开源证券给予海澜之家买入评级

海澜之家(600398)：每股净资产 3.34元，每股净利润 0.58元，历史净利润年均增长 21.85%，预估未来三年净利润年均增长 10.57%，更多数据见：海澜之家600398核心经营数据

海澜之家的当前股价 5.21元，市盈率 9.49，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 125.73%；20倍PE，预期收益率 200.98%；25倍PE，预期收益率 276.22%；30倍PE，预期收益率 351.46%。

2022-05-03开源证券股份有限公司吕明,周嘉乐对海澜之家进行研究并发布了研究报告《公司信息更新报告：业绩小幅承压，看好未来线上增长+线下直营提升》，本报告对海澜之家给出买入评级，当前股价为5.21元。

海澜之家(600398)　　疫情等因素致业绩承压，整体经营质量稳健，维持“买入”评级　　2021 年公司实现营收 201.88 亿（+12.4%）， 2021Q4/2022Q1 营收为 60.32/52.12亿元，同比分别-2.4%/-5.15%；全年归母净利润 24.91 亿元（ +39.6%），2021Q4/2022Q1 归母净利润分别为 4.44 亿元（-10.25%）、 7.23 亿元（-14.17%），主要系计提存货跌价准备。疫情致业绩承压，下调 2022-2023 年、新增 2024 年盈利预测，预计公司 2022-2024 年归母净利润 26.5/29.5/33.0 亿元（2022-2023 年原值 38.5/45.6 亿元）， EPS 为 0.6/0.7/0.8 元，当前股价对应 PE 为 8.5/7.6/6.8 倍，我们看好主品牌线上增长+线下直营提升、子品牌之后减亏，维持“买入”评级。　　主品牌收入稳健、其他品牌增速较快；线上增速较高，线下直营占比提升　　（1）分品类看， 2021 年主品牌/圣凯诺/其他品牌（OVV、男生女生、海澜优选、英氏）收入 151.33（+9.91%） / 22.6（+9.14%） / 20.42 亿元（+27.14%），占比为77.86%（-1.06pct） / 11.63%（-0.24pct） / 8.78%（+1.3pct）。（2）分渠道看， 2021年线上收入 27.3 亿元（+32.98%），占比为 14.02%（+2.27pct），平台销售占比为天猫淘宝：京东：唯品会：其他=4： 2： 2： 2； 2021 年线下收入为 167.09 亿元（ +8.54% ），直营 / 加盟收入同比增长 44.39%/7.62%，占线下收入比为14.4%/85.6%； 2022Q1 直营/加盟收入增长 99.58%/-14.86%，占线下收入比为17.6%/82.4%，直营占比提升。（3）店数： 2021 年总店数为 7652 家（+271），直营/加盟总净拓 310/-39 家；主品牌门店 5672 家（+129），直营/加盟净拓 241/-1。　　2021 年、 2022Q1 毛利率均提升，营运能力改善　　（1）毛利率： 2021 年/2022Q1 毛利率为 40.64%（+3.22pct） /45.26%（+2.36pct），上升主要系促销活动减少、毛利率较高的直营店有所增加。（2）费用端： 2021 年销售/管理/研发/财务费用率分别为 16.11%/4.93%/0.62%/0.03%，分别同比+2.73/-2.04/+0.15/-0.12pct； 2022Q1 期间费用率为 23.5%(+3.74pct)，其中销售费用率为17.35%（+4.07pct），主要系直营拓店、职工薪酬增加。（3）净利率： 2021 年/2022Q1净利率为 12.34%（+2.4pct） /13.87%（-1.46pct）。（4）存货： 2021 年存货为 81.2亿元（+9.49%），存货周转天数为 233.4 天（-30 天）； 2022Q1 公司存货为 85.62亿元（+17.65%），存货周转天数为 263.2 天（+52 天），主要系疫情影响终端销售带来产品积压，但仍处于正常波动区间。（5）应收账款： 2021 年/2022Q1 应收账款为 10.23 亿元（+5.17%） /10.89 亿元（+0.16%），应收账款周转天数为 17.8 天（-0.3 天） /18.23 天（+1.4 天），基本持平。　　风险提示：疫情反复影响终端；市场竞争加剧；其他品牌进展不及预期。财务摘要和估值指标