东阿阿胶(000423)：每股净资产 15.07元，每股净利润 0.68元，历史净利润年均增长 9.08%，预估未来三年净利润年均增长 45.58%，更多数据见：东阿阿胶000423核心经营数据 东阿阿胶的当前股价 32.39元，市盈率 35.36，未来三年的估值假设和预期收益率如下：15倍PE，预期收益率 -2.84%；20倍PE，预期收益率 29.55%；25倍PE，预期收益率 61.94%；30倍PE，预期收益率 94.32%。 在第一篇中，我提出了三个问题，既： “问题一，17年第一次买入决定是否正确？ 问题二，在它19年真正暴雷之前，我能不能发现它即将暴雷的蛛丝马迹，从而及时抽身？ 问题三，19年暴雷之后买入决定是否正确？” 在前两篇文章中，我分别从财务报表、投资心理方面进行了分析，最后对前两个问题都给出了否定的答复。对于第三个问题，虽然现在距19年已经过去三年了，但很明显公司还未从之前的坑里完全爬出来，股价也未见太大的变化，从这方面来说，基本可以定义为一次错误的决策。但从19年到22年，我们都知道中国经历了什么。而我在19年买入时，也不知道口罩即将来临，即使知道也不会想到会持续这么久，影响这么深远。所以19年到底买对还是买错了，现在也还没有定论，只有等外部影响消弭，经济大环境基本趋于稳定，才能有个大致的答案。 但如果我们抛开口罩事件的影响，那么我现在要获得一个怎样的结果才算是决策正确呢？我想必须是这笔投资要跑赢国债收益率才算成功，否则还不如买国债。我们假设国债长期收益率为4%，而我19年买入阿胶时候的市值为240亿（对应股价36.7元）。那么只有当阿胶的年利润要达到9.6亿元，我获得的收益率才能与国债收益率相当。那么现在的问题就变成了阿胶以后的长期年利润能否达到9.4亿，如果能，说明这笔投资我是对的，如果不能，则我错。 公司能否达到9.4亿年利润，我们先用定量的方法来算一算。 先来看下面这张图： 从这张图我们可以看出，在2014年以前，公司的销售商品提供劳务收到的现金/营业收入(%)的比值都在111%以上，平均达到了115%。再看应收项目，这从11-14年公司应收并没有大的变化，说明公司没有向渠道压货。至于存货的增加我之前写过了，是公司在进行其他中药材销售业务。从以上数据我们可以得出，公司14年40亿营收是较为真实的，13.72亿利润也是比较可信的，所以公司在14年的时候利润就已经超过9.4亿了，已经达到我的投资标准了。那么14年之后呢？ 从15年开始公司的应收项目就开始增长，而且愈演愈烈。且公司销售商品提供劳务收到的现金/营业收入(%)的比值大多都往100%以下走了。这说明从15年开始公司的营收和利润都不太准确了，虚增的比较严重，所以从15年开始，公司的利润就不能作为参考，需要优化一下。 我们知道，不管公司怎么虚增营收和利润，有一项数据不会骗人，那就是公司销售商品、提供劳务收到的现金。就是说我不管公司怎么向渠道压货，我只管公司收到现金才作数，收到现金才代表公司卖出货物。这样我们就可以把公司销售商品、提供劳务收到的现金除以增值税之后的数值近似当作营收。同时由于公司是多年向渠道压货，所以我们取压货开始到结束这段时间的现金之和，最后除以年数，得到一个平均值。 公司是从15年压货到21年渠道清理结束，共收到385.5亿现金，增值税按平均15%来算，那么总营收应该是335.2，再除以7年，年平均营收为47.9亿。 公司的毛利率、净利率在18年之前都比较稳定，基本维持在65%、28%之上，19、20年暴力去库存才导致毛利率、净利率大幅下滑。到21年，公司毛利率又快速回升到了62%。毛利率的回升从侧面说明公司的定价权回归，也说明公司有一定的竞争力。 刚才计算出年均47.9亿营收，净利率我们保守一点，取25%这个偏低的数值，得出公司15-21年平均年净利润为12亿。12亿大于9.4亿，这么计算出来投资阿胶也是高于投资国债的收益率的。 当然了，12亿只是公司过去取得的成绩，但投资是投未来。那么公司未来能否保持住12亿或者赚更多的利润就需要通过定性分析完成了。 在供给端，东阿阿胶作为一个消费类公司，最重要的三点就是品牌力、产品力、渠道力。 在品牌上，公司今年加大了营销力度。今年公司增加的费用主要围绕品牌投入和品牌投资，这符合品牌生意的策略。过去的两三年，公司品牌发声是比较少的，今年借助东阿阿胶建厂 70 周年这一契机，基于品牌唤醒和品牌焕新这两个策略，进行系统的品牌投资和投入，其中包括传统的、现代的及社交媒体（如抖、快、小红书）等一系列的投入。 在产品上公司没有改变，品质依旧优秀。同时公司也正在探索“阿胶+”和“+阿胶”等多样化产品，为了满足各年龄段消费者的不同需求，也为了食用和携带方便。 在渠道上，公司现在已经让其恢复了良性，保证渠道库存在2-3个月之间；同时公司还在积极探索多种营销模式，大力开展线上营销（网店、直播带货），方便消费者购买。 在需求端，随着老龄化社会的到来，越来越多的人会注重健康和养生。同时在国家大力宣扬和发展中药的今天，中药作用也在被重新审视，它的地位也在被重新找回。阿胶作为一味存在了两千多年的药材，我相信它不会缺席14亿中国人民的大健康事业。 所以我认为阿胶的利润以后会多于12亿，但多多少这是我没能力预判的。 好了，以上只是一个非常简短的定性分析，网上关于公司的定性分析长篇累牍，所以我也不想赘述了。另外关于中药这个东西信的人会深信，不信的人你怎么说也跟他说不通，所以我也不想唠叨太多。 综上所述，我认为阿胶能给我带来大于国债的收益率，是一个理性且划算的投资。但这不代表我不会卖出阿胶，尤其是在现在悲观的市场环境下，很多公司都跌出了价值，隐含的收益率都远远高于国债，也高于阿胶。如果机会合适或者我认识到位，我就会卖出阿胶换入收益率更高的标的。 以上就是《东阿阿胶启示录》的全部了，第一篇我从财务方面分析了公司的问题，第二篇从投资心理和方法方面进行了总结，最后一篇我也从定量和定性两方面简单的给公司进行了价值评估。如果三篇文章中有些观点、表述有失偏颇或不够准确，还请大家指正。@今日话题 $腾讯控股(00700)$ $万科A(SZ000002)$ $东阿阿胶(SZ000423)$ 作者：列文原文链接：https://xueqiu.com/6583865338/232817839 转载请注明：www.51xianjinliu.com » 东阿阿胶启示录三10月第2周 喜欢 (0)or分享 (0)
