刘欣琦团队：保险基本面解密系列之五

【国君非银】个险渠道：回归保障的稀缺载体——保险基本面解密系列之五

报告摘要

稀缺的渠道资源：仅大型保险公司拥有强大的个险渠道。1）个险渠道具备银保渠道不可比拟的优势：个险渠道的销售模式是代理人主动接触有潜在保险需求的客户，并通过多次交流促成销售，因此有能力销售长期保障型和长期储蓄型产品，而银保渠道不能主动选择客户且只能在客户离开柜面前完成销售，因此主要销售储蓄类产品；保险公司对个险渠道的控制力远高于对银保渠道的控制力，可以根据规划自行摆布业务节奏、调整产品结构、调整负债成本；个险渠道新业务价值率远高于银保渠道。2）个险渠道壁垒高。搭建个险渠道投入大且投入期长，中小保险公司难以建立强大的个险渠道，拥有强大个险渠道的上市公司将会强者恒强。
独特的代理人管理制度：“基本法”。1）“金字塔”架构体系和独特的组织关系体系：代理人根据“基本法”的职级规定逐级晋升形成“金字塔”架构体系，并在团队发展中逐渐形成增员关系、隶属关系和育成关系，其报酬和考核都与职级架构体系和组织归属关系直接相关。2）“基本法”报酬和考核体系鼓励晋升和发展团队，代理人有动力抓住有利时机争取更早晋升，并不断增员新人或者育成新的团队以维持团队架构。“基本法”相关制度设计使得代理人队伍具有内生增长动力。
完备的个险经营体系：多环节配合推动业务持续增长。我们将个险新保保费拆分为代理人总人力和人均新保保费两个因素，并进一步将人均新保保费拆分为举绩人力人均件数、件均保费和举绩率三个因素，来分析保险公司推动个险业务增长的方法。1）代理人总人力的增长主要通过“基本法”牵引和人力费用投入及阶段性增员竞赛推动。2）人均新保保费增长主要通过产品体系完善、培训管理等基础管理落实、客户群体及销售手段优化等推动。精细化经营是未来的发展方向，即将产品和客户分层，并匹配给具备合适销售能力的代理人，做到客户、代理人、产品三者的匹配。
投资建议：维持行业“增持”评级，推荐中国平安/中国太保/新华保险。提升保障型产品占比是顺应环境变化的必然选择，我国寿险公司从利差独大到逐步提升死差和费差在利源中的占比的盈利模式变革已经拉开序幕，具备优秀盈利模式的保险公司应给予更高的估值。推荐盈利模式占得先机的中国平安和中国太保，以及持续坚定推进转型的新华保险。

1稀缺的渠道资源：仅大型公司拥有强大的个险渠道

1.1. 寿险公司两大主力渠道：个险渠道和银保渠道

根据保险年鉴的渠道分类方法，寿险公司的销售渠道包括：

1）个险渠道；

2）银保渠道；

3）直销渠道；

4）专业代理渠道；

5）其他兼业代理渠道（银保渠道也属于兼业代理渠道，此处为除银保渠道以外的其他兼业代理渠道）；

6）保险经纪渠道。

从寿险行业整体情况看，个险渠道和银保渠道为最主要的销售渠道，这两个渠道的总保费收入占比超过90%；第三大渠道为公司直销渠道，各年份保费收入占比基本在6-10%左右；专业代理、其他兼业代理和保险经纪三个渠道的保费收入占比约2%左右。

从上市公司情况看，近年来持续加大个险渠道的发展力度，个险渠道占比显著高于行业整体水平，上市公司拥有强大的个险渠道。

1.2. 个险渠道具备银保渠道不可比拟的优势

根据我们对个险渠道和银保渠道的理解，个险渠道在以下方面具有银保渠道不可比拟的优势：

1）个险渠道的销售模式和所销售的产品不同于银保渠道。银保渠道销售保险产品通常是比较被动的模式：客户至银行后，客户经理推荐保险产品，由于客户经理不能主动选择客户并且只能在客户离开柜面前完成销售，因此银保渠道通常只能销售比较简单的储蓄类产品，并且往往需要以预期收益率来打动客户购买，银保渠道基本上没有能力销售长期保障型产品。而个险渠道的销售模式则是代理人主动接触有潜在保险需求的客户，并通过多次交流后促成销售。在销售过程中，代理人往往需要跟客户多次交流并引导客户认同保险消费理念后，才能推荐产品并促成销售。因此，个险渠道主要是以销售长期保障型和长期储蓄型产品为主。

2）保险公司对个险渠道的控制力远高于对银保渠道的控制力。保险公司在跟大型银行的合作中往往不能处于优势地位，在调整产品结构、降低负债成本等方面往往需要兼顾银行的利益，因此保险公司对银保渠道的控制能力相对较弱。而保险公司对个险渠道的控制能力却很强，在摆布业务节奏、调整产品结构、调整负债成本等方面，基本上都能做到总公司和分支机构、内勤和外勤一盘棋。

3）个险渠道的新业务价值率远高于银保渠道。主要由于个险渠道主打长期保障型和长期储蓄型产品，而银保渠道主要销售储蓄类产品。长期保障型产品，比如疾病类保险，其新业务价值率高主要是由于客户更加看重长期保障利益，对价格敏感度较低，因此产品定价时可以采用比较保守的定价假设（比如较高的发病率假设和较高的附加费用率），使得产品能锁定较高的利润。

1.3. 个险渠道具有高壁垒属性，行业格局将强者恒强

目前，个险渠道主要集中在以上市保险公司为代表的大型保险公司手中，根据保险年鉴数据，2015年，中国人寿、平安人寿、太保人寿、新华保险四家公司个险渠道保费收入占全行业个险渠道保费收入的76.8%；如果再加上泰康人寿、太平人寿、人保寿险，老七家的个险渠道保费收入占全行业个险渠道保费收入的90.4%。其他保险公司目前很难建立起强大的个险渠道，因此主要依靠银保等其他渠道开展业务。

个险渠道有高壁垒属性主要是因为搭建个险渠道的投入高且投入期长。

1）个险渠道的搭建首先需要铺设分支机构。大型保险公司一般为四级或者五级机构体系，包括总公司、分公司、中心支公司、支公司（县级营销服务部）、乡镇营销服务部。保险公司设立分支机构需要达到保监会规定的相关要求并向保监会申请得到保监会的批准后才可以筹建。

2）有了分支机构再招募代理人团队。对于代理人团队的架构搭建，大致可以分为自下而上和自上而下两种方式。自下而上的团队搭建方式是招募新人成为代理人，然后代理人通过达成相关指标要求后逐级晋升并自然形成管辖权限后形成代理人团队的完整架构体系；自上而下的团队搭建方式是从市场上招募有经验的代理人或者团队并直接套接相应的代理人职级体系且形成相应的管辖权限后完成代理人团队架构搭建。自下而上搭建团队架构的方式需要较长时间，自上而下搭建代理人团队需要的时间相对较短，但是自上而下人为搭建的代理人团队架构体系的稳定性往往弱于自下而上自然晋升形成的代理人团队架构体系。

拥有强大个险渠道的大型保险公司在未来的优势会进一步体现，行业将呈现强者恒强的竞争格局。

1）如上所述，个险渠道具有高壁垒的属性，中小保险公司很难把个险渠道迅速做起来，因此当前拥有强大个险渠道的大型保险公司便拥有了稀缺的渠道资源。

2）提升保障型产品占比和提升死差和费差在利源中的占比是寿险公司未来发展的大方向，当前只有个险渠道有能力销售保障型产品，因此拥有强大的个险渠道便拥有了通往未来发展方向的先决条件。

3）尽管当前消费者对保障型产品的需求在提升，但保险产品在绝大部分消费者那里都还不是必需品，主动购买保险产品的消费者目前只是一小部分，因此保险公司需要通过代理人推动保单销售。保险公司通过代理人间接筛选客户，若代理人能接触到对保障型产品有较高需求且对价格不太敏感的客户群体（比如友邦保险的代理人主要服务高端客户市场），无疑会提高公司的盈利能力。

2独特的代理人管理制度：“基本法”

目前，各家保险公司对代理人团队的管理主要依据各家保险公司制定和印发的《寿险营销业务人员管理规定》，业内称为“基本法”。各家保险公司的“基本法”在细节内容上有所不同，但体系是一致的。“基本法”主要规定了代理人的职级架构体系、组织归属关系、报酬体系、晋升和维持考核要求以及其他代理人管理相关内容。保险公司会根据代理人队伍阶段发展特点及公司相关人力和业务目标等不断优化“基本法”相关内容及实施细则。

2.1. “金字塔”架构体系和独特的组织关系

职级架构体系和组织归属关系是代理人队伍管理的核心内容，代理人的报酬和考核体系都与职级架构体系和组织归属关系直接相关。

代理人的职级体系一般可以分为个人发展系列和组织发展系列两种：

1）个人发展系列：个人业绩较好但又不适合或不愿意按组织发展系列晋升的业务人员，可以按个人发展系列晋升。

2）组织发展系列：即被大众所熟知的“金字塔”式的架构管理体系。层级数和各层级的职级名称各家公司可能有所不同，但按照层级逐级晋升并形成相应的组织归属关系的原理是一样的。我们以四级职级体系为例说明，为方便理解，我们分别用业务总监、业务经理、业务主任、业务员表示每个层级的职级名称（实际中各家保险公司的职级名称可能有所不同）。

若代理人团队架构是自然晋升形成的（即前述“自下而上”的团队架构搭建方式），则在团队发展的过程中会形成增员关系、隶属关系和育成关系三类最主要的组织管理关系。增员关系是业务员或业务主管与业务员之间的组织关系。随着逐级晋升，会逐渐形成隶属关系和育成关系，隶属关系就是管辖关系；育成关系是业务主管与业务主管之间的组织关系。我们具体说明如下：

1）增员关系：业务员或业务主管（增员人）推荐新人（被增员人）与公司办理签约手续后，与新人之间形成增员关系。

2）隶属关系：逐级管辖，比如上述四级架构体系中业务员隶属业务主任管理，业务主任隶属业务经理管理，业务经理隶属业务总监管理。需要说明的是，隶属关系不是一成不变的，而是随着每个业务员或者业务主管的晋升而不断调整的，比如：

①业务员晋升为业务主任时将直接隶属于业务经理，而与原业务主任不再有隶属关系，同时由其直接或间接增员且尚未晋升为业务主管的业务员均划归其管理而形成隶属关系。

②业务主任晋升为业务经理时直接隶属于业务总监，同时其任业务主任期间直接或间接育成的其他业务主任（尚未晋升为业务经理或以上职级）及所辖业务室均一并划归其管理而形成隶属关系。

3）育成关系：业务主管（育成人）直属的业务员晋升为业务主任（被育成人）后，双方形成室育成关系；业务主管（育成人）直属的业务主任晋升为业务经理（被育成人）后，双方形成部育成关系；业务主管（育成人）直属的业务经理晋升为业务总监（被育成人）后，双方形成区育成关系。

（注：室、部、区的名称各家保险公司有所不同，我们仅以此名称为例说明问题）

2.2. 导向加快晋升和做大团队的报酬和考核体系

代理人的佣金分为直接佣金和间接佣金：

1）直接佣金：包括新保佣金和续期佣金，第一个保单年度的佣金为新保佣金，以后年份的佣金为续期佣金。直接佣金跟“基本法”没有关系，而由代理人卖出的产品本身决定。一张期交保单在整个缴费期内分为有佣期和无佣期，在有佣期内，代理人可以拿到的佣金等于期交保费乘以佣金率。

2）间接佣金：即“基本法”中规定的相关报酬项目。代理人能拿到的间接佣金跟团队架构、组织隶属关系、“基本法”对报酬项目的规定等直接相关。间接佣金根据“基本法”对相关报酬项目的规定进行计算，主要跟新保佣金（FYC）挂钩，部分项目也会跟续期佣金或者其他相关指标挂钩。根据我们对“基本法”相关报酬项目的理解，大致可以分为以下五个类别：

①展业类：跟业务员或者业务主管自身的FYC等指标有关，具体又可以分为多个类别，计算方式可以是FYC乘以一定的比例，或者FYC减去一定的基数再乘以一定的比例等。

②增员类：跟业务员或者业务主管增员的业务员（被增员人）的FYC有关，通常会在被增员人签约后的一定期限（比如半年或者一年）内发放给增员人。

③管理类：只有业务主管有此项间接佣金，跟业务主管管理的团队的FYC或者相关指标有关。

④育成类：只有业务主管有此项间接佣金，跟业务主管育成的团队的FYC或者相关指标有关。

⑤其他类：包括给达到条件的业务员的福利等。

除上述五类以外，部分保险公司也会将新人财补方案的相关利益纳入到“基本法”中，即在新人与公司签约后的6-12个月内，根据新人的FYC的达成档次情况分别给予新人一定的补贴费用。

代理人的报酬跟其所处的职级直接相关，因此晋升至更高职级或者维持住现有的职级对于代理人来说非常重要。代理人的考核包括晋升考核和维持考核两种：

1）晋升考核：为代理人从低职级逐级向更高职级晋升的考核。各职级考核期不同，一般为3-6个月。各职级的考核指标有较大差异，业务员相关职级主要偏向考核个人相关指标；主管职级一般会同时考核个人相关指标和团队相关指标，高职级的主管（比如业务总监级别）会更侧重考核团队相关指标。

2）维持考核：为代理人维持当前职级的考核。考核期一般也是3-6个月。如果代理人不能达到维持考核标准，会面临降级，相关的团队架构和组织隶属关系会重新调整，并且代理人的报酬项目也可能会相应减少。

“基本法”的报酬和考核体系鼓励晋升和鼓励发展团队的导向非常明确，具体体现在：

第一，主管系列的报酬项目数远远多于普通的业务员和走个人发展系列的代理人，各级业务主管的佣金收入通常会远高于业务员。“基本法”往往通过较高的组织利益牵引代理人走组织发展路线并不断扩大团队规模。不同职级的代理人的佣金收入构成情况也有较大差异，一般来说，职级较低的代理人直接佣金在整个佣金收入中的占比较高；职级越高的代理人，特别是职级较高的业务主管，间接佣金在其整个佣金收入中的占比会比较高。

第二，考核期较短，给代理人提供了很多晋升机会，团队关系变动频繁，代理人有动力抓住有利时机争取更早晋升。我们举例说明：假设A为业务主任，B/C/D/E/F/G/H/I/J为A管辖的业务员，其中B增员C，C增员D和E，E增员F。

①若B先达到晋升业务主任的条件（一般考核指标为B的个人FYC、B的增员人数、以及准团队的FYC等），则会将C/D/E/F全部带出形成新的业务室（B将获得根据新团队的FYC计算的室管理津贴），B和C形成管辖关系，以后若C也晋升为业务主任，则C的育成关系会指向B，即B育成C（B将获得根据C团队的FYC计算的育成津贴）。

②若C先于B达成晋升业务主任的条件，则C会将D/E/F全部带出形成新的业务室，C的育成关系指向A，即A育成C。“基本法”一般会有六个月追平职级的特殊规定，若B在C晋升以后六个月内也晋升为业务主任，则会修改C的育成人给B；若B在C晋升之后六个月以后才晋升为业务主任，则C的育成人不能再修改为B，那么B将无法获得C团队的育成津贴，并且由于B少了一个育成指标，会对B向更高职级晋升造成一定负面影响。

第三，维持考核要求给代理人带来较大压力，代理人有动力不断增员新人或者育成新的团队以维持团队架构。我们从上面的例子看到，无论是B晋升还是C晋升，都会从A团队带出一部分业务员，造成A的属员骤然减少，而维持团队人员数量和团队业绩是重要的维持考核指标，因此A需要不断的增员新人加入自己的团队以确保后续能持续达到维持考核标准。

“基本法”的相关规定使得代理人队伍具有内生增长动力，代理人为了晋升至更高的职级和维持现有的职级，除需要满足一定的业务品质要求外，最主要的要做好两件事，一是不断卖出保单把考核期的FYC做大，二是不断增员新人或者育成新的团队以维持团队架构。

3完备的个险经营体系：多环节配合推动业务增长

个险体系是个有机整体，为了完成个险新保保费增长目标，需要各个环节相互配合。我们将个险新保保费拆分为代理人总人力和人均新保保费两个因素，并分别分析保险公司推动代理人总人力和人均新保保费增长可能采用的方法。

关于代理人总人力增长的推动方法，主要是“基本法”的牵引以及人力费用投入和增员竞赛等活动。

1）“基本法”牵引：“基本法”是各家保险公司管理代理人的根本大法，“基本法”对代理人队伍的投入也是保险公司个险管理中最大一块资源投入。设计合理且符合本公司代理人团队特点的“基本法”体系能激励代理人团队不断裂变并逐渐发展壮大。随着代理人队伍的不断扩大，仅依靠内勤对代理人团队管理也显得越来越捉襟见肘，通过不断优化“基本法”相关制度设计来激励代理人团队提高自我经营能力是各家保险公司都在思考和努力的方向。

2）人力费用投入及阶段性增员竞赛推动：除了“基本法”的投入外，保险公司一般也会制定相关人力发展费用政策，分公司根据总公司的要求达成相关指标并取得费用用于人力发展投入。保险公司也会通过定期或者不定期的增员竞赛等活动推动人力发展。

关于人均新保保费，我们可以进一步做如下拆分：

举绩人力人均件数主要跟代理人的销售能力有关，也跟公司的产品种类是否足够多元以满足客户多方面的保险需求等有关；件均保费主要跟公司的产品结构和客户群体有关；举绩率跟代理人销售能力提升、公司提供移动展业等销售手段以及公司是否将产品分层并匹配不同销售能力的代理人有关。

因此，我们将保险公司促进人均新保保费增长的推动手段总结为四类：

1）产品体系完善：包括产品种类多元化、产品分层等。

2）销售能力提升：保险公司通过培训管理、活动量管理、早夕会管理、差勤管理等基础管理来提升代理人的销售能力。

3）优化客户群体：比如发展高端客户、将客户市场从县域向城区发展等。

4）销售手段优化：比如移动展业等。

我们认为，精细化经营是未来的重点发展方向，即将产品和客户分层，并匹配给具备合适销售能力的代理人，做到客户、代理人、产品三者的匹配。比如：

1）针对高端客户推出高件均且保障全面的高端保险产品，并由代理人团队中的销售精英提供相关服务，这样有利于给高端客户带来良好体验，同时也能使得销售精英维持一定的业绩。从公司的角度也能通过这种安排拉高代理人整体的产能。

2）针对中低端客户推荐简单、易被客户接受的产品，同时可以由销售技能不那么高的普通业务员提供相关服务。一方面由于产品比较简单，普通业务员经过培训后也可以将条款讲解清楚，产生销售误导的可能性较小，不影响客户的体验；另外一方面，普通业务员需要通过这类产品逐渐打开市场并积累客户资源，为未来的职业生涯发展打好基础。从公司的角度也能通过这种安排提高代理人整体的举绩率。

4投资建议：推荐中国平安/中国太保/新华保险

我们维持近期在相关报告中提出的观点：提升保障型产品占比是顺应环境变化的必然选择，我国寿险公司从利差独大到逐步提升死差和费差在利源中的占比的盈利模式变革已经拉开序幕，具备优秀盈利模式的保险公司应给予更高的估值。

中国平安已经率先打破了过去保险公司以业务发展为中心的信息披露模式，持续加大剩余边际等相关数据披露力度；中国太保跟进披露了剩余边际等相关数据。随着上市保险公司聚焦推动长期保障型产品持续增长，保险公司的估值水平会出现差异，具备优秀盈利模式和价值持续增长能力的保险公司的投资价值将会凸显。

目前四家保险公司2017年P/EV估值平均为1.2倍，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险四家公司的估值分别为1.12/1.27/1.13/1.29，仍处于历史估值较低位。推荐盈利模式占得先机的中国平安和中国太保，以及持续坚定推进转型的新华保险。