招商蛇口财报背后的秘密两大风险点引关注

在地产行业，每家头部公司都在告诉市场自己可以决胜未来。

但真正保持财务稳健的同时实现了良性增长的房企，又有几家？

今天，言叔将以招商蛇口为研究对象，透过数据背后，分析招商蛇口业绩变化背后的秘密！

利润下滑的真实原因

3月23日，招商蛇口（001979. SZ）公布了2020年度财报情况。

目前绝大多数媒体对招商蛇口的关注点，多集中在其业绩情况招商蛇口的营收和销售规模均出现了大幅增长，但利润却出现了显著下滑。简言之，招商蛇口出现了典型的“增收不增利”。

1、营收维度：营收为1296.2亿元，同比增加32.71%；

2、利润维度：归母净利润为123亿元，同比减少23.58%；

3、销售维度：签约销售金额为2776.08亿元，同比增加25.91%；

言叔在翻阅招商蛇口财报后发现，有两大因素导致了招商蛇口利润的下滑，一是计提存货价跌；二是自身业务发展不及预期（毛利率下滑+卖公司股权获得的金额减少了）。

在言叔看来，上述提到的两大因素，后者的影响要远高于前者的影响。也就是说。导致招商蛇口利润下滑最重要的原因还是自身经营不及预期。

我们不妨看下具体数据，在招商蛇口的财报中提到了计提存货价跌的具体数值：

2020年招商蛇口计提存货跌价准备及重大风险类别应收款项信用损失准备等减值准备：31.01 亿元，同比增加 9.7 亿元。

也就是说，如果把同比增加的9.7亿加到招商蛇口的利润加到原本利润里，也就132.7亿，与2019年的160.3亿的归母净利润相比，也是出现显著下滑的。

导致招商蛇口利润下滑最重要的原因，一方面是项目的毛利率不断下滑，另一方面是招商蛇口通过出售子公司获取投资收益的金额，在逐步下降。

先说毛利率维度，从2018年到2020年招商蛇口的毛利率分别为：39.49%，34.65%，28.69%。

不难发现，招商蛇口的毛利率从2018年开始呈现了稳步下滑的趋势，不过客观来说，也并非招商蛇口这样，可以说从2016年之后，随着地产行业调控不断趋严，整个地产行业的毛利率也都是趋向下滑的。

地产行业毛利率的下滑是客观事实之一，招商蛇口也没能逃离大趋势，但这只是导致利润下滑的因素之一。

招商蛇口利润下滑的另一个原因在于，招商蛇口通过出售项目公司股权来获得投资收益的数额在逐步下滑。

翻阅招商蛇口近几年的财报可发现，招商蛇口通过增资扩股的方式出售项目公司股权，以获得一次性收益，成为招商蛇口近几年常规动作。比如：

2020年招商蛇口处置了深圳市招盛阁置业管理有限公司、明华（蛇口）海员服务公司 100%股权，共获得股权处置收益41.3亿元；

2019年招商蛇口处置了商启置业等3家公司股权，共获得权处置收益59.94亿元；

2017年、2018年处置子公司及其他营业单位收到的现金净额分别为10.19亿元、40.52亿元。

如果从总的投资收益情况来看，2016年-2020年，招商蛇口的投资收益分别为42.03亿元、29.1亿元、65.48亿元、102.31亿元、61.1亿，占净利润比例分别为43.87%、22.99%、42.97%、39.17%、36.09%。

不难发现，招商蛇口通过处置子公司股权的收益也正在逐步下滑。在言叔看来，招商蛇口未来两年通过处置子公司股权获得一次性收入的比例还将进一步下降。

言叔认为，招商蛇口的主营业务发展不及预期，是投资者需要考虑到的重要风险之一。

少数股东权益背后的秘密

少数股东权益和少数股股东损益，是指少数股东所拥有的权益和损益，权益对应净资产，指少数股东所投入的资产；损益对应净利润，只归属少数股东的净利润。

因为上市公司的报表中的子公司，并非全都是持股为100%的公司，有的只持有了80%股权，有的60%，有的更低。那些没有持有的20%或者40%的持股股东，就被称之为少数股东。

为什么要着重讲这个问题呢？

因为言叔在分析招商蛇口的财报时，发现招商蛇口的少数股东权益和少数股东损益的数据，极为异常。

这也是言叔讲到的招商蛇口的第二大风险点，即招商蛇口有存在通过少数股东权益隐藏负债的风险。

对很多投资者来说，知道损益表可以调节利润，但少数股东权益和少数股东损益也有可能被用来隐藏负债，把“名股实债”隐藏在少数股东权益中。

而且这一招在地产行业中比较多见。

由于地产行业资金驱动特点，而少数股东权益具有较大的隐蔽性，特别符合地产公司低估负债的现实需求。

虽然一般情况下凭公开资料很难能找到地产公司每个具体少数股东一整套详尽资料，比如少数股东的背景、具体的合作协议收益安排等等，但我们可以通过报表上的总体分析进行判断。

废话不多说，我们直接来看具体数据吧。

1、从官方公布的数据来看，招商蛇口“三道红线”指标均达标。

根据财报数据显示，截至2020年末，招商蛇口剔除预收账款后的资产负债率为58.84%，净负债率为28.81%，招商蛇口的“三条红线”均全部达标。

2、招商蛇口的少数股东权益，三年增长了5倍。

从2018年-2020年，招商蛇口的少数股东权益分别为：329.5亿、1326亿、1520亿。也就是说，仅3年的时间招商蛇口的少数股东权益翻了5倍。

3、招商蛇口的少数损益比远低于少数权益比。

从2018年-2020年，招商蛇口的少数股东损益分别为：3.286亿、12.19亿、46.60亿。对应的少数股东回报率分别为：0.997%、0.919%、3.066%。

不难发现，招商蛇口报表上的少数股东权益的金额很大，但少数股东权益的回报率要远远低于同期归母股东权益对应的回报率。

此外，言叔通过翻看招商蛇口的公告显示，招商蛇口参股未并表住宅地产项目有息债负债总额288亿元，其中公司提供担保对应的融资27.87亿元，按本公司持股比例计算的有息负债额83.42亿元。本公司并表住宅地产项目合作方股东投入净额303.08亿元，其中股权出资338.54亿元；参股未并表住宅地产项目合作方股东投入净额。

这些数据说明啥？说明在不考虑其中部分股东投入为有息负债的前提下，那么招商蛇口表白项目的资产有可能超过了千亿。

值得一提的是，除了上述提到的可能隐藏真实负债的风险外，言叔还发现，招商蛇口还有接近205亿元的永续债，要知道在现在随着监管政策不断趋严，行业内多家房企都在清空其他权益工具的现况来看，这个数目似乎不算小。同时，永续债在并表的时候计入权益，在一定程度上减少了负债规模，而代价是直接造成对利润的侵蚀。