易德龙业绩暴涨靠财技- 兼谈财务分析的正确打开方式

易德龙(603380)：每股净资产 7.13元，每股净利润 1.42元，历史净利润年均增长 39.08%，预估未来三年净利润年均增长 29.47%，更多数据见：易德龙603380核心经营数据

易德龙的当前股价 30.99元，市盈率 20.91，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 49.16%；20倍PE，预期收益率 98.89%；25倍PE，预期收益率 148.61%；30倍PE，预期收益率 198.33%。

$易德龙(SH603380)$ $拓邦股份(SZ002139)$ $和而泰(SZ002402)$

前两天有个大V@诗与星空写了一片文章 – “易德龙：业绩暴涨靠财技”。粗粗看了一下，典型的不看生意本质，就数字谈数字的财务分析。而且即使是财务分析本身，也是错误百出。本不想理会，没想到@证券市场周刊也做了转载。证券市场周刊是基本面分析价投的重地，受众颇广，影响力大，所以觉得还是有必要写篇文章以正视听。正好借这个机会跟大家聊一聊财务分析的正确打开方式。

一、大V第一个质疑点是易德龙的经营现金流下降。

原文如下：“然而易德龙的现金流量表显示，公司的经营性现金流量净额只有9872万元，远远小于其净利润2.27亿元。而公司2020年报显示的经营性现金流量净额超过2亿元。对此，公司在年报中解释，虽然本期营业收入增加，收款金额增加，但是由于公司为应对全球电子元器件市场紧缺，为保障供货所进行原材料备货，而使材料付款金额增加，导致经营活动产生的现金流量净额减少。这个理由并不充分，掩饰了几个财务指标。因为和上年同期相比，公司账面存货确实增加了近3亿元，但同时，应收款增加了1.2亿元，应付款增加约2亿元。”

易德龙的经营现金流同比下降1亿，公司的解释是为了保障供货进行原材料备货。大V不认同这个解释，但奇怪的是他提出的理由是现金流下降还有其他原因，比如应收增加了1.2亿，应付增加了2亿。不明白他的逻辑是什么，因为应付增加会增加经营现金流。事实上，易德龙的经营现金流下降主要是因为存货上升，其他营运资本（如应收应付）的同比变动增加了经营现金流将近1亿元。

回过头来看易德龙的解释是否靠谱，我们看行业的情况。稍微对电子行业有所了解的人都会知道，2021年缺芯问题严重。其实不光光是芯片，因为疫情打乱了全球的供应链，各种电子元器件都缺。好多原料的供货期从十几天增加到几个月，有的甚至超过一年。我在之前的文章“易德龙 – 成长中的EMS龙头”中也详细分析过了，EMS行业存在的原因之一就是帮助客户管控复杂的电子产业供应链。供应链被打乱，要保证给客户按时供货，提前备货在所难免。

我们可以从同行业的其他上市公司的报表找验证。

从上图可以看出，EMS公司这两年的存货周转天数普遍上升较快，行业龙头富士康的存货周转天数也上升了50%。易德龙的存货周转天数上升幅度更高，将近100%。主要原因，一是其体量小；二是其应付账款周转天数相对同行上升较快，利用供应商的资金备货，这也是其供应链管控的能力的体现。

二、大V第一个质疑点是易德龙 “应收款的激增，说明公司赊销业务增加比较大，存在着坏账风险”

首先，应收账款的增加，要看的不是绝对数，而是相对数，及应收帐款周转天数。

从上面的EMS公司应收帐款周转天数变动表我们可以看出，易德龙的应收帐款周转天数非常健康，近5年来保持逐步下降的趋势。

另外大v还提到大客户占比和应收账款坏账风险的问题，这也是不看行业本质，只看数字就下结论的典型。

大客户占比高是EMS行业特性，易德龙已经属于大客户占比较低的EMS公司。

至于应收帐款坏账风险就更扯了。大V用年报中公司前五大客户计提坏账准备890万元，计提比例约4%左右来说明大客户的风险。这里的坏账准备计提只是公司组合计提坏账准备的财务政策，并不是实际发生的坏账损失。大客户的坏账风险，要看单项计提坏账准备项（年报有详细披露）和期后回款（招股说明书上有详细数据）。事实上易德龙的财务政策是全行业最稳健的，这也正好证伪打脸大V所谓操纵利润的假说。

三、大V提的第三个质疑点是存货跌价准备计提的合理性

大V简单比较了一下易德龙2021年和2020年存货跌价准备计提比例就得出了易德龙利润修饰的结论。

存货跌价准备，是为跌价做的准备。不去了解一下电子产品元器件的价格波动就可以这么草率的得出结论吗？2021年电子产品元器件普遍涨价，有些价格甚至翻了几倍，十几倍，这个存货跌价准备能一样吗？

有时间看一看易德龙和同行业公司的招股书和年报，就可以知道易德龙的会计政策有多保守，在计提存货跌价准备和坏账准备上对自己有多狠。这也是我判断公司好坏的一项标准，好公司业绩突出，有余粮，一般都倾向于保守的会计政策。

上图是2021年EMS公司存货跌价准备计提比例，易德龙有没有粉饰报表，应该一目了然了。

四、大V提的第四个质疑点是在建工程推迟转固

首先固定资产转固的条件是达到生产运营的条件，易德龙二期才建了三分之二，今年7月才投产，不符合转固的条件。

其次，EMS并不是资产密集型行业，固定资产投资相对较低，折旧影响不大。拿易德龙的二期来说，总投资一共2.4亿，已投资1.4亿，大部分是厂房，折旧年限20年，一年折旧也就700万。公司的存货跌价准备比同行业多提了2～3倍，相当于3000～4000万，坏账准备也至少多提了1000万。有必要在这个转固方面玩什么把戏吗？