关于大华股份2020年年报的一些观点

大华股份(002236)：每股净资产 6.92元，每股净利润 1.34元，历史净利润年均增长 35.29%，预估未来三年净利润年均增长 18.24%，更多数据见：大华股份002236核心经营数据

大华股份的当前股价 23.98元，市盈率 18.27，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 13.74%；20倍PE，预期收益率 51.66%；25倍PE，预期收益率 89.57%；30倍PE，预期收益率 127.49%。

大华股份近期公布了2020年年报，今天就以年报为基础，再来聊一聊这家全球第二的安防巨头。在进入正题之前，我们需要先明确知晓安防行业未来的发展趋势：第一，在5G、人工智能、物联网、大数据等新技术的推动下，安防行业将进入到全新的智能化阶段，继而产生新的增长点；第二，安防企业将借助计算机视觉技术进行业务延展，继而提升业务的多元化程度，形成新的增长点；第三，数据资产将催生新的商业模式，继而优化企业的收入结构、提升企业的盈利能力；第四，智能化阶段的技术壁垒显著提升，行业集中度可能进一步向头部企业集中。

| 营收质量并未发生本质改变，应收账款账龄结构持续恶化，坏账风险提升

2020年大华股份营业收入较2019年仅增长1.2%，而扣非净利润同比下降9%，且近些年营收增速和扣非净利润增速均处于下降态势中。

结合近些年的成长能力来看，主要指标的近三年CAGR显著低于近五年CAGR，单纯从数据上来看，企业的成长能力已经逐渐进入瓶颈期。但结合安防行业的发展趋势来看，当前的增长瓶颈或许只是暂时的。在2020年财报中，分产品收入结构的统计口径发生了改变，新增了“创新业务”，主要包括工业互联网、视讯协作、乐橙家用、智慧消防、无人机等业务，这些将成为企业未来潜在的增长点。在分客户类型收入结构中，在G端业务和其他业务同比下降的情况下，B端业务同比增长24%，新兴技术的作用初现端倪。值得注意的是，这是大华股份第一次披露该项统计口径，这一方面是为了凸显B端业务的前景，另一方面也是用B端业务的增长，来掩盖G端业务和其他业务的“疲软”。

不过，结合大华股份的股权激励政策来看，为了保证2021年能够完成股权激励目标，2020年也有可能存在推迟确认收入的情况。

从营收质量来看，2020年相较于2019年大幅改善，销售商品提供劳务收到的现金与营业收入比率提升到109%，2019年为96%，且自2015年以来，呈显著的上升趋势。这里需要注意的是，营收质量的改善是建立在营收增速逐年下滑的基础上的。

从应收账款占营业收入的比率来看，近两年保持在50%左右，比例偏高。在营收增速显著放缓的情况下，两者的比例保持稳定，说明应收账款增速也大幅放缓。而近些年大华股份的营收增长一直都是由应收账款驱动的。

从应收账款账龄结构来看，2020年有恶化的迹象——1-2年应收款占比保持在13%，而2-3年应收款占比则提升到8%，大幅提升了信用减值损失风险。

单纯从指标上看，2020年营收质量的确大幅“改善”，但结合应收账款以及营业收入来看，营收质量指标的提升主要受到营收增速显著下降的影响。在营收增速仅为1.2%的背景下，销售商品提供劳务收到的现金同比增加了15%，同时应收账款增速下降了3%。而在过往几年，应收账款增速均超过20%，销售商品提供劳务收到的现金增速与营收增速之比在1.3-1.5倍之间，2020年却达到了12倍。这也就意味着，大华股份极有可能推迟了部分订单的收入确认，毕竟现阶段G端业务并未进入衰退期，从中标信息来看，大华股份应该拥有大量在手订单。