导言 2009年4万亿信贷、投资扩张的短暂美好后，经济一路下滑，至今未见转折的迹象。货币超发、M2狂飙、通货膨胀、房地产崩盘、债务危机……，这类词句不绝于耳。这期间，从2011年银行自爆“赚钱赚的不好意思”到坏账率持续攀升，盈利增速持续下行(却还没有负增长)，大众普遍看衰银行，在大众创新万众创业的展望中，整个银行业被贴上了吸血的吝啬鬼、过时的恐龙等等标签。 本文的大部分内容仍是来自于<<信用创造、货币供求与经济结构>>，笔者将其核心内容重组并融入银行这一研究对象，希望通过认识M2、融资结构、经济发展模式及银行的位置、作用，以期更加客观地理解银行及其未来发展的方向。 <前传1——银行的本质>(https://xueqiu.com/9598143938/70836216)整理出来，我自己陷入这样一个问题不得其解——如果货币都来源于银行的资产扩张(信贷为主)，那么难道我创造的财富都来自于别人的贷款吗? ——作为社会整体而言，我们自欺欺人地借钱给自己以实现收入吗? 今天上午，突然灵光一闪，通过一个简单的思维实验，我想通了这个事情。 情境1：我们假想在货币还没有形成的一个原始村落，有十户人，大家都需要盖房子，而一户人无法自己完成自己房屋的建设，必须借助其他户的帮助。第一户修筑房屋的时候，其他九户都来帮忙，大家共同筑土、伐木、修材立架，分工协助，合力筑成。这时第一户人并不直接支付其他九户，而是以默契的方式欠下人情。然后第二户筑屋，其他九户又依旧合力协助。如此反复，十屋落成，而人情各自相了。 情境2：我们摘取现代社会的一个片段，还是十个人，大家还是需要协力才能建好住房。只是大家不再是同质化的体力劳动，而是分化为开发管理、设计、技术、材料供应和建造施工。为了便于理解，我们先强行假设在一栋住房的建设中，大家最后获得报酬一样。这个时代，必须付钱，才有人帮你干活。于是在初始状态，银行给每人放贷10万元，每个人在各自房屋建设中将10万支付给其他建设参与者。最后，10栋住宅建设完成，大家分别通过参与他人的房屋建设而分别累计获得10万元。先不考虑利息和税费，那么这十个人在将他们分别获得的10万元还与银行后，货币(现金和存款)全部又消失了。但从外部观察，通过这个信贷和建设过程，这十个人分别获得一栋住房。 从这两个情境的假设，我才突然意识到，货币(钱)并不是我们生产发展的产物，而只是我们生产成果、劳动价值的衡量标准，是社会生产过程中的一个价值和信用交换工具。在信用货币体系下，货币没有实物价值，更加纯粹地反映了它作为信用等价物的本质。情境二中货币起到的作用，正是相当于情景一中的人情(即信用)。如果没有货币的产生和运用，而仅依靠人际信用，人类无法深化分工协作、扩大市场，也就无法取得发展。 再回到开篇的疑问，这时我很容易发现自己的谬误——简单地把产出等同于钱(货币)。我们习惯于说今年赚了多少钱，项目分红是多少钱。我们习惯于用钱来衡量财富，也就很容易把财富理解成了钱。我这些年来挣了一些钱，但此刻这些钱的绝大部分并不在我手头或账上。更本质的过程是：我通过自己的价值实现，支持了自己及家庭的生存，获得了汽车、房产、家居家电等一系列实物财产，并享受了别人提供的各种服务。这一过程与情景二的内涵是完全一样的，在这个过程中，货币起到了交换中介、价值量度的作用。我们创造了财富，享受了生活，但我们并没有产出钱(货币)。 M2/GDP过高与融资结构、储蓄率的关系 我发现社会上大量的人群也在犯我之前一样的错误，即认为“财富即钱(货币)”。 市场上广义货币总量是M2，国内生产总值简称为GDP。改革开放以来，我国M2/GDP比值一路攀升(如图1)。于是，我们经常听到如图2这样的言论。这个言论背后的潜台词是M2/GDP应该趋于1，“政府发(印)的钱”应该和国内社会创造的财富相当。这个潜意识来源于“财富即钱(货币)”的思维惯性，但并不正确。 在我假设的情境1中，即货币出现前的原始社会，GDP很低却终归是有的，而货币为零，M2/GDP=0。情境2中，我们假设这些人完成了工作量的50%(即分两年修好住房)，同时大家没有把钱归还给银行，那么这一年他们创造的GDP为50万，而货币总量为100万，M2/GDP=2。这是两个粗糙的假设情境，但可以让我们更直观地理解货币与经济产出的关系，货币是经济活动得以进行的必要工具，同时也是经济产出的衡量单位，但货币总量与经济产出并没有必然、稳定的一一对应关系。 图1 我国的M2/GDP变化 图2 关于货币超发的网络新闻 我们再横向比较各国间M2/GDP比值关系(图2)，可以发现我们国家的M2/GDP比值确实处于高位。这能说明我国货币超发吗？不能。我们并不能从简单的这个类比中，来判断比值高即货币超发。这个数据差异如此巨大，发达国家中也有日本这种高比值的，发展中国家中也有大量比值在0.5左右。不同经济体之间，M2/GDP为何差异如此巨大？这些差异背后所说明的问题是什么呢？ 图3 全球主要经济体广义货币/GDP比较 按照国际货币基金组织(IMF)的口径，存款性金融机构资产负债表可以简化为以下形式: 表1 为了简单起见，假定不存在流通中现金(即M0，M0在M2中占比很低)，这样银行存款就构成全部货币供给量M2。根据资产=负债+所有者权益，很容易得到下面的恒等式： M2=国内信用+国外资产-实收资本 这个恒等式阐释了一个重要的因果关系：银行的资产扩张(国内信用和国外资产增长)会直接等额地创造出M2。这意味着一个M2较多或者说M2/GDP较高的经济体，其银行体系在全部金融中的占比一定也是比较高的。 同时我们还会看到，所有者权益(实收资本)是M2的一个削减项。之所以会出现这样的情况，是因为当企业和个人投资入股银行时，他们手中的存款货币就会减少，同时银行的资本金相应增加。从宏观的角度看，这就会表现为货币量M2减少，而银行资本水平上升。银行所有者权益和货币之间的关系可以为解释2004-2008年我国M2/GDP出现下降的原因提供重要支持。 据统计，2003-2008年银行业金融机构“所有者权益和各项准备”新增达到3.9万亿元(其中所有者权益为3.1万亿元)，年均增长约7700亿元；而之前的2000-2002年所有者权益和各项准备仅增加1870亿元，年均仅620亿元左右。2003-2008年所有者权益和资本准备规模的增加会等额减少M2数量。若假设不存在这部分货币减损，则2008年我国M2/GDP值将比现有水平提高约12个百分点，这基本等于甚至超过按趋势值法推算出的当年M2/GDP水平。 根据上述分析框架，我们也同样可以解释2009年我国M2/GDP再次出现跳升的原因。同样观察图1可见，我国M2/GDP从2008年的1.51快速回升至2009年的1.79，一年内反弹了28个基点，这在之前是没有出现过的。其中的主要原因，是为应对2008年爆发的国际金融危机冲击我国开始实施大规模刺激措施，适度宽松货币政策传导顺畅，2009年全年贷款新增9.59万亿元，同比多增了4.69万亿元，增速达到了31.7%，较上年加快了19个百分点，贷款的快速增长派生了大量货币供给。这些都直接导致了2009年我国M2/GDP出现大幅跳升。 由于全部存款货币均由银行系统创造，因此对于一个货币相对较多、M2/GDP相对较高的经济体，其银行融资在全部融资中的占比一定是比较高的。但我们还需进一步解释，为什么这些经济体需要那么多的银行贷款？而且，即使一个经济体以银行融资为主，货币/GDP比较高，但若货币增速和GDP增速保持一致，其货币/GDP就会保持稳定，那么为什么包括我国在内的一些经济体其广义货币/GDP会出现持续上升？从另一个角度看，若一个经济体M2/GDP持续上升，一定意味着其M2增速要持续快于GDP增速，这一现象显然不能完全由融资结构理论来全部解释，那么其背后的机理又是什么呢？ 基于上述考虑，我们引入储蓄率(个人存款占总存款的比率)这个新的因素。就货币而言，除承担交易媒介功能外，还有价值贮藏功能。而广泛存在的流动性偏好，也增加了经济主体对货币的需求。若一个经济体储蓄率高，微观经济体都倾向于多储蓄，且其金融市场不发达，可供选择的金融产品比较少，那么这个经济体的银行存款就必然会相对较多，而其中很大部分承担了价值贮藏的功能。储蓄率高至少会从两个角度对货币/GDP产生影响： 一是如果新增货币中用于贮藏的货币增速快于用于交易的货币增速，或者说新增货币中越来越多的部分被用于储蓄，那么该经济体中货币增速就会超过GDP增速(因为只有用于交易功能的货币才具有支持GDP增长的作用)，这样货币/GDP或者说M2/GDP就会出现上升。考虑到M1主要承担交易功能，而M1之外的准货币部分更多承担储值功能，因此我们可以用M1/M2来观察货币结构的变化，若M1/M2是趋于下降的，同时M2/GDP是上升的，就可以支持上面的理论假说。从图4我们可以看到，我国M1占M2比重总体呈持续下降态势，这意味着货币总量中用于储值的货币总体看是越来越多的。图5显示我国的储蓄率呈现持续上升态势。这些实证数据都支持我们的上述判断。 图4 我国M1/M2变化 图5 我国储蓄率变化 二是除了储蓄率较高本身就会使货币供给增加之外，储蓄率高还会从另一个层面增加货币供给。当储蓄率较高且金融市场不发达时，经济主体持有货币后会将很大部分作为储蓄存款来承担价值贮藏功能，而不是去购买股票、债券等从而向企业提供融资支持，这意味着这部分储值货币并未对实体经济发展发挥直接作用，此时企业若有融资需求，就需要主要借助想银行借贷，而银行放贷又会派生出新的存款，从而导致货币供应量进一步增加。储蓄率越高、金融市场越不发达，企业融资就越需要借助银行的新增贷款，从而也就越会增加全社会的货币供给。 可能会有人对上述解释存在质疑。因为很多人都认为企业和个人把钱存入银行后，作为中介的银行又将这些钱通过贷款等借给其他企业和个人使用，因此这些存款并没有“闲置”。实际上，这种理念并不符合信用货币创造规律，是“实物”货币理念的一种直觉反应。回顾<前传1——银行的本质>(https://xueqiu.com/9598143938/70836216)中的表述，我们就很容易发现，在信用货币条件下，银行新发放贷款时并不会对即有存款造成任何影响，而只会增加新的存款。从宏观整体而言，存款最终都是由贷款等银行的资产扩张行为创造出来的，是逻辑上“先有贷款，后有存款”，而不是相反。这意味着，只要银行增加贷款等去支持实体经济融资，就一定会相应增加存款总量，而不是说即有的那笔存款又被借给其他人来使用，从而货币总量并不发生变化。经济主体用作储蓄的存款越多，处于“闲置”状态的存款货币也就会越多，这样实体经济融资就必须依靠新的货币创造来支持，全社会的货币总量也就会越多。秦朵(2002)的实证研究也表明，储蓄与准货币供给之间存在相当稳定的关系，我国广义货币相对于GDP的持续增长主要是准货币的高速增长造成的，而准货币的增长又基本上可由城乡储蓄的高增长解释。 综上所述，我们建立了一个融资结构和储蓄率相结合的分析框架。这个框架既可以横向解释不同经济体M2/GDP的差异，也可纵向剖析我国M2/GDP起伏波动的原因。从本文的框架很容易看到，对于一个以银行融资为主、储蓄率很高的经济体，其货币总量必然会相对多一些，其货币/GDP一般而言就会更高。进一步看，随着经济结构逐步调整转型，银行融资占比逐步下降，融资渠道更加多元，居民资产组合的选择会更加丰富，同时随着消费上升，储蓄率也会逐步降低，这些因素都会使货币增长速度逐步放缓，货币总量/GDP值自然也不会持续上升，甚至有可能逐步降低下来。因此，并不宜通过简单比较不同经济体货币总量/GDP的高低来评估货币条件和通胀压力等问题。M2/GDP变化背后反映的实际上是经济结构的变化。 当然也要看到，虽然我国M2总量较大与经济结构性因素有关，但也要注意到近几年M2及其与GDP之比上升较快，潜藏一定风险。2013年末较之2008年末，M2总量增长了2.3倍，M2/GDP值上升了约43个百分点。 国际金融危机爆发以来，中国保持了强劲的增长，但由于高度依赖信贷和投资来维持经济活动，脆弱性在增加。快速的增长在一定程度上掩盖了过去的某些问题，结果是杠杆水平持续增高，恶化了金融部门、地方政府和企业的资产负债状况。M2总量较大表明金融资产较多集中在银行体系，这也可能使银行承担比较高的风险。国际上的各种先例也都说明了相关的风险，因为大多数信贷繁荣导致了衰退、银行业危机，或二者皆现。这也正是近年来国内银行股估值持续处于谷底的最大背景。 中国经济发展动力机制 金融运行附着于或服务于社会整体经济发展。接下来，我们试图分析近十多年来中国经济高速增长动力机制及其变化，分析当前中国的经济表现及其形成机理，研究结构性扭曲对金融运行产生的影响。 对我国经济的快速增长可以有很多角度的理解。从发展动力角度看，最近十年的快速增长得益于特殊的制度安排有效弥补了经济的深层次结构性问题，形成了独特的发展模式。一方面，通过加快开放、加入WTO及赶上以美国高消费带动的全球高增长周期，通过外需与国内低成本生产要素结合带动了国内生产；另一方面，以地方政府信用及土地财政做支撑，实现了地方政府主导的大规模城市新区、基础设施和房地产建设。由此形成外需和内需(以投资为主) “双推力”相互促进的高速发展模式。但这种模式本身也是一把双刃剑，在快速发展的同时也内生了制约进一步发展的因素。 国际金融危机爆发后，“双推力”中的外需动力显著萎缩。为弥补外需不足带来的冲击，我国推出了一揽子经济刺激计划，有力地促进了经济平稳增长，在这一过程中地方政府主导的“经营土地”和大规模融资建设模式得到进一步强化。其弊端也逐步显现出来。 实际上，地方政府“经营土地”的增长模式高度依赖于一个基本前提，这就是房地产价格的不断上涨。只有土地不断升值，才能维持上述链条正常运转。但房地产价格短期过快上涨很容易挤压经济进一步增长的空间。由于地方把土地收入作为经营城市和财政增收的来源，在土地供给上以升值和收益最大化为目标，像“挤牙膏”似地一点一点供地，也容易导致房价高企，进而成为进一步推进城镇化战略的阻碍。由于土地增值税收益主要由政府获得，在收入分配上倾向于政府和企业，也会加剧投资过高、消费不足的不平衡格局。 从金融角度看，近些年来的金融运行基本附着在上述经济发展模式上。在经济中存在大量财务软约束(百度一下)和对利率不够敏感的部门时，结构性问题会使货币运行路径发生变化。由于有政府信用和充足抵押品的支持，加之融资需求大，金融资源自然容易流向软约束部门和房地产领域，并通过相互推动逐步强化。软约束部门和房地产对利率往往不够敏感，价值融资量大，容易推升利率水平，导致价格杠杆扭曲，从而对其他经济主体尤其是民营经济形成挤出。 当前我国经济的主要问题，归结起来，就是依靠外需和地方政府主导大规模投资的增长模式难以持续，但新的增长动力又尚未形成，由此须依靠政府主动加杠杆来托举经济，但动力不足情况下债务快速累计，又造成风险持续上升。 宏观经济映射到银行 从M2/GDP高企源于银行为主的融资结构以及高储蓄率，再到社会经济发展模式，现在我们再回到银行本身。弄清楚了M2与银行资产扩张的直接关系，以及融资结构的构成，我们就很容易理解前十年为什么号称银行的黄金十年。2004-2013年10年间人民币信贷在社会融资规模流量占比中一直保持在50%以上，投资驱动的经济增长模式要求大规模贷款与之相匹配，从而带来巨量信贷。银行利润主要由信贷投放数量与利息差所影响(利息收入占比极大，而中间收入占比很低)。显然信贷扩张从数量上为银行盈利创造了条件，而利率的人为管制则从制度上保证了银行盈利。故而在2011年出现了民生银行的感慨——“银行赚钱都赚的不好意思了”。 受中国人口红利逐渐丧失、劳动力成本增加、资源环境约束增强、外需不振等多重因素的叠加作用，新常态下的经济增长速度将难以保持以前的高位态势，最明显的莫过于GDP增速区间的换档下行，过去年均增长10%左右的高速转换为7%以下的中高速区间。经济低位运行在短期内将从规模及质量(坏账)两个维度打破银行业利润高增长态势。经济结构的调整和增长模式正在慢慢改变，由投资驱动与外需驱动向内需拉动转化，过去大规模投资所引致的信贷高额需求将有所下降。这将拉低银行业资产规模增速，银行扩大资产负债规模的速度也将出现同步下降之势。 同时，中国的利率市场化进程也已经基本完成。利率市场化将加强银行业金融机构间的竞争，在资金来源成本上升、资产类贷款业务竞争加剧的双重压力下，银行业的利差将收窄，过去以利息差为主要增长点的盈利增长模式将遭受严重冲击。 此外，中国推进多层次资本市场广度与深度建设的步伐从未停止，股票市场与债券市场的双轮驱动有力促进资金融通慢慢绕过银行媒介通道，金融脱媒保持惯性上升趋势。根据社会融资规模的流量数据测算，新增人民币贷款在社会融资规模的比重已由2002年的91.86%下降到2014年的59.36%。毫无疑问，银行在融资渠道中地位的下降和资本市场地位的上升将进一步压缩信贷需求。 如上，外有“去粗放投资”、“金融脱媒”、“利率市场化”，再加上更加严厉的内部资本监管和甚嚣尘上的互联网金融，银行将开启新一轮蜕变。商业银行转型不可逆转，摆脱困境、寻求新的发展出路、在困局中突围，是银行业必须面对的现实问题。而我们要做的，就是在这众多“低估值”银行中寻找明天的新动力。 转载请注明：www.51xianjinliu.com » open92：银行这个生意(前传2) 喜欢 (0)or分享 (0)
