刘欣琦团队：保险基本面解密系列之三

国君非银】财险投资型保险：增长较快，业务集中 ——保险基本面解密系列之三

报告摘要

维持行业“增持”评级。1）维持对寿险行业长期发展方向的判断，即以利差为主的盈利模式长期来看面临挑战，寿险公司需要提高获取死差和费差的能力，以提升死差和费差在利源中的占比。2）当前以利差为主的盈利模式下，寿险公司基本面分析应该基于CRIA模型，即寿险公司的盈利=(投资收益率-负债成本)×投资资产规模。
财险投资型保险业务发展现状：需保监会审批才可销售，有明确销售额度，参与公司较少。1）保监会对财险公司发展投资型保险产品设立了较高门槛，并且产品需报保监会审批后才能销售。2）保监会规定了投资型保险产品的可使用规模：与公司偿付能力充足率150%以上的溢额挂钩，溢额应大于预定型产品应计本息余额的10%加上非预定型产品应计本息余额的2.5%之和。3）保监会在产品批准销售的回复文件中一般会写明销售期限和销售额度（销售额度低于可使用规模）。4）2016年尚在销售有效期的公司只有天安财险、安邦财险、平安财险、众安在线、华泰财险和人保财险6家公司。目前这些产品销售期限均已到期，保监会尚没有新的批准文件。
产品类型：6家财险公司的产品以预定收益型中的利率连动型产品为主。1）以预定收益型产品为主，仅众安在线和华泰财险有非预定收益型产品。2）在预定收益型产品中，主要以利率连动型产品为主，而仅人保财险为固定收益型产品。利率连动型产品的收益率基本是中国人民银行同期公布的定期存款基准利率上浮0.5-1个百分点。
销售规模：增长较快，业务集中于少数公司。2015年末保户储金及投资款金额大的主要是天安财险和安邦财险，分别为1,266.99亿元和1,657.92亿元，其他公司的规模都很小。关于2016年的规模：1）保监会批复的平安财险/众安在线/华泰财险/人保财险投资型保险产品销售额度分别为360亿元/120亿元/300亿元/100亿元。2）天安财险投资型保险产品销售期限为2016年1月8日-7月5日，截至2016年三季度末，其保户储金及投资款为2401.69亿元，较2015年末净增加1134.70亿元。3）根据保监会对投资型保险产品可使用规模与偿付能力充足率150%以上的溢额挂钩的规定测算，安邦财险销售上限在5000亿元左右。实际数据预计低于上述销售额度或上限。
投资建议：目前CRIA模型中的三要素均出现边际改善，寿险公司最受益，因此我们推荐纯寿险公司标的中国人寿和新华保险，同时推荐基本面最优且估值最低的中国平安。中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险2017年P/EV分别为1.05/0.80/0.98/1.18，处于历史低位。

导读：

寿险公司的万能险已经为市场所熟知，伴随相关问题的出现，保监会2016年以来连续出台相关政策进行监管。

与寿险类似，财产险公司也存在投资型业务，只是该类产品目前只有少数几家财产保险公司销售，影响力尚不大。据媒体报道，在“保险姓保”的监管方向下，保监会拟对财产保险公司投资型保险业务加强监管。

本文我们将详细介绍财产保险公司投资型保险业务相关情况。

1财产保险投资型保险产品：保险与资金运用结合

根据保监会相关规定，财产保险投资型保险产品是将保险功能与资金运用功能相结合的保险产品，是财产保险公司将投保人缴纳的投资型保险产品的投资金用于资金运作，按照合同约定的方式，计提保险费、承担保险责任，并将投资金及其合同约定的收益支付给投保人或被保险人的财产保险产品。

分为预定收益型产品和非预定收益型产品两类。

1）预定收益型产品是指在保险合同中事先约定固定的或浮动的收益率，保险公司在保险合同履行完毕时，将投资金及其约定的资金运用收益支付给投保人或被保险人，或者在保险合同解除或终止时，将依照合同约定计算得出的返还金额支付给投保人或被保险人的保险产品。

预定收益型产品又分为固定收益型产品和利率连动型产品，固定收益型产品在保险合同中事先约定固定的收益率；利率连动型产品是在保险合同中事先约定随银行存款利率浮动的收益率。

2）非预定收益型产品是指在保险合同中不事先约定投资金收益率，保险公司在保险合同履行完毕、解除或终止时，依照保险合同约定的计算方法，将投资金及其实际的资金运用收益（亏损）支付给投保人或被保险人的保险产品。

2发展现状：保监会审批才可销售，参与公司较少

保监会对财产保险公司发展投资型保险产品设置了比较高的门槛，其中关于盈利能力和偿付能力的要求如下：

1）关于盈利能力的要求：公司持续经营3个以上完整的会计年度，最近3个会计年度盈利和亏损相抵后为净盈利。

2）关于偿付能力的要求：公司在最近连续4个季度的偿付能力充足率应高于150%。

投资型保险产品需要报送保监会审批后才能销售，同时，保监会要求财产保险公司对申报的每一个投资型保险产品分别设定销售期限和销售区域。

1）销售期限：一般不得超过2年。

2）销售区域：不得在县（含县）以下行政区域销售（市辖区除外）。

关于销售额度或上限，保监会在《关于进一步加强财产保险公司投资型保险业务管理的通知》（保监发〔2012〕40号）做了明确规定：

1）投资型保险产品可使用规模与公司偿付能力充足率150%以上的溢额挂钩，其溢额应大于预定型产品应计本息余额的10%加上非预定型产品应计本息余额的2.5%之和。

2）单一投资型保险产品销售规模，不得超过该公司投资型保险产品可使用总规模的30％；同一季度内到期的所有投资型产品销售总规模，不得超过该公司可使用总规模的30％。

我们查阅了保监会官网关于财险公司投资型保险产品的批复文件，2016年尚在销售有效期的公司只有天安财险、安邦财险、平安财险、众安在线、华泰财险和人保财险6家公司。因为保监会批复的销售期限仅为一年或者半年，目前这些产品的销售期限均已到期，保监会官网尚没有新的批复文件。

3产品类型：以预定收益型中利率连动型产品为主

我们查阅了上述6家财险公司的产品条款，在产品分类上：

1）以预定收益型产品为主，仅众安在线和华泰财险有非预定收益型产品。

2）在预定收益型产品中，又主要以利率连动型产品为主，而仅人保财险为固定收益型产品。

我们以天安财险的保赢1号为例来说明财险公司投资型保险产品具体情况。

天安财险于2013年底经保监会批准后推出“保赢1号”投资型保险产品，并在随后的年份里经保监会批准后延续销售。保赢1号分为三个系列，并分别对应有1-3年期产品。客户缴纳的保费主要用于资金运作，同时享有一款传统险保障。期满后客户将拿到给付金（包括投资本金及收益），并且给付金不受保险事故是否发生及被保险人是否已经获得保险赔偿的影响。

4销售规模：业务集中于少数公司

财险投资型保险业务在财务报表中体现在资产负债表中的“保户储金及投资款”科目中，从6家财险公司的数据来看：

1）2015年末，6家公司中保户储金及投资款规模大的主要是天安财险和安邦财险，分别为1,266.99亿元和1,657.92亿元，其他公司的规模都很小。

2）天安财险和安邦财险保户储金及投资款2015年末较2014年末净增加金额都较大，显示2015年该类业务仍在增长。

目前2016年的实际销售数据尚不能获取，我们可以从以下方面做分析。

1）如我们上文所述，保监会对平安财险、众安在线、华泰财险、人保财险投资型保险产品规定了明确的销售额度，分别为360亿元/120亿元/300亿元/100亿元。

2）关于天安财险：保监会在2016年1月8日的批复文件中批准天安财险销售“保赢1号”的期限为“自批复之日起至2016年7月5日”，但是没有写明销售额度。我们查询了天安财险的控股公司西水股份的财务报表，截至2016年三季度末，天安财险保户储金及投资款为2401.69亿元，较2015年末净增加了1134.70亿元。

3）关于安邦财险：保监会在批复文件中没有写明销售额度。根据《关于进一步加强财产保险公司投资型保险业务管理的通知》（保监发〔2012〕40号）的规定：

①投资型保险产品可使用规模与公司偿付能力充足率150%以上的溢额挂钩，其溢额应大于预定型产品应计本息余额的10%加上非预定型产品应计本息余额的2.5%之和。

②单一投资型保险产品销售规模，不得超过该公司投资型保险产品可使用总规模的30％；同一季度内到期的所有投资型产品销售总规模，不得超过该公司可使用总规模的30％。

安邦财险销售的投资型保险产品均为预定收益型。上述两项规定中主要是第一项决定了安邦财险投资型保险产品的销售上限，我们测算出上限在5000亿元左右。