梅花生物调研纪要

梅花生物(600873)：每股净资产 2.86元，每股净利润 0.32元，历史净利润年均增长 47.09%，预估未来三年净利润年均增长 20.16%，更多数据见：梅花生物600873核心经营数据

梅花生物的当前股价 4.22元，市盈率 11.62，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 97.34%；20倍PE，预期收益率 163.12%；25倍PE，预期收益率 228.89%；30倍PE，预期收益率 294.67%。

一、董事长王总及董秘刘总介绍公司近况

梅花生物主要是通过玉米类原料，利用生物发酵技术生产多种氨基酸产品。目前公司有三个生产基地，分别位于内蒙古通辽、新疆五家渠和吉林白城。公司年加工玉米样本是500万吨左右。公司产成品主要分为四大类。第一大类是动物营养氨基酸，包括赖氨酸、苏氨酸、色氨酸、饲料级缬氨酸。第二大类是鲜味剂产品，包括味精和核苷酸（I+G）。第三类产品就是人类医用氨基酸，包括谷氨酰胺、亮氨酸、异亮氨酸、医药级缬氨酸，还有一些核苷类的原料药产品。第四大类产品是胶体和多糖，包括黄原胶和海藻糖等等。我们在生产这些主产品的过程中会有一些下脚料，我们会把它做成肥料。另外我们旗下有一个控股公司是做医用胶囊的。这是公司整体的产品情况。

我们公司大产品的规模如下：味精产能100万吨，赖氨酸产能是70万吨，苏氨酸产能是30万吨。业绩情况，因为公司2020年业绩快报还没发，有些情况就不方便现在说了。我们2020年三季度收入大概是120亿，净利润是8.35亿。因为我们2020年也有一个股权激励目标，收入要到165亿以上。目前看也没什么问题。

这两年，尤其今年整个行业有了显著的变化。

第一方面，行业壁垒越来越高了，主要有三个点：1、区位先占优势。因为我们这个行业主要的原材料是玉米和煤炭。既有玉米又有煤炭的地方现在已经被我们行业的企业占得差不多了。公司有行业的先占优势。2、自备电厂的审批。国家对自备电厂的审批越来越严。行业目前生产成本的大头是整个产业链的钱。有无自备电厂对于成本的影响会比较大，我们主要用热能。3、我们与同行都在做多产品布局。这对资金、生产管理、技术、环保的要求都越来越高。现在如果一个企业想新进入这个行业，做单个产品肯定没戏，这是被行业这两年已经证明过的东西。

第二方面，行业的变化由无序往有序竞争转变。在玉米涨价后，尤其是11月份到现在的报价，整个行业产品报价上涨趋同性越来越强。原来我们公司整体毛利率20-25%左右，在行业由无序往有序竞争转变的过程中，下一步就是提升整体毛利。我们认为在行业竞争转变的过程中，也为我们提升毛利提供了契机。

在行业变化的过程中，公司在行业里占据最有利的地位。

第一方面，从产品规模和格局上来看，公司各个产品整个产能规模在行业里看是最好的，而且公司的产品布局是全行业氨基酸产品最全的一家公司。我们有核苷酸、黄原胶，另外的竞争企业没有。

第二方面，因为制造业主要还是看生产成本，通过近五年我们对竞品公司的报表分析，我们拥有整个行业最低的成本。

公司目前各个产品的报价如下：苏氨酸的报价是16800、赖氨酸的报价中98%赖是12500，70%赖是6000，味精的报价是8800-8900。

二、投资者交流环节

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（1）Q：近期苏氨酸、赖氨酸1月份价格大幅上涨的核心原因是什么？是否有海外装置生产负荷受疫情冲击的影响？价格上涨持续性如何判断？

A：苏氨酸有受疫情的影响，有一些工厂在核心疫区里。赖氨酸属于玉米涨价前正常的传导，是正常提价的过程。苏氨酸涨得会稍微快些。主要的话三个方面1、玉米的迅速提价，给下游产品提供涨价的借口。2、行业中各企业资金情况，这两年半赶在玉米涨价前，如果企业的资金充足，现在优势就很明显；如果资金不充足，相当于加速了行业整合。这两年半行业已经处于非常苦的阶段了。3、再加上疫情的影响，三位一体，造成今天涨价的契机。而延续性这方面，我个人很乐观，今年的涨价起码在3-4个大产品中属于交替持续的过程。

（2）Q：公司现在味精和氨基酸产品的定价模式是怎样的？

A：我们现在定价是根据供需关系。如果供需之间是平衡的话，我们基本要把所有的成本转嫁给下游，做到首先不亏钱。如果供需是紧平衡的话，我们的目标是做到30%左右的毛利率。有的产品根据市场情况，50%以上的毛利率。定价还是跟供需直接相关。

（3）Q：赖氨酸在2018-2019年新增产能较多，为何是这个时间段新增产能如此之多？特别是在梅花和阜丰也在扩产的情况下？

A：这个主要有两个原因：

1、大成曾经是赖氨酸行业老大，五年前随着它的没落，这个行业有重新布局的过程，这也导致在2015-2018年，无论是我们还是新进企业都有新增产能的情况。

2、玉米库存当时有2亿吨，这造成黑龙江和吉林对于玉米深加工企业的招商引资力度大。像万里，它们出资方就是做玉米贸易的。这造成2016-2018年有新进入者，我们也有扩产。

（4）Q：像苏州的万里这种新进企业投产情况怎么样了？

A：万里是开着的，从开到现在都不挣钱，始终没有满产。

（5）Q：苏氨酸、赖氨酸2011年、2014年各有价格一波比较大的上涨，特别是2011年那一波。能否回顾下上一轮价格大涨的原因和背景是什么，跟这一次是否有相似之处？

A: 有一些相似之处。当时2013-2014年的时候，那一轮的涨前，日本味之素在巴西工厂有5万吨的停产；同时苏氨酸当时需求量的增长，再加上当时市场是紧平衡的状态，我们有20天没出货，认为这个价格能起来。我们当时抓住了巴西工厂停产，也抓住了市场对苏氨酸的偏悲观预测，成功把价格拉起来了。

这次而言，有的工厂始终不满产或限产，行业供需之间相对紧平衡。我们又抓住了玉米涨前的机会和疫情的契机，所以价格就调上来了。从逻辑上还是有相通的。

（6）Q：氨基酸需求如何？

A：赖氨酸还是保持两位数的增长，10%左右。苏氨酸要高于赖氨酸，12%-15%。这个数据是比较准确的，我们是从客户、饲料、同行产能反推得出的。

（7）Q：需求的增长靠饲料这个行业的增长，还是靠赖氨酸用量比例的提升还是其他用途的增加？

A：两方面都有。一方面饲料量有所增加，不过反推回来量不会增加很大。另一方面还是靠单吨里的配比增加。所以两种原因都存在。

（8）Q：像苏氨酸涨了这么多，现在成交价跟报价差距有多少？

A：因为前期的话，出口有两个月签单，有低价合同。玉米价格是一点点涨上来的，虽然成交价格16000元，但它需要把低价合同消化，目前肯定到不了这个水平。真正体现得到3月份才能看得出，2月份体现不出来。不过现在成交价格的盈利已经可以了，盈利空间也不小。

（9）Q：签单是两个月一签，价格要两个月后才能反馈出来，一般都是这个签单模式吗？

A：不是的，只有出口才有这个情况，国内的不是，都是当月签。出口的话，会有一些压单，但当时因为价格不合适，我们签得也少。这个会对高价单有个冲抵。国内都是签当月的量，月底签下个月，这个价格调整得是比较及时的，基本报出去的价格就是成交价。

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（1）Q：味精25万吨项目投产进展如何？味精行业集中度有提升的现象吗？味精行业有小的企业退出吗？

A：

1、我们味精25万吨项目是2020年9月底投产。因为产能爬坡需要时间，目前看属于满产。

2、行业集中度有提升，我们味精产能由75万吨提升到100万吨了，整体的集中度会比原来更高。

3、2020年全年看下来，可可美已经停了，彻底退出。三九开了一点，开工率大概50%。中粮开工率70%。菱花今年也不如去年的开工率。

（2）Q：味精现在CR3产量市占率在年报显示90%了，而味精涨价比苏赖慢，是因为什么原因？是公司希望味精比较缓和的上涨还是什么原因？

A: 味精我们2020年9月投产，每个月投放产能2万多吨，有一个消化过程。现在看基本已经消化完了，价格已经开始涨了，昨天对外报价8800元，已经涨上来了。成交价格目前还到不了，因为有过去接的低价单和高价单的对冲。我觉得过完年后，价格还要涨。据说有一些工厂现在已经有停产的想法了。

（3）Q：对于中国家庭来说，味精用量变少了，需求方面会有向下的波动吗？

A：第一方面，味精我们从2015年开始到现在整个的数据看，复合增长率在4-5%。第二方面，虽然味精的直接消费是有减少的，但随着食品加工行业的发展，味精需求实际上还是在增长的。我们做了一个统计：

1、味精在复合调味料里还是有增长幅度的。

2、下游的酱油的行业，对味精的需求增长幅度比较快。

3、新兴中央厨房的调味食品，这个增长幅度也很大。

4、方便食品，类似螺狮粉，增幅也很快。

表面上，单纯放味精是少了，但其他食品加工行业和复合调味行业的增长，现在看增幅还是比较大的。像今年方便食品增长了4.62%，其他行业的增长幅度都在4.5%左右。

（4）Q：接着问一下，味精近一个月或近一个季度的需求如何？

A：根据我们的数据，2020年一季度，餐饮业受影响较大。2020年二季度，有迅速反扑的增长，超出我们预期，没想到市场复苏这么快。下游需求方面，酱油增长了4%，鸡精2 %以上，复配也增长了3.94%。后疫情时代，我还是比较乐观的。像2020年国外出口上涨了10%，达到66万吨。像国外持续疫情，也给中国创造了很多机会。

（5）Q：味精占下游酱油、鸡精的成本多少？涨价对下游能接受吗？

A：酱油里占比微量，像酱油都是工业调配，味精主要就是勾兑鲜味，含量很少。鸡精里占比较大，但鸡精定价和运作市场的空间还是有的。总体来说，我们涨价不会有减少酱油、鸡精使用的可能性。

（6）Q：味精在酱油、鸡精里有没有大概的成本占比？是百分之几？

A：酱油这个我们确实没有统计过，像海天的话，一年味精11-12万吨的用量，它有200多亿销售收入，具体我们内部没有细推过。因为品种不一样，加的比例也不一样。耗油加味精的量大。味精在鸡精用料中的占比在42-53%，不低于42%。

（7）Q：味精涨价，鸡精那边能接受吗，还是说鸡精也在涨价？

A：一方面消费品本身就有定价，像太太乐，它的鸡精在36000元左右，就算味精占了40%多，它的空间还是很大。鸡精的话，C端偏多。

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（1）Q：公司玉米采购价涨到什么水平？和山东地区的价格差距有多少？

A：东北的价格现在在2900-2950元，山东已经突破3000元以上了，在3000-3050元。山东和东北的价格还是有一个运费差。

（2）Q：玉米价格从2020年涨得还是比较多的，想问下公司的采购策略有没有什么变化？玉米库存如何管理？

A：采购策略有变化。新疆方面，因为要一次性把一个季的粮食采购下来，所以新疆的采购模式没有什么变化。新疆的价格到下一个采购季之前都已经订下来了，今天看价格相对有很大的优势。通辽和白城的话，因为我们可以种潮粮，潮粮大概种到转年的3月底，3月底前我们会存2个月的干粮，用到5月，5月国家拍卖粮就下来了，然后拍卖粮再用到新的采购季上来。今年我们在采购季的时候，学新疆也做了一些代储。这样基本上全公司到新的采购季之前，通辽和白城截止到现在还差2-3个月的粮食就齐了。公司已经屯了或敲定订单的已经有6-7个月。因为玉米一直在涨，到新的采购季之前，我们把粮食都压在手里了。现在看，像玉米这种大宗原料有些通货膨胀的意思，这个对有资金优势的企业有很大竞争优势。

（3）Q：现在已有玉米的订单，平均价格多少？

A：差不多2600-2700元。有的地方更低一些，比如新疆，大概2500元。通辽也不高，2400元，因为我们进了15万吨国外的粮食。整体上玉米这块优势还是比较明显的。这方面对于2021年还是有利润贡献的。

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（1）Q：味精和氨基酸，2020年和2021年国内还有新增产能吗？

A：暂时没有，就是我们有一个25万吨的味精项目。然后明年我们想上一个30万吨的赖氨酸项目。

（2）Q：公司未来新增产能方面能否梳理一下？咱们玉米深加工后期，苏氨酸、次氨酸这些项目的投产情况是怎样的？以后公司更长远的战略规划是什么？

A：我们这三年肯定还是按主业为主。具体产品方面，味精已经扩完了，计划明年扩30万吨赖氨酸。后面的话，还要看行业、相关行业的机会。还有就是小的产品像缬氨酸，现在需求增长得很快，有可能成为继苏氨酸之后第四大的氨基酸类产品。如果市场给机会的话，我们一定会牢牢把缬氨酸市场老大的地位给保留住。另外，比如医药级氨基酸，市场空间还是很大的。我们跟着市场需求增长，我们好几个医药级氨基酸都是全球第一的位置，这个我们也不会丢掉。另外，我们也在看一些跟行业相关的，包括一些维生素产品www.51xianjinliu.com » 梅花生物调研纪要