东阿阿胶(000423)：每股净资产 16.25元，每股净利润 3.19元，历史净利润年均增长 25.42%，预估未来三年净利润年均增长 -38.58%，更多数据见：东阿阿胶000423核心经营数据 东阿阿胶的当前股价 27.45元，市盈率 16.8，未来三年的估值假设和预期收益率如下：15倍PE，预期收益率 -59.64%；20倍PE，预期收益率 -46.18%；25倍PE，预期收益率 -32.73%；30倍PE，预期收益率 -19.28%。 东阿阿胶的年报已经发布，看了一下看点还是很多，对于公司经营面转型的方面初见成效，对于股价～或许只欠东风了。 鉴于过去两年无论科技股、芯片股、还是生物医药、白酒、新能源产业链、军工等行业股价都有非常不错的表现。除了白酒股外的大部分公司长期来看是不创造任何商业价值，甚至只是毁灭财富的，风起来大家就恶炒而已。所以还是简单分析一下东阿阿胶的基本面及商业价值，后面再分享年报的感受。 对于股票的价值，最有效的思维就是未来剩余寿命现金流折现总和的思维。所以从这个角度，我们首先要思考关注的企业能否长寿、能否持续创造很好的现金流入。（所以呀，很多上面提到的概念股，不少公司都是既短命又烧钱，只有投机价值了，大家都在波动中博弈） 阿胶，已经存在3000年历史，是中医里的滋补名品。未来不说3000年，少说300年是几乎肯定存在的滋补品，因为改变一个民族的习惯要几百年到上千年。 护城河：在过去三千年中，由于古名医们的伟大探索及实践，发现东阿县的地下水加上驴皮，做出的阿胶是最好的，成为古代不少贵妃的至爱。不管是科学角度如何看待，反正已经改变不了几千年沉淀下来的人文、历史及无数故事认定的东阿县。差不多就是出了东阿县造不出正宗的阿胶。加上建国后整合最好的作坊成最纯正血统的组织，及后期的改革引进央企华润为大股东。这种护城河，其实是非常深，砸下几百亿也冲击不了这种历史人文地理及政治等形成的可持续竞争优势。 关于产品：最核心的大单品就是阿胶块，这产品可以说几乎不用投入创新。控制好生产成本、建立新时代的更好触及消费者的渠道、合理的价格和营销策略下，就是台小印钞机。 第二单品是复方阿胶浆，按古方两仪膏结合现代技术生产而成。新中国后最经得起考验口服液，未来通过更加市场化的运作，除了克服医保报销收紧影响，市场还有做大空间，且有对阿胶占比小的优点。 第三以桃花姬为代表，以及近年来各种创新的阿胶细节产品。可以说产品简单，重复消费，若做好+阿胶和阿胶+的创新，可打开成长空间。 关于阿胶行业：不少人看到过去两年东阿阿胶营收和利润大幅下滑，总简单以为阿胶行业遇到瓶颈。其实根本不是，行业过去一直很好地成长。多个调研机构预测的未来，阿胶行业未来继续成长。只不过公司过去简单暴力的持续提价策略，渠道的囤货待涨及主动推销利润更高的其他牌子，一部分价格敏感性流失给福胶同仁堂等品牌了。 关于驴皮：2016年前后以阿胶和福胶等全球抢驴皮太疯狂，加上阿胶公司经常提到驴皮紧俏，使的不少投资者认为确实比较紧缺。其实并不全是，除了16年前后抢疯了，价格飙上去。一不抢，这几年价格就回归到合理的增长轨道上，市场规律供求关系决定价格嘛。所以随着中国养驴数目在持续下降，驴皮趋势相对紧张是肯定的。但随着全球信息链和供应链的持续打通，加上公司在国内持续加码辅助养驴产业的健康发展，相信问题不太大。 关于公司积累问题：行业其实一直在增长，保健品市场空间极大。公司在秦玉峰时代，前面主张的价值回归是对，近五年却内卷进去 ～ 迷恋提价来做大营收，产品和新渠道的创新力极其不足，过度强调驴皮稀缺欲支撑阿胶价格，渠道开始囤货待涨及终端拦截，价格敏感性的消费者退而求其次。 关于转型：创新更多产品，覆盖更广泛消费者，特别是年轻消费群体，且不少新品占用的阿胶比例也不高，对驴皮的需求就大大下降。渠道建设必须要跟上时代，“创客空间”“娇生活”新零售平台、美妆健康、“工厂直达顾客”个性化定制项目等现在雏形已成，各种圈层分享的渠道还要多多跟上。 关于年报：其一是秦玉峰时代一再强调的原料驴皮基地建设，高登峰时代直接改变。从过去一年活驴的大量出售可见端倪。其实有山东、内蒙、辽宁等示范性养驴基地后，公司专注于科技附能，学习温氏模式，保证育种、养肥、防疫等科学研究，激活养殖地农户的积极性。过去养殖等重资产的环节数据上没有给公司创造直接的效益，公司明确未来专注于科技、专注于轻资产运作就对了。 其二是坏账处理方面，处理力度之大有点吃一惊，2019年处理了2.23亿，2020年处理高达4.13亿，当然这是历史遗留问题，该处理果断处理是好事。 2019年的第1和5的处理比例和其他的差不多，都在15%坏账率。结果到了2020年，第1和5客户所有应收款100%收不回，简直奇迹。这级别的客户倒闭的可能应该很低呀！难道是公司关联客户，现在低价供货，而前几年只要高于现在的供货价公司都不收回来啦？重点要求让这些渠道降价促销，稳定销售量。真不得而知，望知情者求解。 而处理坏账的方式主要体现在信用减值损失1.879亿和资产减值损失2.058亿。今年的经营利润其实在为过去埋单，如果不是这种坏账影响，今年根本不是四千多万的利润，正常是四个亿上下。所以高登峰提到2021年经营利润目标3.2亿也是可以理解，估计这种应收账款坏账和应收账款融资资产减值损失还要影响几个亿。说白点，本来2021年经营利润如果做到6～7亿，坏账处理的影响下公布出来就可能只有3个多亿了。 其三是大家都看到的存库明显的下降了，2019年存货35.3亿，2020前前三季为29.6亿，年末降到24.78亿，这是非常好的信号。理顺库存，果断清理历史遗留的应收等问题，未来可进入轻车上路状态。 展望未来：其实一家企业，生产出价格合理的优质商品，就创造很大社会价值，而不是只会提高出厂价，如果不少普通消费者都消费不起，就等于只为权贵服务了。如果企业能够很好控制好生产成本，三费用控制好，从中就可以赚钱不少的财富。不再主动炒高驴皮价格，反而想法设法让上游更健康，平稳驴皮价格。创新更多使用阿胶比例低的适合更多群体的产品，销售价格定价合理，做大生产量提升生产效率，落实到每个产品的成本自然控制下来，毛利率就依然能够保持。年报显示全年毛利率比前三季提升近8%的毛利率，单第四季毛利率已经相对正常了，这是很好的信号。 从年报看出广告费用大幅下降，其实也证明可能以前传统渠道花了广告钱效果还未必好。通过渠道创新让商品更好触及消费者，营销费用到刀刃上。公司的激励制度要完善，激发活力降低管理费。用好各种金融工具，使资金更好保值增值。控制好三费，净利率就能够保持。 在行业整体不断成长的过程，公司纠正错误及良好的改革，我们有充足理由相信未来两年净利润可以做回15亿。过去十年平均净利润率在30%上下，如果未来做回按27%，营收只要55.55亿，净利润就达到15亿了。如果净利率25%，营收60亿就能实现。（大概就是2015～16年的营收水平） 而估值方面，过去二十年东阿阿胶平均市盈率为30倍，而同类的云南白药、同仁堂、片仔癀等品牌中药公司估值一直高于30倍，其它大品牌快消品包括白酒、酱油股等就更不止。作为大品牌消费品的东阿阿胶，PE用30倍计算有合理性，按净利润15亿乘以PE30倍，市值就得出450倍。 而公司过去十年的经营性现金流入平均每年约9亿，如果未来长期都按每年平均现金折现10亿计算，以永续经营的思维，每个人给30年、50年、80年等算出的市值显然差别蛮大。未来各变量也蛮大，风险系数也说不准，就看每个人相信看多远了。 而公司回归到15亿净利润应该是正常状态，如果改革发展得更进取，制造更多市场欢迎的产品，占据更大的保健品市场，那么利润就可以按一定增长再持续成长。 现在市值238亿，应该是较低估的位置，而股价方面只需一点催化剂，东风吹来股价或者就不一样了。这种东风或许是某些机构调研公司与渠道的存货已经非常健康、公司终端消费也非常顺；也或许净利润的持续”高增长”，已经买入的机构开始为它高歌。不得而知，价值投资，简单、耐心胜复杂、浮躁。 本文只是简单地按公开的信息分析公司的价值，不构成推荐股票，股市有风险，投资需谨慎。 作者：邝伟略原文链接：https://xueqiu.com/9793981032/175010512 转载请注明：www.51xianjinliu.com » 东阿阿胶只欠东风 喜欢 (0)or分享 (0)
