新城控股(601155):每股净资产 13.0元,每股净利润 4.69元,历史净利润年均增长 48.78%,预估未来三年净利润年均增长 28.62%,更多数据见:新城控股601155核心经营数据 新城控股的当前股价 29.02元,市盈率 5.9,未来三年的估值假设和预期收益率如下:15倍PE,预期收益率 415.81%;20倍PE,预期收益率 587.75%;25倍PE,预期收益率 759.69%;30倍PE,预期收益率 931.63%。 新城控股从35涨到最高48,速度很快,且呈现明显的alpha,独立地产行业上涨。我认为其中重要的逻辑有: 1.吾悦商业模型从量变到质变。如何评价质变?看营收中吾悦租金收入的占比。2020年,这一比例大约是5%,55亿租金收入对应1100亿的总营收。而在2021年,这一比例会上升到7%,90亿以上的租金收入/1300亿左右的总营收。由于新城在可预见的3年,住宅销售不会出现大幅增长,到2023年稳定到3000亿-3300亿左右,对应1300亿-1500亿的表内收入,到2023年租金将会达到150亿以上(2020年100座,2021年140座,2022年180座,2023年210座),座均7500万左右。则到2023年,可预期的是新城的租金收入会接近总收入的10%,占毛利的比例大于25%(净利润占比更高),商业收入在新城的估值体系中将占有重要的位置。市场刚刚开始反应吾悦的估值。 新城为过去5年,已经证明了自己强大的商业运营能力,足以和第一梯队的龙湖华润比较。 2.开发业务基本面的好转。2020年全年公司拿地均价2700元/平米,纯住宅地块拿地均价4900元/平米,处于市场水平,商业综合体均价1450元/平米,具有拿地成本优势。2700的拿地均价比2019年上半年的拿地要贵200元左右,考虑到公司的全年销售均价达到1.2万,且布局的城市能级有一定提升,处于可接受的范围。全年拿地金额/销售超过40%,重新回到稳定的拿地比例,可以预期的是2021年的开发业务将恢复增长。 除了拿地情况的恢复,在三条红线下,公司获得宝贵的评级提升,穆迪是三大评级机构中相对严格的评级机构。未来公司的融资成本将进一步下降。新城的穆迪评级为Ba1,比龙湖低两级。而在2021年,新城的目标租金和地产销售额都有希望超越龙湖,经常性收入占比持续提升,未来评级有望继续向龙湖接近。 3.小王的能力超预期。从2019年临危受命后,小王在2019年下半年做了几件重要的工作:稳定了公司的核心管理层,曲德君顺利接棒陈德力;推出股权激励,稳定公司中高层,也及时向资本市场汇报未来的规划,稳定资本市场预期;及时出售项目回款,稳住融资渠道;继续坚定不移的发展吾悦战略,在2019年就提出了2020年和2021年的高租金目标; 2020年在疫情黑天鹅发生下,吾悦拿地、开业、租金都完成了目标,公司也完成了评级提升,新城顺利走入下一个发展阶段,小王也顺势辞去了总裁职务。 小王只有34岁,既懂年轻人的消费需求,又能稳定军心坚定地执行战略,还有很强的危机处理能力,足以体现出其强大的能力。有了小王的领导,新城的未来可以期待。 4.如何估值? 分部估值法,首先看商业部分的估值,可以参考宝龙商业的估值水平,其估值为2021年预期业绩的30倍。新城的运营数据是全面优于宝龙的,例如,2019年宝龙平均租费收入是75元每平方米每月,而新城2019年项目的单位收入最低在100元-133元每平方每月。宝龙2019年的出租率不足90%,而新城是98%以上。宝龙的商场扩张速度还不如新城,整体规模也不如新城。因此,新城商业的估值,没有理由低于宝龙,2021年90亿租金目标,假设获得35%的净利润率(存在众多未成熟的广场,未来净利润率还会持续提升),则商业部分净利润达到31.5亿,给予30倍估值,得到945亿估值。当然,这里忽略了宝龙商业的住宅物业部分估值。 其次看住宅部分的估值,全市场房地产行业的估值现在都在历史最低水平附近,少部分公司在历史最低,我不认为这样的超低估值会持续,核心理由如下: A 三条红线+房住不炒下,房地产进入了制造业时代,这是一个竞争格局更稳定的时代。房企从扩张导向,转向了利润导向,竞争格局优化,行业利润率趋于稳定,强者份额不断提升,好比空调行业中格力美的估值提升的过程。未来的开发商比拼的不是囤地水平,而是运营效率+融资成本,费用率比平均低3%,融资成本低2%,则能在行业0利润的时候,获得5%的利润率。每一年,行业都在加速集中,具有运营和融资成本优势的房企,有机会获得估值提升和稳定增长。具体过程,可以参考乐加栋最新的演讲,说的清晰具体。 B 行业需求远比很多人想象的要高。跟日本进行对比。尽管70年代之后日本城镇化率的最快阶段已经过了,但千人开工套数也是比较稳定的,并没有下滑很多(每人每年新开工面积大约是1平方米)。从这个角度讲,未来十年左右,中国住宅需求量仍然会保持比较稳定的量,并不会出现大的下滑。估计平均在15亿平米左右,和现在的销售面积差不多。 根据乐加栋的数据测算,长期来看,假设未来每年维持千分之一的总人口增速,现在城镇化率是60%出头,到2025年会达到80%,速率在未来会慢慢下降;千人开工套数是17套,假设未来下降到8套;现在销售的套均面积是112平米左右,但是存量差不多是90几平米,这会逐步上升,未来应该会到120平米左右的套均面积。在这个背景下,到2050年还是会有10-11亿平米的需求量,需求量和现在的规模会有下降,但速度是比较慢的。从微观的角度往上推导就是这样的。 从宏观的角度上,中国到2050年城镇化率80%,有11亿、甚至12亿人口住在城镇。那时存量房子需要400到500亿平米规模,如果四五十年更新一次,需求量也是10亿平米左右。实际上的更新周期远比40-50年要短,所以宏观角度也可以做推导,推论是相对靠谱的。 对地产行业的整体需求,未来的销售面积不可避免的会出现下滑,但是下滑是一个缓慢的过程,这个过程还伴随着持续的集中度上升。 C 总销售额稳定,叠加净利润率稳定,以及更好的运营水平,地产开发的可预见性会更强。类比美国的NVR,莱纳兄弟等龙头开发商,其估值在常年在8-15倍波动。未来的中国优质开发商也有机会达到这个水平。 根据新城的股权激励,2021年扣非净利润目标为167亿,扣除31.5亿的租金利润,剩下135.5亿的开发业务利润。这部给予5-7倍的估值。得出的估值为677亿 – 948亿。假设市场对地产行业的情绪发生逆转,则这部分估值有希望提升到7-10倍。 综上计算2021年分部估值为1622亿 – 1893亿。需要注意的是,这里忽略了公允价值重估,实际上新城每年都会有大额的公允价值重估,且这部分重估参与分红,但是这里忽略了这部分利润。 看远一些,当新城完成250座吾悦,座均做到1亿租金,净利润率提升到40-50%,商业部分净利润为100亿以上。开发业务净利润相对2021年实现20%的增长,达到160亿以上。则远期估值有希望达到3000-4000亿。当然,路要一步一步走,新城需要抓住城镇化率在75%以下的未来5年时间,稳定扩张。 总体看,新城在45附近依旧有非常好的短期,和远期赔率,和较高的确定性。 @死磕新城一千天 $新城控股(SH601155)$ $万科A(SZ000002)$ $新城发展(01030)$ 作者:堡鲨原文链接:https://xueqiu.com/9324667748/170878082 转载请注明:www.51xianjinliu.com » 新城控股本轮行情推演 喜欢 (0)or分享 (0)