价值解析通化东宝为何它足足跌了一整年

通化东宝(600867)：每股净资产 2.46元，每股净利润 0.41元，历史净利润年均增长 35.47%，预估未来三年净利润年均增长 18.73%，更多数据见：通化东宝600867核心经营数据

通化东宝的当前股价 10.46元，市盈率 25.35，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -1.59%；20倍PE，预期收益率 31.21%；25倍PE，预期收益率 64.01%；30倍PE，预期收益率 96.81%。

最近一个月，有个朋友所在的医院忙得昏天黑地，原因就在于2019年版国家医保目录修订完成，新版基药目录下达，意味着有一部分药品要被T出医保，有一部分要新增。那么相对应的，医院的采购药品也要根据国家的新医保目录进行调整，最近就经常留下来加班搞这个。

和新版医保目录相对应的，是第三批集采，不出众人的意料，第三批集采名单中，阿卡波糖、二甲双胍、格列美脲等降糖药统统入围。不知道集采的，建议大家通过传送门回去学习：集采政策分析：集采结果出炉，仿制药概念股再遭重创，仿似灾难来临….. 也就是说，医保的拼命压价结合集采政策，使得市场对整个降糖药行业都不看好，类似于华东医药、通化东宝等企业，就在这样的背景下，股价遭遇腰斩，趴在地板上，起也起不来，下图为东宝的股价走势，自2018年5月便一路向下，再也没起来过。

那么通化东宝，是否属于市场过度悲观的错杀？是否具备困境反转的资质，成为下一个十倍股？这是我们接下来要仔细剖析的。

公司介绍 通化东宝是国产胰岛素龙头，胰岛素是一种降血糖药物，由于糖尿病病程不可逆，一旦患者开始使用胰岛素，大部分都要终身用药。据一些相关研究机构的数据：我国是糖尿病大国，2017年国内糖尿病患者约有 1.14亿，由于糖尿病患者人数过亿，我国糖尿病药物市场规模扩张便十分迅速，2018年，整个糖尿病药品市场规模近300亿，有券商预测，至2022年，市场规模将达到437亿之多。

所有糖尿病治疗药物中，胰岛素的市占率约为40%（下图为糖尿病治疗药物的市场份额占比）。目前，一代胰岛素国内仅有江苏万邦生产（复星医药旗下）；二代胰岛素便是礼来、诺和诺德两家外企，以及通化东宝、珠海联邦和江苏万邦等本土企业；三代胰岛素便几乎是外资的天下了。

其中，东宝的创始人李一奎和其好基友甘忠，早在二十年前便投身胰岛素开发，不过2011年时两人分家，后者便成立了甘李药业，主攻三代胰岛素。vive所在的医院没有东宝家的胰岛素，但是甘李家的还是能给大家看一看。

好了，回归正题，毕竟咱们的主角是通化东宝，东宝在1998年成功研发出了基因重组人胰岛素，填补了国内空白，使我国成为继美国、丹麦之后，世界上第三个能生产基因重组人胰岛素、第二个能生产甘精胰岛素的国家，可谓是中国的骄傲，打破了发达国家对胰岛素的垄断。

2011年通化东宝胰岛素“甘舒霖”开始销售，使东宝的营收从不足5亿提升至超25亿，就凭着这个牛逼哄哄的“甘舒霖”，东宝的市值一度突破500亿人民币，为当时市场的生物制药龙头。然而，2018年3月，东宝的灵魂人物及创始人李一奎宣布离职，且近年来，三代胰岛素明显呈现出替代一代、二代胰岛素的优势，更别提国家层面政策变动导致的市场对降糖药的普遍悲观。东宝的业绩开始出现了增长乏力，甚至下滑，2018年，东宝的胰岛素产品出现近些年来的首次下滑。

然而，东宝的二代胰岛素就真的如市场所想的那样悲观么？我认为市场或许反应过度，在2019年最新版医保目录中，一二代胰岛素几乎全为医保甲类，报销额度100%，而三四代胰岛素是医保乙类，且有报销限制（限I型糖尿病或其他胰岛素或口服药难易控制的II型糖尿病患者）。二代胰岛素使用者的医疗负担要低于三代使用者，相对更低的用药费用负担有利于保护通化东宝已有的基层市场。更何况东宝也不傻，早就拿到了三代胰岛素的专利使用权，只是当初在东宝和甘李分家时签署了市场互不进入协议约定，因此东宝42个月内不许销售三代。现在协议时间早已过去，只是东宝研发的三代甘精胰岛素，门冬胰岛素都还在等待审批，没有及时接棒二代而已。

财务分析 公司上市25年，分红融资比108%，不合格。公司负债率向来较低，2018年只有13.34%，其中负债基本为短期借款4.5亿，但公司的现金较少，只有3.56亿的现金，因此，虽然公司负债率不高，但公司的资金是比较紧张的。好在公司短期借款的利率只有4.35%，较低，且2018年的利息支出只有近1300万，而公司全年净利8.39亿。公司的营收、净利增势喜人，只是2018年稍有放缓，具体原因，我们已经在前文讲过。