东阿阿胶(000423)：每股净资产 16.25元，每股净利润 3.19元，历史净利润年均增长 25.42%，预估未来三年净利润年均增长 -38.58%，更多数据见：东阿阿胶000423核心经营数据 东阿阿胶的当前股价 27.45元，市盈率 16.8，未来三年的估值假设和预期收益率如下：15倍PE，预期收益率 -59.64%；20倍PE，预期收益率 -46.18%；25倍PE，预期收益率 -32.73%；30倍PE，预期收益率 -19.28%。 这一年，阿胶突出的变化就是在上一年放宽客户授信之后大幅度增加了对驴皮的囤积力度，同时上调阿胶出厂价19%，这些影响深远。 这一年阿胶的财务数据 2011/2012/2013年营收27亿/30亿/40亿 2012/2013年经营活动净现金流8.5亿/8.7亿 2012/2013年经营活动净现金流与净利润比：0.9/0.7 2011/2012/2013年净资产收益率27%/26%/26% 2012/2013年毛利率（阿胶系列）71%/66% 除毛利率外都很稳定。2013年营收40亿，阿胶系列产品营收33亿，总体营收比2012年增长31%，但主营业务产生的净现金流和2012年基本持平。一开始以为是2012年放松对客户的授信要求后，阿胶销售增加但没收到真金白银，赊账多。后来继续看了经营活动的现金流，经营现金流入46亿，增长29%，和营收增长31%差不多，因此不是授信宽松的原因。 主营业务产生的净现金流没有变化的主要原因是，在这一年，阿胶花了近38亿去采购原材料！此前阿胶每年这方面的现金流出是在27亿到28亿上下，这一年比往年多了10亿。如果加上纳入投资活动现金流的驴繁育基地项目资金，可以想象这段时间管理层是在加大投入。一方面，体现了对东阿阿胶未来的乐观；另一方面，管理层也认为驴皮价格将会进一步上涨。这个经营策略持续了五年，直到东阿阿胶垄断了市场上70%以上的驴皮资源。现在看，这是一个自我实现式的模式：因为看好驴皮上涨，所以大量买进；因为持续买进，所以驴皮进一步上涨。 这个事情，一定会传导到终端，影响到东阿阿胶系列产品的定价和营销。这是我个人要从中学会的东西，以后要尽量思考：如果一家上市公司当前的经营策略持续下去，五年后会发生什么事情？最终的客户会如何应对？财务表现会怎样？资本市场会如何看待？ 值得注意的是这一年，阿胶和系列产品的毛利率下降了近5%，以前几年都是在70%以上，这一年阿胶和系列产品的毛利率是66%！毛利率下降的原因还是因为成本上升太多。很有趣，阿胶意识到这点后，在当年的年报附注“资产负债表日后事项”中有一小行说，“公司决定自2014年1月15日上调阿胶出厂价19%，零售价做相应的调整。”结合上一年管理层对客户授信的放松和这一年准备提价的事实，再加上公司大量储备原材料，我认为这段时间阿胶管理层是“过热”了。 阿胶管理披露的工作计划中，市场营销和原料资源方面着墨甚多。值得我们反思的是，恰好这些年做得不够好的也是这两方面。段永平先生说，缺什么强调什么，确实是经验之谈。 不过我也能看到变化，我比较了2019年和2013年阿胶管理层的工作计划。2019年更有章法，不像2013年哪里都有枣没枣打一杆。 这一年阿胶的分红 这一年阿胶现金分红4.57亿，占净利润的38%，其实阿胶的分红一向比较慷慨，2012/2013年分红4.5亿/4.5亿。学过公司金融的小伙伴都知道一个常识，分红不改变企业价值。如果这是一家非上市公司，是你的私人公司，如果不分红，钱在公司账户上，分红，钱在你个人账户上。其实本质上没有区别。所以估值的时候，我们完全不考虑分红这个因素。当然分红背后的体现了公司盈利的质量，这是有意义的。 这一年阿胶的股东和员工 华润一直淡定地持有东阿阿胶23.14%的股份。这一年阿胶的员工5666人，生产和技术2732人，销售2192人，其他财务行政742人。支付给全体人员的薪酬现金是1.9亿，管理费用中披露的给到管理层（包括基层管理）的是7631万薪酬加上7千万的中长期激励基金（基本面向中高层，大部分不是现金）。 一般来说，研发生产中后台管理的薪酬都算管理费用中，所以这个相对固定；营销渠道人员的薪酬计入营销费用中，这个和营业收入相关性比较大，所以浮动性大一些。这一年阿胶销售费用中职工薪酬科目相比2012年增长13%，管理费用中职工薪酬甚至略下降，上一年是7700万，这一年是7600万。 阿胶这段时期的研发支出保持一个多亿的水平，2013年是1.23亿，2012年1.14亿。 小结 如果说2012年最重要的变化是放宽了客户授信规则，调整了坏账准备计提方法，那么2013年阿胶突出的变化就是大幅度增加了对驴皮的囤积力度，同时上调阿胶出厂价19%，这些经营策略对之后五年影响很大。我很希望，当年就能看到这些变化，这是我要梳理历史年报的原因：既满足好奇心，也增进自己以后看公司的敏感度。 #今天聊点啥# #价值投资# #股民的日常# $东阿阿胶(SZ000423)$ 作者：众问估值原文链接：https://xueqiu.com/8857796994/169093365 转载请注明：www.51xianjinliu.com » 2013年的东阿阿胶 喜欢 (0)or分享 (0)
