品的存货周转与毛利率都维持在一个正常的水平，其存货周转的上升与毛利率下降，说明其产品的市场竞争力在下降，原因或为成本上升或者没有转移定价的能力，反映了企业定价能力低、产品替代品多。

（2）存量存货自身的质量。

先看一下合并财务报表附注中期末存货的相关信息，其中存货构成。

关于存货质量，可以从两个方面来考虑：

第一、存货的规模和结构变化。由于期末存货中，虽然母公司存货比重不大，只有10%，但考虑到整个集团业务比较单一，因此，合并报表的结构信息可以一定程度上解释母公司存货的结构和规模变化。从结构来看，在期末存货中，原材料（期初为 8.83亿元）、发出商品（期初为5.12亿元）和库存商品（期初为2.38亿元）占了绝大部分。我们据此可以推断母公司的产存货结构也是这样的基本关系。

第二、存货减值准备的计提规模与存货周转状况。同样，安井食品并没有单独提供母公司这方面的信息，只是提供了合并报表的信息。信息显示，存货减值均来自产成品（库存商品和发出商品），且新并购企业所引起的存货减值并不多。考虑到母公司2021年存货周转速度比2020年有所加快（周转加快的存货质量一般较高)，因此，尽管我们无法得知母公司存货减值的具体信息，但综合各方面信息来看，母公司的存货质量应该还是比较高的。

2．以存货为核心的上下游关系管理。

（1）购货付款安排。

为了考察安井食品2021年度的购货付款安排，我们把部分报表信息列示如下

母公司资产负债表的数据显示，安井食品预付款项规模极低，比上年大幅下降了0.28亿元。安井食品年末存货约为2.58亿元，应付票据及应付账款约1.68亿元。这意味着母公司期末2.58亿元的存货中，约1.68亿元是赊购的。其他约 0.9亿元的存货，要么已经支付了款项，要么是由生产过程的折旧和工资等转化过来的。

合并年报显示，其结构同母公司报表数据一直。集团的预付账款规模也不大，约为0.92亿元，比上年增加0.09亿元。年末存货约为24.25亿元（账面余额），应付票据及应付账款约16.52亿元。同样意味着母公司期末24.25亿元的存货中，约16.52亿元是赊购的。其他约 7.7亿元的存货，要么已经支付了款项，要么是由生产过程的折旧和工资等转化过来的。

从规模来看，不管是母公司还是集团的存货的大部分是由应付账款推动的。这说明安井食品在存货采购方面是有一定欠账能力的，安井食品在存货采购和生产环节占用的资金并不多。这种存货多、相应负债较少的态势，安井食品年初、年末保持了一致。母子公司之间保持了一致。

实际上，存货采购方面的欠账能力问题，既要考虑存货与预付款项、应付票据与应付账款的动态对应关系，还要考虑企业的行业特点和业务特点。

（2）销售回款安排

为了考察公司的销售回款状况，我们要关注一下公司与销售回款有关的各项目年末、年初的变化状况

第一，分析债权账龄和回款情况。

母公司应收账面价值为0元，结合年报附注，其有小规模规模的应收账款原值（20万左右），全部计提了减值准备。和12亿的应收相比，说明母公司债权回收总体是很良好的。

集团层面，应收项目（应收票据与应收账款之和）从年初约3.7 亿元增加至年末约5.74亿元，增加了约 2 亿元，根据披露，其中账龄一年内的债权在5.69亿元，也就是说数量上的对应关系是当年的赊销款基本全部收回，当期通过赊销又产生并增加了一部分债权。注意的是，合并利润表营业收人当年比上年有了20亿元增长，而安井食品的债权增加约 2 亿元是在公司业务增长的条件下产生的。当前债权规模的增加与企业营业收人的增长相对应，说明企业营业收入的增长主要是通过较宽松的销售信用政策来推动的；通过账龄分析，说明安井食品的债权管理能力较好，回收状况一般。

第二，分析债权结构的变化。观察应收项目的结构，我们就会发现无论是母公司还是整个集团的债权结构有这样的特点：质量较髙的应收票据规模基本没有，质量较低的应收账款规模较大。且从应收账款规模在扩大，说明安井食品对下游销售商的议价能力较弱。

第三，分析债权的减值情况。母公司因营收账款基数极小，规模在20万元左右，几乎全额计提了坏账。在集团层面近两年营收账款的减值都在5.4%，未出现大规模坏账，结合公司的坏账计提比例（未逾期计提5%），说明整个公司债权质量较高，坏账计提比例符合行业一般标准，没有通过该科目操纵利润。

第四，考察预收款项年末与年初的变化。安井食品的预收款项不论是母公司还是整个集团近两年都为0元，之前还有数亿规模的款项。与之对应的是营收增加，安井食品没有预收款规模，说明了安井食品在销售方面的竞争力下降。

总体来看，在安井食品业务规模出现一定幅度增长的情况下，安井食品的商业债权同步，与此同时没有任何预收款项，因此，公司整体上销售回款的管理较好，但是产品竞争能力较低。

结合前面分析的付款安排情况，我们可以得出结论：在存货采购方面，安井食品有一定的利用供应方资金的能力，安井食品在存货上占用的资金不多；在销售回款方面，安井食品赊销债权规模在不断扩大，金额大于存货采购理由的资金，账龄管理能力不错，回收状况一般。因此，从整体来看，安井食品的销售回款不足以支撑经营活动产生现金流量，企业自身经营活动的造血功能较为一般，可能需要一定的融资。

3．营运资本管理与企业竞争力小结。

根据以上对公司营运资本管理与企业竞争力的分析，我们可以得出如下结论：

首先，从整体结构上看，就运营资本内部结构而言，母公司和整个集团高度相似，说明其经营业务高度相同，企业的营运资本主要是与公司自身经营活动有关的项目。

其次，在营运资本中与公司经营活动有关的诸因素中，母子公司存货的基本盈利能力（主要考察毛利率）一般，存货的质量较好（主要考察存货的结构和减值计提与存货周转)。

再次，在企业的上下游关系管理中，企业的收款能力较一般，不足以支撑企业经营活动所需的资金。在购货付款方面，企业的存货则有能力占用供应商资金。

再次，说明安井食品母子企业的经营业务，处在一个竞争激烈的传统行业，越在产业链的下游越能占用上游企业的资金，而安井食品自身产品竞争能力不强，缺乏对下游的议价能力，毛利率的下降和营收项目不断增加，说明企业营业收入的增长主要是通过降价或是无法转移增加的成本，以及宽松的赊销政策带来的。

最后，企业经营现金流不足以实现自身业务的顺畅发展，需要部分融资。

（四）长期股权投资项目和商誉质量分析

母公司长期股权投资，由年初的22.29亿元变到年末的38.45亿元，占总资产比由51.94%上升到81.03%。合并报表长期股权为0元。前文已经分析过母公司采用投资主导型战略，而整个集团为经营型战略。同时做为母公司最重要的控制性投资资产，该笔资产投资所撬动的资产、新增的利润和现金流来说，都还是高效的。

査看附注得知，公司年度内新设了2家全资子公司以及合并2家公司，母公司（即上市公司）长期股权投资（基本上是对子公司的投资）主要集中在与所售食品生产、销售有关的领域。应该说，其投资方向与打造上市公司自身的竞争力、扩张产业链和营销区域密切相关。

关于长期股权投资减值准备的计提。因合并数据为0元，故无减值。

合并报表商誉由年初的0.01亿元变到年末的4.62亿元，占总资产比由0.01%上升到5.27%。主要是收购洪湖市新宏业食品有限公司产生的4.41亿，和Oriental Food Express Limited 产生的0.2亿元。合并成本分别为9.09亿元和0.41亿元，并且都是现金收购；分别溢价94%和72%。如此高的溢价和商誉值得关注。购买日至期末被购买方的净利润为3.81亿元和0.23亿元，产生的效益还是不错。

据此，我们可以得出结论：上市公司（即母公司）的长期股权投资质量较好，但是年内新增的高商誉值得持续关注，可能隐藏财务风险。

（五）长期经营性资产项目管理与竞争力分析

在现有的报表披露模式下，公司在资产负债表上不再披露具有重要价值的固定资产、无形资产、使用权资产等项目原值，而仅仅披露资产账面价值（这一数据对债权人来说也许更有参考价值），但我们可以结合固定资产的附注信息对固定资产等长期经营性资产的质量进行分析。

1．资产规模、结构及利用状况

（1）固定资产。

母公司固定资产账面价值由年初的2.55亿元变到年末的2.43亿元，占总资产比由5.95%上升到5.12%。因无法获取原值，参考购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金只有0.29亿元，可以得出母公司固定资产投资基本停滞。

合并报表显示，整个集团固定资产原值由年初的27.35亿元变到年末的38.12亿元，账面价值占总资产比由28.67%上升到33.05%。对公司固定资产原值的变化状况进行分析判断。合并报表附注信息显示，其中房屋及建筑物增加了约5.18亿元，机器设备增加了约5.34亿元，运输工具增加了约0.01亿元，办公及电子设备增加了0.15亿元，其他设备增加了0.19亿元。年度内固定资产原值减少了0.25亿元，全部为处置或者报废。这说明企业年度内固定资产的规模在增加，结构在优化。从固定资产增加的项目构成来看，固定资产的年内增加内容基本与公司业务基本相符，是适度扩大生产规模所致。从固定资产原值增加的途径看，企业通过在建工程转入、购置和合并企业方式增加了固定资产。

（2）在建工程

同固定资产，母公司在建工程由年初的0.01亿元变到年末的0.03亿元，占总资产极小。因无法获取原值，参考购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金只有0.29亿元，可以得出母公司在建工程投资基本停滞。

合并报表显示，整个集团固定资产原值由年初的3.78亿元变到年末的3.16亿元，占总资产比由5.34变为到3.6%。主要是建筑工程 2.32亿元、安装工程0.8亿元、信息化工程 0.02亿元，内容全部为厂房和流水线建设。考虑到年内已经有5.13亿元转固。整个集团的在建工程项目力度还是极大的，仍在不断扩大产能。