博世科不断膨胀的在建工程

博世科(300422)：每股净资产 4.56元，每股净利润 0.66元，历史净利润年均增长 33.61%，预估未来三年净利润年均增长 30.49%，更多数据见：博世科300422核心经营数据

博世科的当前股价 11.83元，市盈率 13.85，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 85.94%；20倍PE，预期收益率 147.93%；25倍PE，预期收益率 209.91%；30倍PE，预期收益率 271.89%。

财报数据显示，博世科的资金链越来越脆弱，经营风险不断积累。同时，公司通过在建工程延迟转资和利息资本化等“财技”修饰财务报表，营造看似还在成长的业绩趋势。

本刊特约作者诗与星空

2020年的年报必须在4月30日之前发布完毕。在等待年报的日子里，最需要警惕的，就是各种暴雷。比如业绩暴雷、商誉暴雷，各种资产损失暴雷。

如何防范这些财报里的雷？其实，在半年报和三季报中，很多雷已经初现端倪，在年报发布之前，及时回避有风险的投资标的，就能大概率躲过暴雷。

在可能暴雷的报表项目中，除了著名的商誉，还有一个非常低调的项目。平时很少引起投资者的注意，但却经常被上市公司用来藏污纳垢。

它就是在建工程。

在建工程是一种核算起来非常特殊的资产，它不需要像固定资产那样每个月计提折旧。这就导致了一些上市公司财务人员利用在建工程的这个特性，长期不将在建工程转入固定资产或者无形资产，从而变相虚增上市公司的利润。

比如博世科（300422.SZ），上市以来，在建工程从2014年年报中的1973万元，激增到了2020年三季报里的36.66亿元，短短6年增加了近200倍！

同期公司的营收规模才增加了10倍左右，可见在建工程的增速非常不正常。

在建工程里的蹊跷

公司在年报和半年报中披露了部分在建工程项目，可以发现，一些项目的完工进度存在着明显异常。

2019年年报显示，南宁市城市内河臭水体治理工程累计投入了7.65亿元，完工程度是83.36%；半年后，到了2020年的半年报中，该工程累计投入了8.26亿元，完工程度是89.98%。

虽然受到新冠疫情的影响，但按照这样的完工进度，公司这项工程完工还需较长时间。不仅是这一个项目，公司在年报和半年报列出的几项在建工程中，一部分完工进度比较正常，半年完工20%以上，有的半年完工程度甚至超过50%，但也有一部分项目的完工进度非常缓慢，比如沙洋乡镇污水治理项目、澄江第二自来水长扩建、京山全域污水处理等项目，半年完工进度只增加了个位数甚至不足1%。

完工程度的原地踏步，也导致这些在建工程不必转入固定资产，从而无需计提折旧。在公司日益膨胀的在建工程余额中，不合常理的停滞避免了计提折旧，“保住”了公司的利润。

公司在2020年半年报中披露，山西省晋中市灵石县第二污水处理厂PPP 项目、澄江县第二自来水厂扩建工程已经开始试运行，再回溯公司2019年年报，发现这两个项目已经试运行起码一年多了，但账面并未及时转入无形资产，造成了实质上的修饰利润。

早期的转资时间点主要看验收报告等相关纸质手续，导致很多实质上投入使用的资产迟迟未转资，晚提折旧。新准则修订后，基于实质重于形式原则，满足以下三个标准的在建工程应该转入固定资产：一是固定资产的实体建造（包括安装）工作已经全部完成或者实质上已经完成；二是所构建的固定资产与设计要求或者合同要求相符或基本相符，即使有极个别与设计或合同要求不相符的地方，也不影响其正常使用；三是继续发生在所构建固定资产上的支出金额很少或几乎不再发生。如果所构建固定资产需要试生产或试运行，则在试生产结果表明资产能够正常生产出合格产品时，或试运行结果表明能够正常运转或营业时。

不难发现，博世科长期试运行的某些在建工程，已经具备了转资条件。

利息资本化

除了拖延转入固定资产的时间，在建工程还有一项修饰利润的“绝活”，利息资本化。

什么是利息资本化？很多投资者都知道利息支出要计入财务费用，但很少有投资者知道，会计准则允许符合条件的利息计入资产。比如贷款修建的在建工程，可以将利息计入在建工程。

对于博世科来说，这种操作的好处就太大了。一方面，计入在建工程被资本化的利息不计入财务费用；另一方面，在建工程拖延转入固定资产，暂时不计提折旧，对利润的影响降到最低。

2019年，公司重点项目的资本化利息4118万元；2020年上半年，公司重点项目的资本化利息2995万元。

和公司2019年2.78亿元净利润相比，资本化利息是比较重大的影响因素。

高昂的资金使用成本

在建工程被资本化的利息，博世科计入财务费用的利息更为庞大。2019年全年利息支出1.76亿元，2020年前三季度利息支出1.52亿元。

从金额上非常接近当期的净利润，加上当期资本化的利息，2020年前三季度支出的利息已经超出净利润，这说明公司的资金使用成本非常高昂。

这和公司的业务模式有很大关系，据公司财报，公司运营收入主要来源于污水处理厂、自来水厂、水体修复、环卫一体化、油泥及土壤处置终端运营等业务收入。客户主要以基层政府为主，公司虽然手头订单众多，但大多数业务是垫资经营，资金回笼非常缓慢，坏账风险比较高，仅2020年前三季度，信用减值损失就达到了6490万元，超过公司净利润的三分之一。