桃李面包(603866):每股净资产 5.35元,每股净利润 0.8元,历史净利润年均增长 18.0%,预估未来三年净利润年均增长 12.84%,更多数据见:桃李面包603866核心经营数据 桃李面包的当前股价 21.46元,市盈率 26.93,未来三年的估值假设和预期收益率如下:15倍PE,预期收益率 -42.43%;20倍PE,预期收益率 -23.24%;25倍PE,预期收益率 -4.04%;30倍PE,预期收益率 15.15%。 近期疫情有点严重,居家隔离远程办公期间,拿午休时间看了看桃李面包。在此提个醒:这是一篇管中窥豹,浅尝辄止的远观之文,只是初步印象,对投资操作没有任何指导性意见。 之前我对这家公司,也没有充分了解。这篇文章只是个人兴趣出发,对公司的质地有个方向性判断,看看未来是否值得进一步研究。 这家公司是桃李面包(603866),数据大多来自公司2021年报。 我们先回顾一下,桃李面包自2015年12月份上市时,增发45, 012, 600 股,每股 发行价为 13.76 元,共募集资金净额 56,513.84 万元,按照当年大概4.5亿总股本,发行市值61.9亿,按照当年3.47亿的净利润,发行PE 17.8倍左右。截至2022-4-11日,桃李面包已经是187.4亿市值,2021年净利润7.6亿。市值6年多增长了3倍,年复合增值20%左右,净利润6年增长了2.2倍,年复合增长14%。当然,公司上市开盘后就是一路涨停,当你能够入手购买时,已经是26左右的股价了,按照这个价格买入,持有至今收益率年复合8%,跟20%相比,这个数据一下子性感不在,这告诉我们,好公司也得要有好价格啊。 个人习惯于从ROE开始拆解,财报P10显示,公司的加权平均ROE在2021年度是16.01%,相比2020年的21.98%和2019年的19.56%,有所下降。当然,这个16.01%的ROE还是可以的,如果常年达不到15%,就不看了,请原谅我这个懒人。 我们先简单拆解一下这个ROE的组成部分:(净利率:净利润/营业收入)x(总资产周转率:营业收入/总资产)x(权益系数:总资产/净资产) 首先看净利率:把合并利润表按照百分比,浓缩观察一下 很快看到,2021年度的归母净利率是12.1%,这个净利率中规中矩,比上不足比下有余哈,比我先前看过的晨光文具,双汇发展,美的集团10%左右净利率要好一些,但是真要跟优秀企业比,搬个福耀玻璃出来都不止10%净利率哈。 再看总资产周转率=营业收入/总资产=63.4/60.2=1.05,看来这门生意也算比较操劳和辛苦的,相比双汇发展和晨光文具这样的企业,这个周转率略低,但也是需要勤劳经营。 权益乘数=总资产/净资产=60.2/49.4=1.22,管理层对于杠杆使用比较谨慎。 2021年的ROE=上面三个乘起来,12.1%*1.05*1.22,约等于15.5%,这个神奇的ROE跟2019年的上海机场居然一样(当然两家生意模式大相径庭,一个是低净利率和高周转,一个是高净利率和低周转)。 2021年的ROA=上面前两个乘起来,12.1%*1.05,约等于12.7%。 这个ROE算不上很出色,但是也足够优秀了。 接着做拆解,从净利率开始。 合并利润表的百分比整理了一下。 营收63.4亿,成本46.7亿,毛利润有16.7亿,毛利率26.28%。 这个毛利率在个人观察过的公司中,跟晨光文具和美的集团差不多,比双汇发展好一些,但是基本也属于差强人意,比较一般的毛利率了,面包行业的竞争如此激烈么? 财报P28页披露,营业成本中,主要是材料+制造和人工,这三项55.24%+13.65%+11.68%合计80.57%,还有个合同履约成本可以认为是未兑现的成本。 这几个成本大项中,简单整理了面包糕点在最近几年的趋势,如下 成本中: 直接材料科目,公司采购的原材料主要为面粉、油脂、糖、鸡蛋及酵母等,其价格受当年的种植面积、养殖总量、市场供求以及国际期货市场价格等因素影响会产生价格波动。简单来说就是随行就市,随波逐流,可以看到2015年到2021年期间,直接材料价格是波动的,并非线性变化。当然,如果公司在面包糕点的配方中,略作变动可能会降低成本,但是这个可能会影响口味和品质。所以,总的来说,这项成本是比较难降低的。另外,规模大了之后,是否有采购成本优势,因为没有同行对比,暂时待定。 制造费用科目,主要涉及到燃料,动力和折旧等,其中供水、供电及供气均依托市政设施,这部分定价权应该也是被动接受者,看成本也是波动的,但是21年相比15年是下降的。 直接人工科目,本以为人工成本会是一路涨涨涨,没想到桃李面包的直接人工总体来说是降低的,这是因为生产效率提升了么?请懂行的朋友指教。 成本总的来说,最大额的直接材料属于被动接受,可能重点关注成本上有没有一定的规模效应吧,这个需要后续分析。 从16.7亿的毛利润到7.6亿的归母净利润,中间9.1亿的损耗,占营收比14.35%。 其中,税金及附加0.7亿占1.1%,所得税费用2.2亿占3.5%,这部分上缴的2.9亿,总计占比4.6%。 销售费用,管理费用,研发费用占比营收10.8%(看这三费费用,占毛利润大概是41%),这里面的大头是8.7%的销售费用。除此之外的其他成本费用占比忽略。 从净利润的获取过程来看,毛利率对公司的业绩影响会比较大,而成本的大头公司又比较难掌控,税费这些比例相对固定,三费费用虽然可控,但是这些费用支出是会直接影响公司的营收业绩的,咋一看挺难做的生意,是不是有点像伊利蒙牛这些乳制品企业,成本较难控,三费虽然不低,但是还不敢轻易缩减开支,但是,只要企业能够在行业里有相对竞争优势,长期来说盈利能力还是有保障的。 我们再看总资产周转率和权益乘数,要对资产负债表做拆解。 公司的家当如下表:(2021年的) (左右不等是因为只统计较大数额的科目,未作详细摘录哈,不用纠结。) 看这个家底构造,桃李面包的负债率很低,生产类资产占比很高,占总资产的64.5% .光固定资产和在建工程都就占了56.5%。 这么高的固定资产,看了一下2020和2021年,分别产生折旧费用1.2亿和1.33亿(现金流量表补充资料),而这两年的毛利润分别是17.9亿,16.7亿,折旧占了毛利润的6.7%和8%,跟美的,双汇差不多比例,远好于上海机场这样的企业,但是上机的固定资产占比也就跟桃李差不多,两者为何有较大差异呢?可能是行业差异吧,两者对房屋及建筑物折旧方法有差异,每年的折旧率不同。 前面计算的:总资产周转率=营业收入/总资产=63.4/60.2=1.05,在这么高的固定资产占比下,还能经营出不错的周转率,实属不错。 另外,对于固定资产占比较高的企业,我们看看公司拿着这么多生产资料,是否能赚取比社会平均回报率高得多的收益率。桃李面包2021年是9.8/39=25.1%,跟福耀玻璃差不多,远不如双汇,也低于上机,但是这个收益率比3-4%的无风险平均收益率的2倍,还是要强。 最后,我们看看,权益乘数=总资产/净资产=60.2/49.4=1.22。除了极少的短期借款,其他负债也都是无息的,可以说几乎没上什么杠杆去经营,踏踏实实本分赚钱。 看完ROE,再简单分析一下桃李面包的收益分配情况,从员工,股东和政府,债权人视角看,其中上市公司股东收获7.6亿,少数股东木有,政府2.9亿,员工10.5亿(按照11729人计算,人均8.95万,公司生产人员有7264人,这么高占比的制造企业,这个薪酬你觉得如何呢?),有息负债较少,这里不做统计。一共21亿。股东拿走了36.2%,政府13.8%,员工50%。对投资的股东来说,这门生意勉强还行吧,对社会和员工来说,这是一家具有重大社会责任和意义的企业,在未来人力成本向上的趋势中,不知道会不会进一步侵占收益。 最后提一嘴公司的治理结构,这是一家典型的家族企业,基本上爸爸妈妈儿子,再带上小舅子等亲戚,组成了董事和高管团队,财富家族啊。 粗粗看完桃李面包21年的财报,有如下几个印象和疑问: 1、平庸的毛利率和净利率,保守稳健的杠杆率,公司通过勤劳经营,凭借还不错的周转率,把短保面包这门生意做出了不错的roe。 2、家族式企业,这样的治理结构,会有点担心用人上任人唯亲,导致企业能力下滑。不过目前暂时不好判断。 3、面包烘培是一门竞争比较激烈的生意,翻了翻桃李面包的招股说明书,似乎这个行当非常分散,然后又是同质化严重,区域化明显,几乎没有什么做大的企业,也比较难找到可以完全对标的公司做比对分析。 4、公司的成本中,直接人工几年下来能够降低,这是为何?公司员工中,母公司只有18人,职能单位就算都在子公司,这么大个集团,母公司才这么点人么,有哪位懂行的说说啊? 5、公司财报中,很多子公司的ROE非常高,很多又是亏损的,这需要进一步看看。 6、烘培这门生意,生活中经常要吃面包和蛋糕,但是的确是第一次看这么生意,行业特性和竞争优势,特点,目前连门都没摸到,还都需要多多学习。 $桃李面包(SH603866)$ 作者:Robot阿诺德原文链接:https://xueqiu.com/1502767360/216846630 转载请注明:www.51xianjinliu.com » 桃李面包-这个面包有点香 喜欢 (0)or分享 (0)