九阳股份2020年报解读-中篇

九阳股份(002242)：每股净资产 5.82元，每股净利润 1.23元，历史净利润年均增长 23.82%，预估未来三年净利润年均增长 12.42%，更多数据见：九阳股份002242核心经营数据

九阳股份的当前股价 33.27元，市盈率 27.15，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -31.46%；20倍PE，预期收益率 -8.61%；25倍PE，预期收益率 14.24%；30倍PE，预期收益率 37.08%。

一、前言

年报出来第二天，我有些担心市场会对九阳的扣非净利负增长过分解读。不过，市场这次不犯傻，走出了一波强势反弹，一扫颓势。

下跌了不要过于悲观，上涨了也不用过于乐观，目前说反转还为时尚早，还需要等一季报出来。

对于九阳个股的操作原则：超出估值合理范畴，到了心里价位，适当卖出一些筹码。或许，九阳还会持续上攻，我会卖得便宜了。对此，我并不会感到后悔。一，我手里底仓仍在，这个始终不会动；二、超过33元，九阳已经脱离估值的合理区域；三、我自己指定的策略，九阳冲上33后，每冲上1元，我就会适当减磅抄底的部分筹码，除非我确定趋势扭转，那我会降低卖出频率；四、我对于未来的大盘行情并不看好，需要兑现一些筹码准备未来合适的机会进场抄底买入一些我想买的标的。

我们要做到买卖同源，知行合一。当初为什么而买，到了目标价就执行既定操作。虽然，这种操作会错过一些收益，但也让我进退自如，不至于陷入被动中。

二、九阳产品营收分析

1、营收结构

从上述结构图可以看到食品加工系列+营养煲系列占了大头。

下列表格是前2个系列的营收和毛利占比

从上述的表格可以看出，九阳有意在优化占比结构。

营养煲系列虽然营收很高，但其毛利率远低于低于九阳的平均32.05%平均毛利，我更多的是理解是一个跑量的产品，也跟其产品的技术含量不高有关，需要拼价格；另外，食品加工系列恰好相反，明显技术含量要高些，其整体的毛利率是高于平均值。

2、产品毛利率分析

从上述的毛利率表可以看出，除了其他业务毛利率有所提高，其他的系列毛利率都有逐级下滑的趋势。这个对于净利的压力也是不小。

这个毛利率下滑趋势，后续都需要持续关注。

从上图可以看到，原材料的产品压力依然存在，可能这个成本压力会继续传导1,2季度。

3、产品销售区域

上述表格中，我发现一个比较诧异的事情是 境外销售是负毛利率。我特意查了下年报，确实没有标记境外销售毛利率。

我是根据所有产品的营收*毛利率推算整体的毛利。结果境内销售毛利已经超过我计算的毛利。最后反推境外销售亏了2.05个亿。

如果按照去年的8.27%计算毛利，大概有0.77亿毛利。如此一来一回，相差了快3个亿。

我现在心里有几个疑惑：

3.1> 九阳给母公司代加工是否存在没赚钱的可能，内部结算方式倾向于母公司

3.2> 外销产品亏损甩卖，清理库存。

3.3> 关联交易放大，增收不增利，这个是财务上有操作空间，是否有其他伏笔埋下？这个估计要等半年报才能看到变化。如果半年报出现境外销售毛利率，那意味着年报中存在调节毛利可能性？

上述疑惑可能要等业绩说明会的时候问下，希望是我算错了。

4、TOP客户

2020年前5的top客户，从原来的23.6%占比下降到21.48%。其中关联交易方SharkNinja(Hong Kong)从4.16%上升到6.81%。

个人觉得头部TOP客户不要过于集中，否则top客户销售波动会大幅影响公司整体营收，不利于企业发展。

5、供应链管理

整体上，前三的头部核心供应商企业，从2019年到2020年占比基本维持在23%，这个有利于企业发展。

如下是部分年报概述摘要内容：

“着居民生活水平的提高，传统的“三大件”早已走入千家万户，对个性化、差异化、品质健康生活需求的满足将成为“标配”。在此背景下，破壁机、空气炸锅、早餐机为“厨房小白”实现了便捷下厨的可能，吸尘器、电动拖把升级了人们传统的清洁方式。新产品“抢占”了家居生活的多个场景，凭借高颜值、高品质、使用便捷等卖点，逐渐成为更多人生活中的必需品。”

从年报概述摘要可以看出，产品企业更替也意味着需要寻找新的供应商。其中“山东一腾小家电邮箱公司”就是符合其产品要求。截图是我在百度看到的介绍。

三、九阳其他相关信息

1、研发费用投入持续增加

在整个家电行业里，小家电属于增速很快的赛道。现在，为此会有更多的竞争对手在加入此市场，另外家电智能化、新品类研发，都需要企业进行持续的研发投入。报告期内，公司新增专利申请权2,227项（其中发明申请307项，实用新型1,710项，外观设计申请210项），截至报告期末，公司共拥有专利技术8,378项（其中发明专利427项，实用新型6,846项，外观专利1,105项），这为公司未来能够持续创造具有核心优势的领先产品奠定了坚实基础。