2015年的东阿阿胶 - 51XIANJINLIU

东阿阿胶(000423)：每股净资产 16.25元，每股净利润 3.19元，历史净利润年均增长 25.42%，预估未来三年净利润年均增长 -38.58%，更多数据见：东阿阿胶000423核心经营数据

东阿阿胶的当前股价 27.45元，市盈率 16.8，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -59.64%；20倍PE，预期收益率 -46.18%；25倍PE，预期收益率 -32.73%；30倍PE，预期收益率 -19.28%。

为了保护大家的权益，我必须反复声明分享的所有文章都不是向你推荐股票。荐股对我个人没任何金钱上的好处。只是记录下自己看到和想到的。人都有分享和交流的欲望，而文字是整理想法的最好载体。

前两天说，因为通胀是概率事件，而通胀无牛市是投资界的常识，所以今年大概率无牛市。被很多朋友批评，你不是说不看宏观吗？我是说过投资不需要看宏观，但键盘就在旁边，不可以说几句吗？坦率说，这是对我自己的心理暗示，就是要谨慎，毕竟牛市到处是股神。话说回来，大多数人反对的事，值得我们认真对待；大多数人坚信不疑的事，我们要特别小心。

昨天一位朋友给我看她写的文章。我第一次看到有人把护城河的概念，与创业和游戏流畅融合在一起，非常有趣。创业的本质是寻找到自己的属地，并且带领团队守护好它。投资也是。她对团队角色有很精彩的比喻，比如门客、走卒、工匠。投资和创业的本质是一样的，如果不理解这点很难深入本质。巴菲特是伟大的投资家，是因为他是伟大的企业家；反之也对，他是伟大的企业家，是因为他是一流的投资家。

这一年秦玉峰总的股东信比去年华丽得多。毕竟公司数字亮眼，营收54亿，净利润16亿。老秦说了5件他自豪的事情。

第一件关于产业链。说过的，即便对阿胶这种生意，驴皮都不是作为投资者要关注的最重要的东西。如果我觉得驴皮最关键，就不会买进阿胶的股票。重点是用户是不是有需求，然后是阿胶的品牌，而品牌是包括产品、服务、营销在内的综合体现。驴皮不是重点的原因是，一方面阿胶其实有稳定的驴皮来源，他是唯一有资格进口驴皮的企业，我不知道为什么会有人担心驴皮对东阿阿胶的影响。逻辑上，如果东阿阿胶都没有驴皮了，这个行业应该所有企业都没有。如果驴皮少，东阿阿胶其实有很多对冲措施。比如，调整销售计划，增加阿胶浆和阿胶糕的比重。这会降低整体的毛利率，但是和稳定经营相比，财务数据并不重要。东阿阿胶的驴皮储备也能让他平缓这种原材料的冲击。总之驴皮不是投资阿胶重点考量的东西。

老秦提到的第三件事，“游客变顾客，顾客变游客”思路不对。没人会为了体验阿胶文化去旅游。也许在现在直播文化盛行下可能有点专机，但这是2015年，和阿胶每年五十多亿的营收相比，搞这种事没意义。

也许大家说既然公司有这么多问题，为什么还要关注甚至买进？其实，如果没问题我们就没机会了。重要的是，问题是大还是小，是短期还是长期，是感冒还是新冠？

秦总还提到，从05年到15年十年里，东阿阿胶的销售收入从9.4 亿变成了54.5 亿，增长4.8 倍；净利润从1.14 亿变成了 16.4 亿，增长了 13.4 倍；阿胶单品种销售额从3.3 亿变成了35.1 亿，增长了 9.6 倍；市值从22 亿变成了342 亿（今天是240亿），增长了 14.5 倍。

这里的亮点是，营收增长不到5倍，但利润增长超过13倍，这说明阿胶系列产品的提价幅度其实远远超过原材料涨幅的。站在那个时点，不管是管理层还是股东，甚至是渠道囤货的关系户，可能都希望美好的事情会一直持续下去。然而，我们理性看，这十年应该就是行业上行周期，加上阿胶品牌品质，加上制度惯性综合作用产生的效果。

我们要敬畏时间。如果从2015年持股到现在，五年时间整体是亏损的（市值从342亿到240亿，当然中间有十几亿的分红）。我会问自己，接下来五年阿胶会不会重复过去五年的故事？这个以后聊。

为什么要研究历史，因为追溯历史才能让我们看到什么才是真正决定性力量，什么是短期噪音和干扰。你也许觉得找个内部人士聊聊下个季度的业绩，或者找找关系问问政府可能出台啥利好政策，这些会很有用。其实这些都是投机，区别只是一种看k线投机，一个看随机的噪音投机。如果有两种东西，一种能体现我聪明灵通，一种能让我越来越富。毫无疑问我选第二种。真正能改变命运的，是长期的、基本的、坚定的东西。

这一年资产负债表中重要的变化是，现金流净额只有净利润的59%，一般如果现金流比净利润小我们会怀疑没赚到钱。不过我研究了下，主要原因是这年东阿阿胶的投资活动现金流出是50亿，上一年这个数据只有21亿，也就是说现金流净额少的主要原因是有太多的投资消耗了现金，不是生意上没赚钱。我们要结合生意的现实情况，不能照本宣科机械式地套用财务指标。他们的“投资”是干啥呢？其实就是买理财。根据资产负债表的附注，上年末理财产品余额有8.49亿，这一年年末余额是21亿。这算投资现金流出中，当然这是没风险的。