云南白药(000538)：每股净资产 30.54元，每股净利润 4.32元，历史净利润年均增长 23.58%，预估未来三年净利润年均增长 8.74%，更多数据见：云南白药000538核心经营数据 云南白药的当前股价 116.09元，市盈率 26.88，未来三年的估值假设和预期收益率如下：15倍PE，预期收益率 -45.51%；20倍PE，预期收益率 -27.34%；25倍PE，预期收益率 -9.18%；30倍PE，预期收益率 8.99%。 1、主营业务及商业模式分析 $云南白药(SZ000538)$ 1) 主营业务及结构介绍： a) 主业业务：公司业务涉及5大板块，医药流通、中药生产（白药、创口贴等）、健康产品生产（牙膏为主占比95%）、中药资源开发（三七为原料的系列保健产品）、茶叶产品（普洱、滇红等）等； b) 业务结构：医药流通收入占比64%（贡献12%的净利润），健康产品收入占比16%（贡献39%的净利润）；药品及中药产品等收入占比16%左右（贡献26%的净利润）； 2) 产品特性分析： a) 公司产品生态：产品端共有4大生态，每个生态下包含很多产品子品牌；大健康生态（牙膏、卫生巾、面膜等）、药品及器械生态（云南白药、创口贴等）、原生药材及养生系列（以三七等原材料药为主的产品）、茶品系列等；公司在产品端的延展有两条主线，一条是基于白药技术为主的产品多元化开发，比如白药的上游-三七原料药材，开发的三七系列产品；添加白药的牙膏-具有消炎止血的云南白药牙膏；添加白药的创可贴产品；这些产品均利用白药的技术作为底层技术进行产品多元化延展；第二条是基于云南的区位优势进行的产品延展云南茶系列产品、云南特有的中药系列产品等； b) 云南白药产品； i. 云南白药： 中成药，具有化瘀止血、活血止痛、解毒消肿之功效；用于跌打损伤，瘀血肿痛，吐血、咳血、便血、痔血、崩漏下血，手术出血，疮疡肿毒及软组织挫伤，闭合性骨折，支气管扩张及肺结核咳血，溃疡病出血，以及皮肤感染性疾病等；（关键字，止血、活血等）； ii. 原材料：主要成分就是三七，李时珍称其为“金不换”。清朝药学著作《本草纲目拾遗》中记载：“人参补气第一，三七补血第一，味同而功亦等，故称人参三七，为中药中之最珍贵者。”三七的产地十分集中，云南占绝大部分； iii. 重点保护对象：1955年，曲家人将“云南白药”秘方献给了云南省政府，次年国务院保密委员会将该处方、工艺列为国家保密范围；云南白药和片仔癀属于国家级绝密配方，永久保密；秘方的所有权归国家所有，云南白药公司具有独家使用权；也就是说即便药方泄露，其他公司也不可使用，具有强制垄断性质（否则就是违法）； iv 白药系列产品：围绕白药的核心功能，根据不同的适应症，开发出不同应用场景的产品；药产品的开发周期长，2006年至今已无新的产品上市；概率上说明其空间已达到上限；基于白药的特性在药产品领域的延展性较小； c) 大健康产品：牙膏产品占比95%；牙膏是核心； i. 云南白药牙膏：牙膏中含有云南白药成分，公司主打的3项功能中，有两项功能和白药有关；可以说云南白药牙膏是基于白药技术的一种延伸；而对于每个人口腔而言，牙龈出血、口腔亚健康是一个常态化的现象，与白药止血、化瘀的功能较好的契合；对于消费者而言，也非常容易将白药百年积累的价值主张（止血、化瘀的神药）迁移至白药牙膏中，基于白药的垄断性，白药牙膏的价值主张也具有垄断性； 3) 需求端的特性分析： a) 药产品消费者：客户群体主要和药产品的适应症有关；白药属于非处方药，在止血、化瘀等功能较好，应用广泛；当前外部环境下，客户群不存在明显的归类特征（和年龄等均无关），对于其市场空间及趋势难以判断； b) 白药牙膏消费者：产品定位中高端，具有治疗效果的功能牙膏；牙龈出血、肿痛等牙齿亚健康对于每个人来说日渐常态化、高频化特征；白药牙膏借助白药在止血、治疗等方面的价值主张，将其迁移至牙膏产品的价值主张中，且基于白药技术的独占性，牙膏产品的价值主张也具有独占性；这种价值主张与需求端口腔亚健康的常态化诉求高度匹配；未来需求端牙齿亚健康持续存在，在消费升级的促进下，白药牙膏的消费群体有望进一步渗透提升（且基于使用习惯和心里作用（外加广告的持续渲染），客户的粘性和持续性也较好）； c) 原生药材及养生系列消费者：背靠云南植物王国，产品主要为以三七等中草药为主的保健品，与老龄化、消费升级的消费趋势较契合；产品价值有支撑（真实有效），消费客群将处于持续扩容增长的态势； 4) 供给端的生意特性分析： a) 工业产品成本结构：直接材料占收入比34.7%、制造费用占比3.2%、人工成本占比1.1%； b) 前五大供应商 ：医药流通占比较大，导致前五大供应商占比较分散 c) 上游原料：公司核心产品的上游为云南白药，白药上游的主要原材料为-中药材“三七”，三七的核心产地在云南，公司在原材料上具有独特地域优势； 5) 生产端的生意特性及竞争要素： a) 从公司核心业务结构来看，业务偏消费品属性，作为消费品生意的核心在于品牌极其价值主张的塑造（相较于产品端壁垒）；基于白药技术的垄断性使得公司品牌传递的价值主张也具有稀缺性；当这种稀缺性的价值主张找到适合的消费场景（比如口腔亚健康）时，业务扩张的成功的概率会非常大； b) 基于白药的良好效果积累的百年口碑，是公司价值主张的源泉，是公司的经营灵魂（核心壁垒）；只要白药的口碑不到，公司的生意就非常稳固；当前白药的效果经历了上百年的有效验证，在加上国家机密的政策支持，该核心竞争要素有望可持续，且护城河壁垒高； 6) 小结：白药技术是公司的“灵魂”，牙膏是公司当下业务的核心；产品生态围绕白药产品为底层技术进行横向开发，或背靠云南特殊的区位优势进行产品生态丰富；白药技术基于历史沉淀及国家保护等，其品牌和价值主张具有独特性； 2、综合财务特性分析 1) 成长能力：近6年收入年复合增长率9.5%，增长持续稳健；利润端也呈微幅增长趋势，增长速率弱于收入增长（19年利润增长下滑，主要系化工产品毛利降低及股权激励导致的管理费用增加）； 2) 盈利能力：经营ROE维持在20%左右，变动趋势来看，14年至今呈持续降低趋势；降低的主要原因系营业利润率的持续降低导致，而14年至18年的营业利润率降低主要系销售费用率的提升导致；19年主要系毛利率的降低和股权激励导致的管理费用率增加导致；销售费用率自2017年达到顶峰后呈降低趋势，2020年1-9月销售费用率大幅改善（原因是什么？）； 3) 营运能力：净营业周期呈增长趋势，从构成来看，主要系存货周转天数的持续提升导致（营运能力降低趋势）；固定资产周转天数30天以内（剔除医药商业周转影响后为60天左右）；轻资产模式，营运能力整体较优秀； 4) 资产结构：资产负债率35%左右，经营负债率28%左右，金融负债率6%左右，杠杆率较低；流动资产占比90%左右，轻资产模式； 5) 现金创造能力：收现比长期维持在100%以上，净先比长期为正；收入、利润中的现金含量相对较高；经营现金流长期为正，资本支出相对较小，自由现金流长期为正；现金创造能力相对较好； 6) 小结：成长稳健、盈利能力较强，随着销售费用率的波动呈一定波动性；营运能力微幅弱化、杠杆率较低且稳定，现金创造能力较强；综合来看，公司财务端相对较稳健，方向上微幅下行； 3、历史成长驱动分析 1) 产品成长驱动：工业产品和流通产品均呈缓慢增长趋势，流通业务增长较快于工业产品增长，工业产品增长速率整体呈降低趋势； a) 核心业务—工业产品（自制）增长驱动拆分：药品产品（白药等为主）收入稳定、增长基本停滞，收入占比由65%降低至40%左右；健康产品事业部（主要为牙膏占比95%），17年前呈2位数的较高速增长，18年、19年增速放缓至5%左右的缓慢增长；中药资源部（以三七保健产品等为主），18年前呈高速增长态势、19年增速大幅放缓（不知原因）； 2) 外部环境增长驱动： a) 牙膏市场：14年前行业呈较高速增长，15年至19年行业维持在6%左右的复合增长；公司增长快于行业增长； b) 行业产量端：14年至18年牙膏产量基本维持稳定；而市场还处于持续增长，说明14年至后市场增长以消费升级为主的价格增长为主导； c) 保健品市场：国内保健品市场处于持续增长的趋势； 3) 小结：工业产品业务是核心，从工业产品结构来看，药系列产品增长基本停滞；以牙膏为主导的健康事业部产品经历高速增长至中低速增长，从外部因素来看，牙膏市场整体以结构升级为主导的增长，公司产品定位中高端，复合结构升级的趋势；结构化市场已经持续6年时间，未来继续的潜力较模糊；以保健品为主导的中药资源事业部，13年至18年呈持续高速增长态势，19年增速突然大幅下滑（不知原因？），保健品外部行业处于较高速增长态势，在老龄化和消费升级的双驱动下，未来有望持续； 4、市场空间及潜力分析 1) 白药产品：白药的应用主要基于其止血化瘀的功能，内外伤均适用；配方保密，效果可靠，具有一定的独占性；应用场景广泛，但无明显的外部增长趋势；比如老龄化趋势等；所以其未来市场空间和趋势无法判断； 2) 牙膏产品：市场规模300亿左右，呈5%左右的缓慢增长态势；从驱动因素来看，牙膏市场自2014年至今以价格驱动增长为主（消费升级的结构性市场），结构化市场已经持续6年，价格增长了40%，当前市场结构中以黑人、云南白药等中高端产品为主的占比过半，未来市场端持续化的空间有限（或较模糊）； 3) 以三七产品为主的保健品：以补血为主导，用于身体虚弱、食欲不振、神经衰弱、过度疲劳、失血、贫血等的保健品属性；保健品的市场规模在3000亿以上；保健品与老龄化、消费升级等外部趋势结合度较高；（处于增长趋势上的大市场）； 4) 市场小结：药的市场空间有限，未来增长趋势不明显；牙膏市场近几年以消费升级的结构化市场为主，中高端渗透率较大未来持续提升的空间较小，市场有望缓慢增长；保健品是一个非常大的赛道，在老龄化和消费升级的驱动下呈较高速增长态势； 5、市场格局及竞争分析 1) 白药具有独占性，其市场格局意义不大；保健品的市场空间巨大，种类丰富，公司保健品的相对收入较小，格局的意义不大； 插一脚 3月开始让大家布局的长源电力（000966）涨幅高达185%和雪迪龙（002658）涨幅高达158%，都已经实现了翻倍！还有公、众、号说过的美邦服饰（002269）和豫能控股（001896）跟上的朋友已经盆满钵满了，实力我从不给自己贴标签，你来你知道！ 下周布局策略已出炉，随着市场行情更替，碳中和的热潮已经过去，新的热点板块已经悄悄出现异动 ，通过复盘总结，我终于发现了这个板块的龙头，它的基本面状况良好，经过长时间横盘震荡，近期出现大资金持续进场，符合下一轮市场炒作的热点，技术上：从周线和月线的观察，已经有走强的迹象，随着均线出现多头形态，只等一根大阳线，即可突破平台，预计涨幅高达120%以上，现在正是低吸入场的机会！！想跟着低吸的朋友（公丨众丨号）：三龙聚首，回复“1”，我为名气而做，你为财富而来！ 2) 牙膏格局：根据口腔护理用品行业2018年年鉴，以云南白药等为主的本土品牌占比48%；外资及合资企业占比52%；趋势上，外资占比呈降低趋势；中高端占比提升趋势； a) 行业公司占比：前10名产量占比76%，头部集中度较高；其中云南白药2019年度占比20%，行业排名上升至第一； b) 小结：公司牙膏在强手如林的激烈竞争中独树一帜；得益于需求端口腔的亚健康普遍化，及产品端中医药的品牌价值主张（稀缺性）及消费升级的高端定位； 口腔的亚健康具有持续提升的持续性，云南白药牙膏的价值主张具有独占性，未来市场格局有望进一步提升，且能够稳住； 6、未来成长驱动 1) 白药产品：业务增长基本停滞，白药技术更多的作为公司多元化的底层技术，和品牌及价值主张塑造的底色；未来增长的动力不大，核心在于白药价值主张和地位的稳固；白药是经过近百年的疗效印证，配方列入国家机密，预计其价值和地位可持续性强； 2) 健康产品事业部：以牙膏产品为主，牙膏产品的需求和产品端与公司白药的价值主张契合度较高，这是牙膏业务能够取得成功的关键www.51xianjinliu.com » 云南白药中药一哥未来的路有多宽 喜欢 (0)or分享 (0)
