爱尔眼科2021年年报分析报告

爱尔眼科(300015)：每股净资产 2.09元，每股净利润 0.43元，历史净利润年均增长 40.22%，预估未来三年净利润年均增长 29.6%，更多数据见：爱尔眼科300015核心经营数据

爱尔眼科的当前股价 35.92元，市盈率 79.26，未来三年的估值假设和预期收益率如下：
15倍PE，预期收益率 -69.69%；20倍PE，预期收益率 -59.59%；25倍PE，预期收益率 -49.49%；30倍PE，预期收益率 -39.39%。

只讨论公司经营，不谈论股价涨跌

企业分析

1.行业情况

眼健康是国民健康的重要组成部分，涉及全年龄段人群全生命期。

随着我国人口结构老龄化，年龄相关性眼病患者不断增加，如白内障、糖尿病视网膜病变等。

同时我国近视眼的发病率远高于世界平均水平，近视人群则呈现高发化、低龄化、高度化的趋势。

国家卫健委公布的2020年全国儿童青少年近视调查结果显示，2020年，我国儿童青少年总体近视率为52.7%；其中6岁儿童为14.3%，小学生为35.6%，初中生为71.1%，高中生为80.5%。

这就使得近年来我国眼科医疗服务需求呈现持续增长态势。

而眼科医院分为民营医院和公立医院。

相比于公立医院眼科，民营眼科医院的针对性强，且往往拥有更先进的医疗设备和良好的就医环境，让越来越多的患者选择民营眼科医院就诊。

加之民营眼科医院运营模式可复制性强，在过去的五年间，中国民营眼科医院发展迅猛。

总结：眼科医疗行业处于成长期，市场规模较大。并且民营医院前景更好。

2.行业竞争格局

民营医院中，爱尔眼科一家独大。

同时爱尔眼科在年报中指出同行竞争对手为国内排名靠前的几家公立医院。

结合前面分析的民营医院更具竞争优势，可推断出未来爱尔眼科的竞争力会逐步增强。

3.企业护城河

①品牌优势

爱尔眼科的品牌不必多说，具体体现在其毛利率长期维持在40%以上，品牌溢价明显。

②渠道优势

截止2021年12月31日，爱尔眼科在境内医院174家，门诊部118家。

多个省区形成“横向成片、纵向成网”的布局，区域内资源配置效率及共享程度进一步提高。

通过上级医院对下级医院进行技术支持，下级医院的疑难患者可以得到集团专家会诊或转诊

到上级医院，实现了资源配置的最优化和患者就诊的便利化。

境外方面，爱尔眼科拥有了香港亚洲医疗、美国MING WANG眼科中心、欧洲ClínicaBaviera.S.A、东南亚ISEC Healthcare Ltd等领先的海外眼科机构。借助国际化平台，通过爱尔全球视觉健康管理有限公司打造全球眼科医生集团平台。

③稀缺资源——人才

光有医院还不行，必须配套相应的医疗人员才可以正常运营。

爱尔眼科实施了岳麓计划、湘江计划、优才计划、鲲鹏计划等人才培养计划，大量培养医疗和经营管理人才。通过集团学术委员会各学组的日常组织和医院的高效联动，人才培养体系更加完善，人才储备持续增加，为高质量发展提供了人才保障。

同时爱尔眼科还实施了股票期权、限制性股票以及合伙人计划、省会医院合伙人计划等多形式、多层次激励措施，让越来越多的核心骨干与公司结成长期利益共同体，持续分享公司的发展成果，极大地释放核心骨干的工作动能，进一步提升公司整体的竞争力，更好地实现公司在新时期的战略目标。

财报分析

资产负债表

1.总资产

爱尔眼科的总资产规模在A股中属于上游水平，并且还保持着高速增长。

2.资产负债率

爱尔眼科的资产负债率偏高，是由于其不断收购导致有息负债增多所致。

3.有息负债

爱尔眼科的现金流并不充裕，其扩张模式以收购方式为主。

假如收购的医院经营情况不及预期，爱尔的偿债风险还是非常大的，这点需要注意。

4.行业地位

爱尔能占用的资金逐渐减少，主要是由于推进用医保结算有关，这是医疗行业的特性，没有问题。

5.应收账款

医疗行业应收账款占比较高是行业特性，而爱尔眼科的占比相对较低，总体问题不大。

6.存货

爱尔的存货占比不高，爆雷风险不大。

7.固定资产

爱尔眼科属于轻资产型公司，维持竞争力的成本相对较低。

8.专注度

爱尔眼科投资类资产占比较高，是与其收购模式有关。

投资类资产中主要以其他非流动金融资产为主，查看明细为并购基金或与主业相关的公司。

爱尔眼科医院的扩张主要采取两种途径，即开设与收购以及通过产业并购基金收购。

通过产业基金收购后，交给爱尔眼科经营，待标的达到一定盈利能力后，爱尔眼科再进行收购。

新开设的医院，一般由爱尔眼科和合伙人联合投资，待新医院达到一定的盈利水平后，爱尔眼科通过发行股份进行收购。

这个收购方式的好处是收购的医院都具备一定的盈利水平；盈利水平未达标的医院，由于爱尔眼科前期只投入了小部分资金，试错成本较低。

但这个收购方式亦有一个风险，就是当医院有一定的盈利水平后再收购，必然要溢价收购，这就导致其要多花钱，商誉必然会变高。

9.商誉

爱尔眼科的商誉金额在逐年变高，这与上面提及到的收购模式有关，商誉减值具有一定的爆雷风险。

利润表

1.营业收入

爱尔眼科的营业收入规模在A股中属于上游水平，并且含金量较高，增速较快，成长性较好。

2.毛利率

爱尔眼科的毛利率在逐年提高，竞争力较强，是好事情。

3.成本管控能力

爱尔眼科的成本管控能力一般，主要是其管理费用较高。但要留住人才，人工费用较高亦是正常情况。

4.销售费用

爱尔眼科的销售费用率不高，没有异常。

5.主营利润

爱尔的主业盈利能力较强，并且持续性较好。

6.净利润含金量

爱尔眼科的净利润含金量较高，说明能赚到真金白银。

比值过大的原因是爱尔每年都有对外捐赠，导致净利润降低，没有异常。

7.归母净利润

爱尔眼科归母净利润增速非常高，成长性较好。

8.ROE

连续5年的ROE稳定在20%附近，相对较好，但和之前分析的几家公司相比不算特别优秀。

现金流量表

1.造血能力

爱尔的主业造血能力非常强，并且成长性较好。

2.分红

爱尔还处于扩张阶段，收购都需要大量借款，分红相对来说是比较慷慨的。

估值：

爱尔眼科的护城河较为宽阔，并且民营医院前景较好，又是刚性需求。

结合其历史市盈率，个人给出50-55倍市盈率。

其成长性较好，复合增长率32.97%，保守用30%计算。

但其成长性是建立在不断收购扩张的基础上。

收购来的公司可能会造成一定的管理风险，也可能盈利能力不及预期，所以个人保守降低其增速，降低风险。

无论按30%的增速还是按20%的增速，目前的市值都透支了未来一定的成长性。

再加上不断收购的同时造成了有大量的有息负债和较高的商誉，这两个都是极其危险的科目。

综上所述，与最近分析的几家公司相比，爱尔不是最优的选择。

目前机会很多，继续分析其他公司。

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作者：叒达
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