富贵杂集第36期通策医疗2022年半年报分析-2022.10.4

通策医疗(600763)：每股净资产 9.85元，每股净利润 2.19元，历史净利润年均增长 39.81%，预估未来三年净利润年均增长 20.04%，更多数据见：通策医疗600763核心经营数据

通策医疗的当前股价 128.0元，市盈率 63.37，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -55.61%；20倍PE，预期收益率 -40.81%；25倍PE，预期收益率 -26.01%；30倍PE，预期收益率 -11.22%。

$通策医疗(SH600763)$

每天都是煎熬的持有，然后看不到任何一点点，哪怕一点点希望，不管上市公司如何证明自己赛道如何如何，国家政策如何如何不影响，实际股价走势，就是这么现实和低迷，富贵最后咬牙再简单分析分析。本来是8月份写的，写了一半，股价跌成狗，实在没动力，现在十一没事儿，就简单分析分析。

【一】主营业务及营收分析

2022年上半年营收13.18亿，比同期增长0.05%，2021年是13.17亿，几乎和2021年上半年营收一模一样。归属上市公司股东利润2.96亿，同比2021年上半年下滑-15.73%，去年是3.5亿，大概差额在6000万，结合业绩分析会说的增加的医生数量，其实是对不上的。归属上市公司扣非净利润2.86亿，同比2021年上半年下滑-16.21%，去年同期3.42亿，差额依旧还是6000万。活动现金流净额2.6亿，同比2021年上半年下滑-21.68%，去年同期3.33亿，差额7000多万。总体比例还是比较一致的。从公司财报里看，上半年导致全面数据下滑（除了2020年停诊，这是季度下滑最多的了）主要原因：

（1）存量医院受疫情影响，门诊人次下降5%，营收下降6.8%，就是一堆停诊的影响。这个数据比较客观。

（2）蒲公英扩展中，营收增大了，但是净利润率在5.5%，拉低了整体利润率，这里面信息量比较大，如果蒲公英增幅105%的营收（翻倍了），那么总体营收没增长，那么营收下降6.8%的存量医院的营收和蒲公英的翻倍营收相等，那么蒲公英的营收总量几乎没什么意义，因为太小（上市公司总营收并不变）。

（3）公司人才储备，导致人力成本攀升，储备1000人，成本增加4000万，每个人成本4万，一共就3个月，所以医生入职公司挺高的。

针对财报数据，富贵下面分类简单统计分析一下。

1.公司2006年~2021年二季度（上半年）营收及增速

二季度营收6.64亿元，同比下滑-3.34%，二季度是6年以来第一次下滑，年报里归结与疫情影响。从二季度业绩来看，的确是稀烂的业绩，没什么好解释的，至于是否是因为疫情导致营收下滑，这个肯定有，但应该不是全部。

2006年到2021年半年报营收及增速如下图，从收购注入杭口以来，半年报的营收除了2020年关闭医院以外，几乎没有负增长，或者不增长，今年算是第一个瓶颈年，虽然也有疫情因素，但是营收没有增幅，这个非常诡异，去年增幅就是所谓的疫情恢复爆发性增长，那么今年也就三季度了吧，三季度看着疫情还可以。

2.2022年上半年营收分类及增幅

营收分类主要包括种植、正畸、儿科、修复、综合5项服务，修复是新增的分类，后续年报或者半年报都会披露。2021年年报新增了修复的类别。根据年报，各业务营收分类包括：

种植：营收2.23亿，同比2021年上半年（2.09亿）增幅38.26%，或增加0.14亿，占营收比16.9%，依旧不高（和牙博士等同行业比），营收比依旧没变，集采最后的结果到底怎么样，只有时间能给出答案，但是种植在今年肯定不会有什么大的起色或者波动，这个业务收集采影响最大，直接把通策医疗的预期直接打没了。

正畸：营收2.32亿，同比2021年上半年（2.32亿）增幅0.1%，或增加10万元，正常该板块才是通策医疗的重点发力板块，实际营收没有增加，占营收比19%，占营收比有所下滑。

儿科：营收2.4亿，同比2021年上半年（2.58亿）下滑-7%，或减少1800万，占营收比21%，该板块是黏性比较大的板块，儿科受疫情影响应该是最大的，因为学校不开学，都关在家里，儿科可能业绩最受影响。

修复：2021年年报单独进行口径统计，营收2亿元，同比2021年上半年（1.96亿）增长2%，占营收比16%，几乎也是没增长，这一块的影响因素肯定不仅仅是疫情。

大综合：营收3.5亿，同比2021年上半年（3.57亿）增幅0.9%，占营收比为28%，由于大综合是主要的营收大头，这没增长那么整个营收都会受影响，从四个营收分类来看，反而种植增速最快，其实绝对值非常非常小，也许种植总额不大吧。

从整体营收来看，5大业务板块整体比例分布比较均衡，没有特别突出的（超过30%的），也没有特别低的（小于15%的），整体还是比较军航的。但是增速几乎没有，所以2022年整体业绩可以确定没什么看头了。

3.2021上半年省内外营收

2021年上半年省内营收11.37亿，同比2021年上半年（11.28亿）增长0.8%，或增加900万，省内的营收几乎没增长，省外营收1.09亿，同比2021年上半年（1.14亿）下降-4.8%，业绩是下滑的，实际整体营收增幅是0.3%（省内外医疗服务增幅），从这个角度能看到通策医疗省内依旧是基本盘，省内占比依旧在91%，省外只占9%，省外应该增幅大才对，实际省内外都不太行。

【二】利润分析

1.净利润

从2016年上市以来，就2020年半年报是负增长，在就是本次半年报负增长，而且下跌的还是挺多的，其实从2020年整体营收增幅，还是很可观的，也没有那么差，但是今年估计会比2020年更惨，因为后面不一定有报复性消费的问题。2022年上半年净利润2.96亿，同比2021年上半年（3.5亿）下滑-15.73%，或减少5500万元。详细数据如下图所示。

2.二季度利润分析

二季度：2022年二季度净利润1.29亿，同比2021年上半年(1.86亿)下降-30.72%，或减少5700万。二季度增速严重不符预期，增速下滑非常厉害，只能说疫情了。不然也不知道能给什么解释，还有一个就是额外增加了人力成本。其实就是把4000多万的额外成本添加到二季度，依旧是负增长。所以老吕说的对，既然业绩摆烂了，那就把一揽子的各种成本都堆在2022年，这样2022年不管是营收，利润都不会好看。详细数据如下图所示。

【三】资产分析

1.流动资产

流动资产在2020年之前一直在22%-37%之间，2021年流动资产占总资产比20.61%，同比2020年27.19%下降6.58%个百分点。详细拆分2021年流动资产，内容包括：

货币资金：流动资产中占比最多的是货币资金，一直在80%上，2022年上半年期末货币资金7.55亿，比较2021年期末8.44亿货币资金减少9000万，目前通策医疗的资金压力还是比较大的。

应收账款：2022年上半年应收账款是1268万元，比较2021年期末应收款7400万，减少6000万，说明应收款结算周期在二季度结算比较多。

预付款：2022年上半年预付款是2976万元，比较2021年期末预付款2300万增加600万，整体整体变化不大。这部分内容主要是待付的医院场地租金，估计新开的也都在一季度把钱都预付了。

其他应收款：2022年上半年其他应收款6117万，比较2021年其期末他应收款5500万，同比增加650万，该部分费用的主体都是租房的押金，所以后面这个押金数量理论上是稳步增长的。

存货：2022年上半年存款价值1900万元，相比较2021年期末存货2000万，存货价值减少1000万，这里面都是一些耗材，所以这个属于正常波动。

2.非流动资产

在建工程：2022年上半年在建工程2.654亿，同比2021年在建工程1.99亿，新增6600万，依旧是新医院建设费用投入增加导致，具体建哪一些医院，报告没说的特别清楚。

使用权资产：这部分费用富贵简单粗暴的理解为房租费用，包括预付的房租和初始使用的成本。2022年上半年使用权资产12亿，相比2021年期末使用权是11.6亿，额外新增4000万。

固定资产：固定资产2022年上半年8.49亿，同比2021年期末8.85亿，减少4000万，波动不大。

其他非流动资产：2022年上半年其他非流动资产达到8.18亿，同比2021年(6.5亿)增加1.8亿，包括联营企业财务资助（就是给控股子公司和全资子公司提供现金流），一共有5.68亿，这部分同比2021年期末无变化；预付房租购置款1.47亿，同比2021年期末8000万，新增6700万；股权收购预付款1个亿，这个就是收购和仁科技的预付款，2021年期末是没有这笔费用的；预付设备、软件及装修款2700万，同比2021年期末增加了400万，不是特别多。

长期待摊：2021年2.73亿，同比2021年期末(2.44亿)增加3000万。

商誉：2022年上半年商誉5200万，并未增加。

3.资产负债

2022年上半年公司资产负载17.58亿元，负债扩展还挺明显，也是资产放大的因素之一。虽然负债大规模增加，负债率依旧没有突破40%。

（1）流动负债

富贵详细扒拉一下负债中的内容，先看流动负债，流动负债主要包括应付款、应付薪酬税费、预收款&合同负债、短期借款等，详细内容包括：

应交税费：2022年上半年应交税费1.43亿，同比2021年期末(2.05亿)减少6000万。从明细看企业所得税减少5000万，个人所得税减少600万，房产税减少200万。

应付款：2022年上半年应付款1.56亿，同比2021年期末应付款1.74亿，减少1600万，主要是给供应商的应付款。

应付职工薪酬：2022年上半年应付职工薪酬1470万，同比2021年期末应付职工薪酬3500万，减少2000万，就是二季度付的工资和奖金比较多，所以应付变少。

一年到期短期非流动负债：2022年上半年短期非负债是1.42亿，同比2021年短期非流动负债1.66亿元，减少2000万。

其他应付款项：2022年上半年应付款6300万，同比2021年其他应付款项2500万，增加3800万元，主要是应付股利新增2500万，其他应付款增加300万。

（2）非流动负债

这部分只需要看长期借款和租赁负债，富贵在2021年年报分析中详细解释了租赁负债的解释，这里就不多解释。2022年上半年长期借款8900万元，比期初减少了2000万，公司长期借款的确在减少。2022年上半年长期租赁负债是10.9亿，比期初10.2亿新增7000万。

4.净资产收益率

2022上半年年净资产收益率ROE9.76%，同比2021年上半年15.08%，下滑还是比较多的，减少了5.32%；扣非是9.45%的收益率，减少5.24%，按照往年25%的ROE，那么下半年要有16%的ROE，压力还是比较大的，所以今年无法达成25%的ROE的目标了。

【四】经营活动现金流量

2022年上半年现金流量2.6亿，比较2021年年末公司现金流量9.39亿，减少6.8亿，同比2021年上半年(3.32亿)减少7500万，同比下降-21.68%，这个指标后续要长期监控，今年是唯一半年度现金流量下滑的一个季度或者半年报。现在现金流量这么紧张，2022年到2023年上半年，要支付收购和仁科技的股权款、新总院、分院的固定资产投资款，加上回购股票2亿的资金，要是我是当家人，感觉好紧张啊。

【五】成本分析

销售费：2022年上半年消费费1220万，同比2021年上半年（1127万）增加100万，增幅8。24%，这部分依旧优秀。加大了口腔保健宣传投入导致。

管理费：2022年上半年管理费1.25亿，同比2021年上半年(1.196亿)同比增幅4.66%，或者增加600万，总体依旧不多，下半年营收大头，应该会占比比较大。年报描述是存量医院储备人员及蒲公英分院投建和运营新增人员导致有增幅。

财务费：2022年上半年财务费1168万，同比2021年上半年(1434万)减少-18.51%，或减少300万，还了银行借款，从长期借款能看出来，的确借款总额在减少。

研发费：2022年上半年研发费用2748万，同比2021年上半年2384万增幅15.28%，或增加3500万，搞不懂研发投入为什么还这么大，虽然比例不大，不知道是否专家的课题研究费用计入这部分了。

【六】门诊人次及牙椅

门诊量：2022年上半年门诊人数142.33万人次，同比2021年(134.37万)增加8万人次，算是唯一增长的，从数据看，就诊人数的确受疫情影响。

牙椅数：2022年上半年牙椅2423台，2021年年末牙椅2246张，增加177张。牙椅的增速比预期下滑的比较多，就等新总院或者未来科技城那些大的分院开业拉动这个数量了。

【七】存济口腔分析

2022年上半年武汉存济营收3600万，西安存济1260万，重庆存济510万，成都营收660万，从以上数据看，武汉要破亿有点难度，去年是7600万，所以能不下滑就不错了，重庆去年是1000万，今年估计依旧能有个20%的增幅就不错了，西安去年2400万，今年营收刚好一半，所以增速肯定达不到50%，成都去年刚开业不具备参考性，今年如果能突破1500万营收，算牛逼的。