京东方A200亿定增激进向前

京东方A(000725)：每股净资产 2.49元，每股净利润 0.1元，历史净利润年均增长 0.0%，预估未来三年净利润年均增长 39.08%，更多数据见：京东方A000725核心经营数据

京东方A的当前股价 4.25元，市盈率 77.5，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -5.05%；20倍PE，预期收益率 26.6%；25倍PE，预期收益率 58.25%；30倍PE，预期收益率 89.9%。

作者：清牛赋诗

微信号：清牛赋诗

1月15日晚间，京东方披露一则增发预案公告引发投资者关注。公司拟非公开发行股票募集净额不超过200亿元，其中北京京国瑞国企改革发展基金（有限合伙）拟认购40亿元。

该定增方案在各大财经平台引起激烈的讨论，大量投资者认为这是关联方摘桃子的行为。笔者不排斥这样的观点，但是理性看，笔者认为2020年京东方收购熊猫两条产线对现金的消耗较大，确实有资金的需求。此外，武汉产线24.06%的股权收购价格十分厚道，而北京国资委定增入局提升持股比例，也或多或少反映出希望提升话语权和国家做大做强京东方的意图。

200亿定增收购B17股权

加码重庆OLED产线投资

增发预案显示，京东方A此次的募集资金将用于“收购武汉京东方光电24.06%的股权”（65亿元）、“对重庆京东方显示增资并建设京东方重庆第6代AMOLED（柔性）生产线项目”（60亿元）、“对云南创视界光电增资并建设12英寸硅基OLED项目”（10亿元）、“对成都京东方医院增资并建设成都京东方医院项目”（5亿元）、“偿还福州城投集团贷款”（30亿元）以及补充流动资金（30亿元）。（见表一）

表一：京东方定增募集资金投资计划

目前参与定增的确定机构，同时也是最重要的机构，只有京国瑞基金。根据京东方预案公告的介绍，截至 2021 年 1 月 8 日，北京电控直接持有公司 273,735,583 股股份，占公司总股本的 0.79%，并通过控股京东方投资间接持有公司 822,092,180 股股份，占公司总股本的 2.36%；北京国管中心直接持有公司 4,063,333,333 股股份，占公司总股本的 11.68%，上述股东的背后都是北京市国资委。

而京国瑞基金的实际控制人，同样是北京市国资委（北京市政府），其领衔本次定增可以理解为北京市国资委提高公司话语权的一种表现。（见图一）

图一：京国瑞基金股权结构

此次定增的第一大投资项目，收购武汉京东方光电24.06%的股权，实际上就是武汉B17产线的股权。当前武汉京东方光电股权结构分别为武汉临空港工发投46.15%、长柏基金30.77%和京东方23.08%。截止2020年9月31日，武汉京东方光电资产合计423.94亿元，负债合计198.77亿元，净资产225.17亿元。此外，2020年前三季度，该产线获得5.72亿元营收，净利润为亏损2.05亿元。

不过这些都不是大问题，因为疫情对武汉的影响，导致B17的产能爬坡较为缓慢，但是目前已经确定2021Q2满产，且按照机构调研反映的情况，产品已经被预购一空，以现在的面板价格，该产线赚钱只是时间问题，未来妥妥的印钞机。

根据天健兴业出具的天兴评报字[2020]第1021号资产评估报告书，以2020年 3月31日为评估基准日，武汉京东方光电100%股权的评估值为195.66亿元。这一评估价格甚至比2020年9月底的净资产还低，最大的考虑依旧是产线还处于亏损状态。最新65亿交易价格，并没有披露新的评估价格，而只是说明此后武汉京东方光电有增资的行动。按照2020年9月31日的净资产，225.17*24.06%=54.18（亿元），65/54.18≈1.2（倍），这样的交易对价可以说十分良心。

此外，加码重庆B12（AMOLED）产线也是预料中的事情。随着数字化技术、多媒体技术以及移动互联网技术的不断发展，不仅加快了智能移动终端的迅速普及，更拉动了AMOLED 柔性显示面板需求的快速增长，并在曲面显示、可穿戴设备、消费类电子等新型应用领域表现抢眼。各类智能终端市场稳步发展，随着 AMOLED 在中小尺寸显示器件领域渗透率的逐步提高，随着京东方进入苹果产业链，为iPhone12供应OLED屏幕，OLED领域的前景正在变得明朗，加码B12产线的投资和推进，是巩固京东方OLED领域市场地位和产能规模的常规推进。

B12产线于 2018 年 12 月启动，预计于 2021 年 11月完成一期项目建设并实现产线投产，将于 2022 年 12 月完成三期项目建设并实现产线投产。

不影响对京东方的中长期判断

市场的争议主要集中在京东方账上现金不少，超过600亿元（截止2020Q3），同时经营活动现金流净额前三季度超过240亿元，负债端长期负债占比高，有大量利率较低的永续债，这样大规模的定增意义不大，不过就是大股东和中小股东抢食而已。

不过笔者需要提醒的是，京东方在2020年末刚刚完成对熊猫两条产线的收购。南京熊猫的挂牌价格为55.91亿元（对应80.31%股权），截止2020年12月17日，京东方已经支付了交易对价的60%现金（合计约33.55亿元）。拟向成都熊猫增资75.5亿元，获得35.03%的股权，截止2020年12月25日披露的信息，京东方已根据《增资协议》认缴增资75.5亿元人民币，并以货币形式向成都显示注资30.2亿元人民币。这意味着这两笔交易基本都已经接近完成，同时合计已经花费了109.05亿元，未来还有22.36亿元要支付。所以笔者认为京东方的定增补充一点资金问题并不大，可能规模确实稍显大了，如果没有收购熊猫的行为，或许依旧会有定增，但规模会更小，该定增不影响对京东方的中长期判断。

按照雪球用户南柯梦碎的说法，京东方的此次定增有几个不同——动机不同：一、募集资金带来的活水，使得尽快回购少数股东优质资产成为可能（预期年内回购B9、B17，明年回购B11）——合肥B9业绩释放在今年，武汉B17业绩释放在今、明两年，绵阳B11业绩释放在后年，新老股东均可分享资产增值所带来的估值溢价。二、业绩释放前进行回购，使得尽量降低（回购）资产溢价成为可能。影响不同：定价基准日为发行期首日，也就是股票上市首日。以TCL科技为例：发布预案时间为2020年4月29日，而上市时间为2020年11月10日，间隔时间超过6个月——也就是说影响京东方此次定增价格的交易时间，也是其业绩跳跃式增长阶段（预期20Q4大幅好于20Q3，21Q1持续大幅好于20Q4，21Q2至少能与21Q1持平）。结语：此次定增是公司层面的战略性考量，时点恰到好处。所谓的诸多揣度（利益攫取等）纯属想当然。笔者大致认可南柯梦碎的观点。